Följ oss

Analys

SHB Råvarubrevet 27 januari 2012

Publicerat

den

Handelsbanken - Råvarubrevet

Råvaror Allmänt

Våra vyer just nu:

  • Energi: Positiv
  • Basmetaller: Positiv
  • Ädelmetaller: Negativ
  • Livsmedel: Neutral till Positiv

Den stora händelsen under veckan som gick var naturligtvis Feds besked om att hålla räntorna ”exceptionellt låga” fram t o m slutet av 2014 (1,5 år längre än vad man tidigare utlovat). Detta har både försvagat dollarn och stärkt alla råvarupriser, Handelsbankens Energiindex har stigit med 1.5 %, Basmetallindex med över 5 %, Ädelmetallindex med 3 % och Livsmedelsindex med drygt 4 %.

Feds besked stärker vår generellt positiva vy på råvarumarknaden, och vår åsikt att marknaden kommer att ledas av energi- och basmetallpriser. Priset på livsmedelsråvaror kommer även framöver att styras av utbudsfrågor som väder och politiska beslut.

Energi (positiv)

Nordpools elkontrakt för andra kvartalet, Q2 2012, steg med över 4 procent till EUR 35.40 som ett resultat av något kallare prognoser under mitten av veckan men främst till följd av högre spotpriser. Spotprisnivåer klart över förväntan oroar marknaden eftersom det är svårt att veta huruvida norska vattenproducenter lyft budkurvan mer permanent eller om det bara är tillfälligt. Vidare har utsläppsrätterna stigit kraftigt, upp 9.4% sedan i måndags på ökad efterfrågan från energibolagen vilket innebär att de nu är uppe på årshögsta. Vi har inte sett några nämnvärda rörelser på energikol under veckan men gårdagens räntebesked från USA ger ytterligare stöd åt fossila bränslen. Banken är fortsatt positiv till utvecklingen i USA för det kommande året (GDP prognos +2.6 för 2012) vilket bör driva utvecklingen av energirelaterade kontrakt vidare upp från nuvarande nivåer (köp BULL OLJA var för övrigt veckans tradingcase).

Ser vi till väderprognoserna för de kommande tio dygnen är de stor variation mellan de olika körningarna vilket försvårar tolkningen av energibalansen. Samtidigt som temperaturen förväntas bli normal ser det återigen ut som om vi får nederbördsrikt väder en bit över normalen men inga stora siffror.

Som vi skrev förra veckan måste det till en dramatisk förändring för en eller flera av de viktiga faktorerna hydrologi, temperatur, kärnkraft, energikol eller CO2 för att marknaden skulle orka bryta upp. Med CO2 och vissa signaler om ökade fossila bränslekostnader ser det därför ut som om vi kan förvänta oss en fortsatt uppgång på elmarknaden under den kommande veckan. Speciellt om vi går mot ett mer normalbetonat väder och norska vattenproducenter nu fortsätter att höja värdet på sina bud.

Statistik från EIA visade att amerikanska råoljelager ökat mer än väntat med 3,6 miljoner fat (väntat 0,8 miljoner fat). Detta förklaras till stor del av lägre raffinaderi utnyttjandegrad på 0,28 fat/dag och högre import med 0,6 fat/dag. Destillatlager minskade med 2,5 miljoner fat (väntat-0.2miljoner fat) och bensinlager minskade med 0,4 fat (väntat 1,9 m fat). Detta innebär att den amerikanska efterfrågan på oljeprodukter steg med 0,2 fat/dag efter en lång nedgång. Medan ledande ekonomiska indikatorer i USA har pekat på tecken på förbättringar i ekonomin, rörde sig efterfrågan på olja i motsatt riktning. Tecken på ökad efterfrågan tolkas därför positivt.

Basmetaller (positiv)

Basmetallerna kan räkna in ytterligare en vecka med starkt resultat, mycket på grund en svagare dollar. Vårt sektorindex på basmetaller har under veckan stigit med 5,5 % och med 12 % sedan årets början. Störst uppgång visar tenn som stärkts med 12 % på fem dagar och hela 27 % YTD. Zink visar styrka med en uppgång på 8,5 % under fem dagar och med 18 % YTD. Teknisk analys visar att priset kan fortsätta upp ytterligare under första kvartalet då priset bröt igenom medelvärdet för 200 dagar. Bilden nedan visar 3 månaders pris för Zink på LME, den gula linjen visar det glidande medelvärdet över 200 dagar.

