Analys
SHB Råvarubrevet 19 september 2014
Råvaror allmänt: Hektisk vecka
Veckan inleddes med att marknaden absorberade helgens usla makrodata från Kina. Industriproduktionen och investeringar föll båda handlöst likt i våras efter att ha stabiliserat sig under sommaren. Vårens ministimulanser är uppenbarligen slut och utan dem så svajar kinas ekonomi.
Redan på måndagskvällen stöttade dock kinesiska ledare upp med en rejäl likviditetsboost till de fem stora bankerna. På detta besked steg sedan råvaror och främst basmetaller ordentligt. Händelsen ska tolkas som att Kina är på väg att missa sitt helårsmål på 7,5 % tillväxt och framöver kan man ana att man ska tolka svag data från Kina som goda nyheter då det ökar sannolikheten för mer stimulanser som främst driver basmetaller uppåt.
På onsdagen kom sedan Feds efterlängtade besked kring penningpolitiken. Inga stora överraskningar, Fed-chef Yellen fortsatt mjuk i tonen men det faktum att räntebanan skruvats upp och att 2 istället för 1 ledamot reserverade sina röster tolkades som ”hökigt” (det vill säga ökad risk för stigande ränta). Guld handlades ner på beskedet men stabiliserades dagen efter. Övriga råvaror hade det dock tungt i bakvattnet av Fed, främst på grund av att dollarn stärktes.
USA fortsätter leverera bra makrodata, i veckan som husbyggnation. I Kina föll däremot fastighetspriserna i 68 av de uppmätta 70 städerna. Marknaden där är i ordentlig gungning men vi tror att stimulanser kommer hjälpa basmetallerna förbi motståndet i Kina och vänta oss vidare draghjälp från USA-data.
Basmetaller: Svag kinadata kan vara positivt
Basmetallerna har haft en tuff månad där samtliga metaller pressats av ett allt svagare kina. Totalt sett har vårt basmetallindex fallit med 4 % denna månad. Värst drabbad är aluminium och nickel varit som fallit med 5-6 % under september.
Rykten kring exportförbud av oförädlad malm från Filippinerna har tystnat för stunden. Ett eventuellt förbud tar sannolikt 2-5 år att implementera om man jämför med utvecklingen i Indonesien. Kinas lager av nickelmalm tar längre tid att beta av än tidigare prognostiserats, då import har ersatts med Filippinskt, men när lagren börjar sina ser vi nytt stöd för nickelpriset – men det kan dröja några månader. Vi har varit positiva till basmetaller ett tag nu men har överraskats av den svaga utvecklingen i Kina. Nu har situationen vänt och svag kinadata kan vara positivt för metallerna då mer stimulans från ledarna väntas. Vi behåller därför kvar vid vår positiva vy.
Ädelmetaller: Neutrala till guldet
Guld och övriga ädelmetaller fortsätter att uppvisa små rörelser, ”caught between a rock and a hard place” i form av Fed:s kommunikation om framtida åtstramningar, vilken ställs emot geopolitisk oro och ”säker-hamn-köp”. Dollarns förstärkning under 2014 har gjort att svenska guldköpare har sett sina innehav stiga med nära 12 procent i år, och fallet från sommarens toppar begränsas till ca 4 procent.
Vi har neutral vy i denna situation, men fortsätter att påminna om de faktorer som man ska hålla koll på; förväntningarna på när Fed stramar åt sin ultralätta räntepolitik (ju förr dess sämre…) ska ställas mot oro över Putin, ISIS och andra mörka geopolitiska moln. Bägge dessa huvudpoler är sannolikt ömsesidigt beroende, skulle Ukraina-spänningarna – och därtill kopplade ekonomiska sanktioner – lätta så skulle sannolikt tillväxtprognoser i Europa (och globalt) justeras upp efter en tid, och därmed skulle en Fed-åtstramning krypa närmare. Och naturligtvis tvärt om.
Ur ett portföljperspektiv ser vi – baserat på ovanstående resonemang – fortfarande bra skäl till att ha en andel guld i portföljen. Skulle spänningarna tillta så är det inte osannolikt att övriga tillgångar tappar i värde. Guldets roll som en geopolitisk ”försäkring” är intakt, och nuvarande nivåer att gå in skrämmer inte värderingsmässigt.
Energi: Oljan fortsatt under 100 USD/fat
Oljepriset håller sig under 100 USD strecket denna vecka och handlas nu strax under 98 USD/fat. Oljan är svag då produktionstillväxten framför allt i USA överstiger efterfrågan. Så vi har tre intressanta frågeställningar som vi ser det.
Första är om OPEC kommer besluta att sänka produktionen vid mötet i november. Saudi drog ned sin produktion redan i augusti (ned 408kbpd och största sedan 2012) men det lär dröja flera månader innan ytterligare neddragningar och ett ökat intresse från Kina får ner lagersiffrorna mot ”normala” nivåer så sannolikt att brentkurvan (spot/aug15) förblir i stark contango (stigande priser) men sedan planar ut. Den andra frågan är angående Libyens produktion. Libyen har överraskat mot slutet av sommaren men frågan är om det är det hållbart. Vi hade ett starkt rally i veckan efter att Libyen stängde Shahara fältet och alltmer tyder på att uppgången i oljeproproduktion/export är temporär och kommer få ett bakslag vilket lär kunna bli en trigger. Den sista frågeställningen är om Rysslands energiexport kommer fortsätta då Ryssland är lika beroende av Europa som Europa är av Ryssland vad gäller olja och gas. Och i så fall till vilket pris? Kan och vill USA i sin strävan att bli självförsörjande fortsatt bidra till ett pressat oljepris och sätta ytterligare press på Ryssland? Summa summarum… potentialen finns på uppsidan trots allt.
Ser vi till elmarknaden har vädret varit den prisdrivande faktorn även denna vecka. Ett kort uppställ på kalla/torra prognoser men där uppgången kom av sig på förväntad nederbörd över normalen och en viss förbättrad energibalans (ca -7 TWh om vi ser till Markedskrafts prognoser) samtidigt som spotnoteringarna kommer in överraskande lågt. Kolpriserna har backat till nya rekordlåga nivåer och ser ut att kunna backa ytterligare på det goda utbudet på exportmarknaden och eftersom även gasen ser ut att visa svaga tendenser ute på kurvan finns det egentligen inte så mycket som talar för ett stigande elpris just nu. Vi bör dock ha diskonterat vädret till viss del redan så neutral till kort position om något.
Livsmedel: Idealiskt väder har pressat sojan
Priset på soja (sojabönor) har fortsatt ned under veckan med nästan 2 %. Hela växtsäsongen har hittills präglats av nära nog idealiskt väder för den amerikanska sojan och förväntningarna på kommande skörd är fortsatt väldigt hög – hela tiden inkommer rapporter om mycket hög avkastning.
Senaste dagarna har gett varmare väder vilket minskat oro för frost och risken för väderrelaterade bakslag blir allt mindre. Tills ett eventuellt väderproblem dyker upp i Brasilien