Diagram över pris på zink

Bly är också en av de stora vinnarna som under veckan blivit 7 % dyrare, och som nu handlas på högsta nivån på fyra månader. Under 212 har metallen stärkts nästan 14 %. Kina står för 45 % av den globala konsumtionen och under 2009/2010 har prisuppgången drivits av bilproduktionen i landet, då bly används i stor utsträckning för tillverkning av batterier. En avmattning i bilindustrin har fått metallen på fall under 2011. På grund av kraftig förorening från batterifabriker i Kina skedde under 2011 inspektioner som resulterade i att många fabriker fick stänga ned. En del fabriker ökade produktionen innan inspektionen och byggde därmed upp större lager för att störningen av stängningen skulle bli så minimal som möjligt. Många har startat upp sin produktion igen med nya och mer effektiva fabriker, så produktionen bör vara tillbaka på samma nivå inom snar framtid. Vi noterar samtidigt att från oktober förra året har LME:s lager på bly minskat med 12 %. Rapporter vi tagit del av visar på ökad konsumtion av metallen i Kina medan konsumtionen i väst inte förutspås att öka. Bilderna på nästa sida visar 3-månader priset för bly på LME under 1 år samt LME:s lager ett år tillbaka.

Pris på bly (LME) - 3 månader

Lager av bly på LME - Historik 1 år

Kopparpriset har stärkts med bakgrund av en svagare dollar men även på högre importsiffror från Kina som står för den största konsumtionen. Prognos från ICSG, International Copper Study Group, visar på högre efterfrågan än utbud under 2012 vilket ger stöd åt vår positiva syn. LME:s lager på koppar fortsätter ned ytterligare 3 % denna vecka, från oktober förra året har lagret minskat med 30 % vilket hjälper till att lyfta priset. Även aluminium och nickel följer sentimentet och har stärkts med 2,5 % samt 4,8 % på fem dagar.

Ädelmetaller (negativ)

Sälj-läge i guldet efter Fed

Feds besked i veckan om att hålla räntorna ”exceptionellt låga” till åtminstone slutet av 2014 (tidigare gällde detta till mitten av 2013) har skickat upp priserna på ädelmetaller denna veckan; guld med 3 %, silver med nästan 4 % och platina med 4,5 %. Feds besked sänkte räntor generellt vilket innebär att alternativkostnaden för att hålla investeringar i ädelmetaller minskar, och driver priset uppåt (se bild nedan som visar amerikansk 10-årsränta – inverterad – och guldpriset). En viss effekt av ”flykt till säkerhet” kan nog också förklara en del av prisuppgången på guldet; att Fed ser det nödvändigt med penningpolitisk lättnad tolkas som en konjunktur-oro.

Om man skall göra det enkelt för sig kan man säga att enda sättet för USA att sänka räntan idag är att hålla den låg under längre tid – den är ju nästan noll redan. Och att redan nu säga att man förlänger perioden med exceptionellt låga räntor skall i princip tolkas som en räntesänkning, fast man inte kan sänka räntan. Vi har sedan i höstas förespråkat en väldigt försiktig inställning till just guldet på kort sikt, då vi ansett att de breda finansmarknaderna tagit höjd för mer dåliga nyheter och sämre konjunktur än vad som kommer att visa sig verklighet

Feds besked i veckan ändrar inte vår vy, utan snarare förstärker den. Varför det?

  • Givet både ränteläge och konjunkturläge just nu är det svårt att se att just räntan skall bidra med mer bränsle till guldets lyskraft. Åtgärderna från Fed i veckan är ju att se som en sänkning, fast utan att vara en sänkning. Att vi under våren/ sommaren kommer att få se Fed förlänga perioden med ”exceptionellt låga” räntor bortom 2015 är nog att hoppas på för mycket.
  • Guldets status som skydd mot inflation är nog fortfarande relevant, men det mesta, inklusive Fed i veckan som gick, pekar på att inflationen inte kommer att vara ett problem de närmaste åren (Handelsbankens prognos för USA är 1.70 resp 1.80 % för 2012 och 2013, för EMU är siffrorna 1.70 och 1.60 %)
  • Funktionen som ”säker hamn” i kristider skall nog också ses som relevant över tid, men är enligt vår åsikt lite ”mättad” just nu. En snabb titt på Google Trends visar att både sökningarna ”safe haven” och ”gold” toppade under sommaren, samtidigt som priset toppade kring 1 900 dollar per ounce, vilket kan tolkas som stöd för vår tes att ”Safe Haven”-statusen bara en drivkraft fram till dess att alla redan investerat i enlighet med den.
  • ”Säker hamn”-effekten har inte bara avtagit – i form av sämre och sämre price action (och mindre utflöden i våra Guld-certifikat) vid dåliga nyheter/ krisrubriker, utan vi tror dessutom att mängden dåliga nyheter kan komma att drunkna i goda dito både från USA, Kina och Europa.
  • Prisnivån: Guldet har genererat en avkastning om 20 % per år i 10 år utan att det fått särskilt mycket tidningsrubriker. I somras, kring all-time-high, ringde ett par journalister varje dag och frågade oss om guldet, de senaste tre månaderna har i stort sett ingen ringt…

Vi har tidigare sagt att guldet kommer man att kunna köpa på lägre nivåer (på lång sikt skall man ha guld i portföljen), vi tror fortfarande på det, och det skall till en mycket mer allvarlig konjunkturell situation med avsevärt försämrad riskaptit för att vi skall se guldet upp emot och över 2 000 dollar per ounce på kort/ medellång sikt.

Prisutveckling på guld - Diagram

Livsmedel (neutral till positiv)

Vete

Vetepriserna har stigit kraftigt sedan förra veckan i både Paris och Chicago. Uppgången har fått stöd av stigande priser på majs men även en hel del av rykten om exportrestriktioner för spannmål i Ryssland, Ukraina och Argentina. Putin har tidigare uttalat sig om att exportrestriktioner kan bli aktuellt när den ryska exporten nått omkring 23-25 miljoner ton, vilket den eventuellt gör redan under mars månad. Kom dock ihåg att den ryska spannmålsproduktionen justerats upp med ungefär 3 miljoner ton sedan Putins uttalande. Viktigt vid en jämförelse med förra gången Ryssland införde exportförbud är att de vid det tillfället endast hunnit exportera omkring 5 miljoner ton och tidsmässigt var mycket längre ifrån nästa skörd. En talesman för den ryska regeringen har förnekat att diskussioner om exportbegränsning pågår – av erfarenhet bryr sig dock inte marknaden speciellt mycket om sådana uttalanden.

Höstvetet i Ukraina har fått en del snö, dock ej tillräckligt för att hantera rådande kalla väder med temperaturer ner mot minus 18-25°C. Inget vet resultatet av detta förrän till våren. Kanske är det dock inte allför osannolikt att det blir aktuellt med exportrestriktioner i Ukraina före Ryssland – kommande veteskörd uppskattas nu till endast 12,5 miljoner ton, klart lägre än förra årets 22 miljoner ton.

Australiensiska vetelager vid slutet av december var enligt officiella siffror 6 miljoner ton förra året, vilket lär betyda rekordhög export – om bara logistiken hänger med. Nyheter av detta slag som borde innebära press nedåt på priserna verkar dock marknaden bortse från i dagsläget.
Högre skördar i bland annat USA, Kina och EU väntas mer än väl kompensera för bortfall i t.ex. Ukraina och Argentina – med ökande lagervolym som följd. Detta bör innebära lägre priser längre fram på året men just nu, kanske med all rätt, väljer marknaden att dra upp priserna som följd av rådande osäkerhet kring kommande skördenivåer i Sydamerika och inte minst nu även politisk osäkerhet.

Prisutveckling på vete år 2011 - CBOT och Matif

Terminskurva för pris på vete år 2012 - CBOT och Matif

Majs

Terminspriserna på majs i Chicago har gått upp i pris sedan förra veckan, med stöd bland annat från stigande priser på råolja och en svagare amerikansk dollar. En del nederbörd har fallit i Argentina och lite mer väntas, enligt en del prognoser, under nästa vecka – dock är stor skada redan skedd vad gäller majsen. Det argentinska jordbruksministeriet uppskattar den kommande skörden till 23 miljoner ton, att jämföra med deras tidigare prognos om 30 miljoner ton. USDA spår en skörd om 26 miljoner ton.

Något högre efterfrågan på amerikansk majs har även det gett visst stöd åt högre priser, även konsumtionen av etanol låg enligt den senaste siffran något över förväntan.

Uppgången i veckan har även drivits av rykten om att Argentina skulle införa exportstopp eller i alla fall begränsningar för majs, som följd av den nedjusterade produktionen. Detta har dock förnekats av talespersoner från den argentinska regeringen. Den argentinska staten erhåller väldigt stora skatteintäkter från spannmålsexporten så det ska nog ganska mycket till innan de beslutar om exportstopp.

Kommande prisutveckling för majs är riktigt svår att förutse. Spannet är stort mellan siffrorna i prognoser för kommande argentinsk skörd – officiella argentinska 23 miljoner ton och officiella amerikanska 26 miljoner ton. Dessutom menar flera inhemska analytiker att en siffra ner mot 19 miljoner ton är mer korrekt.

Lite längre fram kommer snart fokus riktas mot kommande sådd i USA, arealen spås av många bli den största någonsin som följd av höga priser – men konkurrens om arealen lär komma från sojabönor.

Diagram över prisutveckling på majs år 2011

Majspriset - Terminskurva för år 2012

Sojabönor

Terminspriserna på sojabönor har stigit i pris sedan förra veckan, påverkat av bland annat fortsatta nedjusteringar för den sydamerikanska skörden. Det argentinska jordbruksministeriet justerade ned sina förväntningar på den kommande skörden till 48,9 miljoner ton, från tidigare prognos om 52,5 miljoner ton – USDA spår en skörd om 50,5 miljoner ton enligt den senaste rapporten. Samtidigt har brasilianska analytiker justerat ned sina förväntningar på den inhemska skörden till 70,2 miljoner ton – USDA:s prognos säger 74 miljoner ton.

Det väntas falla lite regn i Argentina och södra Brasilien under kommande vecka, vilket kan gynna sojabönorna. Det ska dock tilläggas att inte heller denna vecka är meteorologerna överrens. För majsen är stor skada redan skedd men mer regn kan innebära att sojabönorna som är senare i utvecklingen kan återhämta sig något vilket så fall borde pressa ned priserna något.

Prisutveckling på sojabönor under 2011 - Diagram

Terminskurva över sojabönor för år 2012

Softs

Kakao

Kakaopriset har stigit 15 procent under januari som en följd av spekulationer att den globala kakaoproduktionen kan komma att falla 10 procent för säsongen som startade i oktober, jämfört med året innan. Vädret kring Elfenbenskusten fortsätter att vara varmt och torrt och skörden för säsongen ser ut att lida mot sitt slut redan, normalt brukar skördeperioden sträcka sig ända in på slutet av mars. Vi har även kunnat läsa om högre skatter från exportörerna i Västafrika. Skulle detta bli verklighet så skulle dyrare priser komma att bli ett faktum och just nu pågår diskussioner kring subventioner och andra lösningar för att hjälpa berörda i området. Vi kan mycket väl ha sett bottenpriser på kakao men det återstår att se om den ökade efterfrågan från Europa håller i sig samt hur det globala överskottet och lägre konsumtion av kakao utvecklar sig.

Prisutveckling på kakao under år 2011

Kakao terminskurva

Terminskurva för kakao år 2012

Kaffe

Kaffepriset har fallit ett par procent sedan årsskiftet, inga större rörelser. Det vietnamesiska nyåret och de relativt låga priserna är orsaken till att producenter ligger lågt och är för tillfället ovilliga att sälja. Annars verkar kaffet från de brasilianska regionerna vara i gott skick med relativt goda väderförhållanden i sikte. Det återstår att se hur länge de vietnamesiska producenterna kan hålla tillbaka och hur Brasilien, världens största kaffeproducent, kommer att möta den inhemska efterfrågan trots rekordskörd. På kort sikt ser vi därför rörelser i sidledes i väntan på att festligheterna i Vietnamn går mot sitt slut.

Diagram över prisutveckling på kaffe år 2011

Kaffe terminskurva

Terminskurva på kaffe år 2012

Bomull

Bomullspriset har varit fortsatt stark under senare delen av januari. Vi har sett starka exportsiffror från USA. Kina och Mexico är de är de länder som ökat sin import främst. Lägre produktion i två regioner i Indien har rapporterats som följd av skadad skörd orsakad av sjukdomar. Vi ser ingen omöjlighet att priset kan bryta 100 USd/Ibs nivån om dessa sjukdomar fortsätter att sprida sig. Kina, som världens ledande bomullsproducent, väntas odla mindre plantor och därför spekuleras det att Kina kan komma att bli en stor köpare på marknaden. Just nu pågår det kinesiska nyåret så vi tror på en prisrörelse i sidledes på kort sikt.

Prisutveckling på bomull år 2011 - Diagram

Terminskurva för bomull år 2012 - Diagram

Socker

Hälften av världens socker kommer från Brasilien och Indien. Nedan ser vi historiska priser på socker under en femårsperiod där vi kan notera toppriser i början av 2011 som en följd av översvämningarna i Australien och lägre skördar i Brasilien. Sockerpriset har visat sig fortsatt stark trots ökning av produktion i Europa och Asien. Just nu rapporteras det att lägre produktion väntas i Brasilien och Mexico samt att östra Europa och Ryssland befinner sig i början av en torrperiod som skulle kunna påverka produktionen nästa år. Vi kan därför mycket väl se priset ta sig över 25 cents nivå om regnet uteblir och om den globala produktionen blir mindre de kommande månaderna.

Prisutveckling på socker under år 2011

Socker terminskurva

Terminskurva för socker år 2012

Apelsinjuice

Apelsinjuice har stigit med hela 30 procent på en månad. Uppgången startade av ett utbrott av ”citrus disease” i Texas. Sedan fortsatte uppgången som följd av spekulationer om att USA eventuellt kommer förbjuda import från Brasilien då brasilianska odlare använt sig av förbjudna bekämpningsmedel – i alla fall förbjudna för amerikanska odlare, dock tillåtet i Brasilien. Hälften av den amerikanska apelsinimporten kommer från Brasilien, världens största producent, så helt klart skulle ett förbud få stora effekter. Sjukdomen ”citrus disease” har även drabbat apelsinerna i Florida, världens näst största producent. Florida har även haft problem med frost vilket påverkat apelsinerna negativt.

Om beslutet blir att ändå tillåta import från Brasilien så lär vi utan tvekan få ett stort prisfall, man ska även tänka på att USA själv tillät detta bekämpningsmedel tillfälligt mellan åren 2002-2008 i Florida för bekämpning av den svårbehandlade mögelsjukdomen ”black spot”.

Prisutveckling på apelsinjuice (FCOJ) år 2011

Handelsbankens Råvaruindex

Handelsbankens råvaruindex den 27 januari 2012

[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Ansvarsbegränsning

Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.

Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.

Fortsätt läsa
Annons
Klicka för att kommentera

Skriv ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *

Analys

Bearish momentum may return but strategic buying is starting to kick in

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

EUA price action: The seeds of the rally may have come from Red Sea troubles, higher freight rates and higher ARA coal prices. Add in record short positioning in EUAs, nat gas being cheap relative to oil in Asia, participants in the EU ETS purchasing EUAs strategically, rising temperature adj. nat gas demand in Europe (though absolute demand still very, very weak due to warm weather) and lastly a weather forecast pointing to more normal temperatures in North West Europe. And ”Bob’s your uncle”, the EUA Dec-24 price rallied 10.8% from EUR 52.2/ton on Feb 26 to EUR 57.84/ton ydy.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

It is normal with short-covering rallies in bear markets. What puzzled us a little was the involvement of coal prices in the rally together with nat gas and EUAs. Did the upturn in coal prices come from the Chinese market with participants there maybe sniffing out some kind of imminent, large government stimulus package and front-running the market?  No. There has been no rally in iron ore and the upturn in coal prices in Asia have been lagging the upturn in ARA coal prices.

Did the rally come from the Utility side in Europe where Utilities jumped in and bought Coal, Gas and EUAs and selling power against it? Probably not because forward fossil power margins are still very negative.

The most plausible explanation for the upturn in coal prices is thus Red Sea troubles, higher dry freight rates and higher ARA coal prices as a result. ARA coal prices bottomed out on 14 Feb and then started to move higher. The Baltic dry index started to rally already in mid-January. This may have been the seeds which a little later helped to ignite the short-covering rally in nat gas and EUAs. Add in a) Record short positioning in EUA contracts by investment funds with need for short-covering as EUA prices headed higher, b) Japanese LNG trading at only 58% versus Brent crude vs. a 2015-19 average of 73% thus nat gas was cheap vs. oil, c) Participants in the EU ETS starting to buy EUAs strategically because the price was close to EUR 50/ton, d) Gradually improving nat gas demand in Europe in temperature adjusted terms though actual.

Mixed price action this morning. Bearish momentum may return but strategic buying is kicking in. Today the EUA price is falling back a little (-0.3%) along with mixed direction in nat gas prices. The coal-to-gas differential (C-t-G diff) for the front-year 2025 still looks like it is residing at around EUR 47/ton and lower for 2026 and 2027. We expect C-t-G diffs to work as attractors to the EUA price from the power market dynamics side of the equation. Thus if nat gas prices now stabilizes at current levels we should still see bearish pressure on EUAs return towards these C-t-G diff levels. The forward hedging incentive index for power utilities in Germany is still deeply negative with no incentive to lock in forward margins as these largely are negative. Thus no normal purchasing of EUAs for hedging of power margin purposes.

That said however. We do see increasing interest from corporate clients to pick up EUAs for longer-term use and strategic positioning and that will likely be a counter to current bearish power market drivers. Even utilities will likely step in a make strategic purchases of EUAs. Especially those with coal assets. Irrespective of current forward power margins. An EUA price below EUR 60/ton is cheap in our view versus a medium-term outlook 2026/27 north of EUR 100/ton and we are not alone holding the view.

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied. 

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied.
Source: Blbrg graph and data

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb
Source: Blbrg graph, SEB highlights

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short
Source: Blbrg graph and data

Price of Japanese LNG vs price of TTF nat gas as a spread in EUR/MWh. Rising price of Japanese LNG vs. TTF. But this could be coming from changes in LNG freight rates

Price of Japanese LNG vs price of TTF
Source: SEB graph and calculations

Price of Japanese LNG vs. Brent crude traded all the way down to 58% making it cheap in relative terms to oil.

Price of Japanese LNG vs. Brent crude
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative
Source: SEB calculations and graph

Forward EUA prices in green (today’s prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac. The latter is calculated with today’s nat gas prices and closing prices for ARA coal from ydy. In a medium-tight EUA market the Coal-to-Gas differential in lilac will typically be an ”attractor” for the EUA price in terms of power market dynamics.

Forward EUA prices in green (today's prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

A ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying?

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

The EUA market rallied 3.4% ydy and is adding another 0.5% this afternoon with EUA Dec-24 at EUR 54.2/ton. Despite the current bounce in prices we think that the ongoing sell-off in EUA prices still has another EUR 10/ton downside from here which will place the low-point of EUA Dec-24 and Dec-25 at around around EUR 45/ton. Rapidly rising natural gas inventory surplus versus normal and nat gas demand in Europe at 23% below normal will likely continue to depress nat gas prices in Europe and along with that EUA prices. The EUA price will likely struggle to break below the EUR 50/ton level, but we think it will break.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

That said, our strong view is still that the deal of the year is to build strategic long positions in EUA contracts. These certificates are ”licence to operate” for all companies who are participants in the EU ETS irrespective whether it is industry, shipping, aviation or utilities. We have argued this strongly towards our corporate clients. The feedback we are getting is that many of them indeed are planning to do just that with board approvals pending. Issuance of EUAs is set to fall sharply from 2026 onward. The Market Stability Reserve (MSR) mechanism will clean out any surplus EUAs above 833 m t by 2025/26. Medium-term market outlook 2026/27 is unchanged and not impacted by current bearish market fundamentals with fair EUA price north of EUR 100/ton by then. Building strategic long position in EUAs in 2024 is not about pinpointing the low point which we think will be around EUR 45/ton, but instead all about implementing a solid strategic purchasing plan for EUAs for 2024.

The ingredients in the bottoming process will be: 1) Re-start of European industry as energy prices come down to normal, 2) Revival in nat gas demand as this happens, 3) Nat gas prices finding a floor and possibly rebounding a bit as this happens, 4) Asian nat gas demand reviving as nat gas now normally priced versus oil, 5) Strategic purchasing of EUA by market participants in the EU ETS, 6) Speculative buying of EUAs, 7) Bullish political intervention in H2-24 and 2025 as EU economies revive on cheap energy and politicians have 2024-elections behind them.

On #1 we now see calculations that aluminium smelters in Europe now are in-the-money but not restarted yet. On #2 we see that demand destruction (temp. adj.) in Europe is starting to fade a bit. On #3 we have not seen that yet. On #4 we see stronger flows of LNG to Asia. On #5 we see lots of our corporate clients planning to purchase strategically and finding current EUA prices attractive.  On #6 it may be a bit early and so as well for #7.  

For EU ETS participants it may be a ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying? Those who wait too long may find the carbon constrained future hard to handle. 

Ydy’s short-covering rally lost some steam this morning before regaining some legs in the afternoon. The EUA Dec-24 ydy rallied 3.4% to EUR 53.97/ton in what looks like a short-covering-rally in both coal, nat gas, power and EUAs. This morning it gave almost all of the gains back again before regaining some strength in the afternoon to the point where it is now up at EUR 54.7/ton which is +1.4% vs. ydy. A weather forecast promising more seasonally normal temperatures and below normal winds could be part of the explanation.

The power market is currently the main driver and nat gas prices the most active agent. The main driver in the EUA market is the power market. When the EUA market is medium-tigh (not too loose and not too tight), then the EUA price will naturally converge towards the balancing point where the cost of coal fired electricity equals the cost of gas fired electricity. I.e. the EUA price which solves the equation: a*Coal_price + b*EUA_price = c*Gas_price + d*EUA_price where a, b, c and d are coefficients given by energy efficiency levels, emission factors and EURUSD fex forward rates. As highlighted earlier, this is not one unique EUA balancing price but a range of crosses between different efficiencies for coal power and gas power versus each other.

Coal-to-gas dynamics will eventually fade as price driver for EUAs but right now they are fully active. Eventually these dynamics will come to a halt as a price driver for the EUA price and that is when the carbon market (EU ETS) becomes so tight that all the dynamical flexibility to flex out of coal and into gas has been exhausted. At that point in time the marginal abatement cost setting the price of an EUA will move to other parts of the economy where the carbon abatement cost typically is EUR 100/ton or higher. We expect this to happen in 2026/27.

But for now it is all about the power market and the converging point where the EUA price is balancing the cost of Coal + CO2 equal to Gas + CO2 as described above. And here again it is mostly about the price of natural gas which has moved most dramatically of the pair Coal vs Gas.

Nat gas demand in Europe is running 23% below normal and inventories are way above normal. And natural gas prices have fallen lower and lower as proper demand recovery keeps lagging the price declines. Yes, demand will eventually revive due low nat gas prices, and we can see emerging signs of that happening both in Europe and in Asia, but nat gas in Europe is still very, very weak vs. normal. But reviving demand is typically lagging in time vs price declines. Nat gas in Europe over the 15 days to 25. Feb was roughly 23% below normal this time of year in a combination of warm weather and still depressed demand. Inventories are falling much slower than normal as a result and now stand at 63.9% vs. a normal 44.4% which is 262 TWh more than normal inventories.

Bearish pressure in nat gas prices looks set to continue in the short term. Natural gas prices will naturally be under pressure to move yet lower as long as European nat gas demand revival is lagging and surplus inventory of nat gas keeps rising rapidly. And falling front-end nat gas prices typically have a guiding effect on forward nat gas prices as well.

Yet lower nat gas prices and yet lower EUA prices in the near term most likely. Nat gas prices in Europe will move yet lower regarding both spot and forwards and the effect on EUA will be continued bearish pressure on prices.

EUA’s may struggle a bit to break below the EUR 50/ton line but most likely they will. EUA prices will typically struggle a bit to cross below EUR 50/ton just because it is a significant number. But it is difficult to see that this price level won’t be broken properly as the bearish pressure continues from the nat gas side of the equation. Even if nat gas prices comes to a halt at current prices we should still see the EUA price break below the EUR 50/ton level and down towards EUR 45/ton for Dec-24 and Dec-25.

The front-year nat gas price is the most important but EUA price should move yet lower even if it TTF-2025 stays unchanged at EUR 27.7/ton. The front-year is the most important for the EUA price as that is where there is most turnover and hedging. The following attractors for the EUA forward prices is with today’s TTF forward price curve (TTF Cal-2025 = EUR 27.7/ton) and today’s forward EURUSD FX curve and with ydy’s ARA coal closing prices. What it shows is that the forward EUA attractors are down at EUR 45/ton and lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important ”attractor” for the EUA price (Cal-2025 = average of Dec-24 and Dec-25) and that is down to around EUR 45/ton with a TTF Cal-2025 price of EUR 27.7/ton. The bearish pressure on EUA prices will continue as long as the forward nat gas prices are at these price levels or lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important "attractor" for the EUA price
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

And if we take the EUA attractors from all the different energy efficiency crosses between coal and gas then we get an average attractor of EUR 44.2/ton for EUA Cal-2025 (= average of Dec-24 and Dec-25) versus a market price today of EUR 53.9/ton.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas for 2025 we get an average of EUR 44.2/ton vs an EUA market price of EUR 53.9/ton. Bearish pressure on EUAs will continue as long as this is the case.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas
Source: SEB graph and calculations, Blgrg data

Utility hedging incentive index still deeply negative: Utilities have no incentive currently to buy coal, gas and EUAs forward and sell power forward against it as these forward margins are currently negative => very weak purchasing of EUAs from utilities for the time being. 

Utility hedging incentive index
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas in Europe for different periods with diff between actual and normal decomposed into ”price effect” and ”weather effect”. Demand last 15 days were 23% below normal!

Natural gas demand in Europe
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year. Depressing spot prices more and more. Nat gas prices are basically shouting: ”Demand, demand, where are you?? Come and eat me!”

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

Comfort zone for OPEC+ in 2024 as fundamentals gradually improve in its favor

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Back to its sideways trade range and inching almost unnoticeable higher as the year progresses. Brent crude is up 0.2% this morning to USD 82.7/b along with copper (+0.3%) and Shanghai equities (+1.0%). Brent crude saw some bearish action at the end of last week but it recovered a good portion of that ydy (+1.1%) and then a little more again this morning. With this it has mostly returned back to its sideways trading pattern.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Brent crude averaged USD 79.1/b in January. So far in February it has averaged USD 81.5/b and at the moment it trades at USD 82.7/b. Typical market comments these days are along the theme ”looking for direction” or ”waiting for new signals on supply or demand”. But other comments are more attuned to a view that the direction is indeed sideways this year. Argus last week describe the outlook for the supply/demand balance for 2024 as ”almost perfectly aligned” and Goldman adds to this view in a note yesterday with ”oil set to extend its tight trading range”.

Cease-fire in Gaza on Monday 4 March may create a buying opportunity. News this morning is Biden expressing hopes that a cease-fire in Gaza may start as soon as Monday next week. In our view there is basically zero risk premium in the current oil price due to Middle East tensions. So if the oil price sells off on firm news of a cease-fire, then it is probably a good buying opportunity in our view.

We maintain our strong view of an average Brent crude oil price of USD 85/b in 2024. Total US crude and product stocks including SPR has gone flat sideways since the end of 2022, all through 2023 and has continued to do so in 2023. US oil inventories are below where they were one year ago both when SPR is included and excluded. This is a reflection of a global oil market in balance though OPEC+ has indeed been the balancing agent.

For the year to come, total US hydrocarbon liquids production is forecast by the US EIA to go flat sideways until October this year and in Q4-24 US production is forecast to be only 0.1 m b/d above Q4-23. So no damaging super-growth from the US to kill the oil party this year. In its last monthly report the US EIA actually reduced its forecast for US production by 100 k b/d to 22.3 m b/d (all liquids included). Russia’s energy minister, Nikolay Shulginov, stated in Tass news agency recently that he expects Russian oil production to decline to 530 mn ton in 2024 from 523 mn ton in 2023. That’s a decline of 1.3% YoY and would equate to a decline of 120-130 k b/d decline YoY. So neither of these oil producing giants are set to unsettle the global oil market this year with too much supply.

Demand growth looks set to be a normal 1.3 m b/d in 2024. The most bearish on oil demand growth is probably the IEA which predicts demand to grow on by 1.2 m b/d YoY in 2024. The US EIA expects demand to grow by 1.4 m b/d. But if we look closer at the numbers from the IEA it expects demand to rise by 1.6 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24. Together with muted supply from both the US and Russia this year this all sums up to a gradually rising need for oil from OPEC through 2024. This made us write the headline ”Better and better every day” in a crude oil comment in late January. Demand for oil from OPEC doesn’t look stellar. But it looks set to be better and better through the year and that is most definitely a great comfort zone for OPEC+.

Sideways, yes, but normal trade range around the mean is still usually +/- USD 20/b. Amid all the current calmness, let us still not forget that Brent crude usually trades in a range through the year of +/- USD 20/b around the mean as there are always some surprises along the way. We don’t think that the situation in the Middle East will spiral out of control into an all-out regional war involving Iran and resulting in large losses of oil supply to the market. And we don’t think there are much risk premium in current oil prices related to this either. But at times in 2024 it may look like it might happen. And that’s probably when you would see the high price point of the year. Maybe as high as USD 105/b. On the bearish we do not think that we’ll have a major economic slowdown or a recession in 2024. But at times in 2024 it may look like we are about to tip into a major slowdown and that would probably be when you’d see the low price point of the year. Maybe as low as USD 65/b.

Total US crude and product stocks incl. SPR has gone sideways since end of 2022, all through 2023 and so far in 2024. Currently it is only 13 m b above the low-point in late 2022!

Total US crude and product stocks incl. SPR
Source: SEB graph, Blbrg data

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average. Still struggling with a significant deficit of middle distillates.

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg and EIA data

US refinery utilization at very low level vs. normal. Extensive maintenance this spring is expected. Result will be low production of oil products, falling inventories of oil products, higher refining margins but also rising crude stocks.

US refinery utilization at very low level vs. normal.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US EIA forecast for total US liquids production. To go sideways in 2024 to Oct-2024.

US EIA forecast for total US liquids production
Source: SEB graph and calculations, US EIA data STEO

Strong growth in US supply in 2022 and 2023. But 2024 is only set to grow 0.5 m b/d YoY on average. The growth in 2024 is in part a result of production in 2023 starting low and ending high. But from Jan to Oct 2024 US production will go sideways and only rise by 0.1 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24.

YoY change in total US hydrocarbon liquids production
Source: SEB calculations and graph, US EIA data STEO

Global floating crude stocks at 66 m b and not too far above the more normal 50 m b level.

Global floating crude stocks
Source: SEB graph, Blbrg data

IEA Feb-2024 OMR: Call-on-OPEC is rising gradually through 2024. Better and better for OPEC every quarter to Q3-24

Source: SEB graph, IEA data
Fortsätt läsa

Populära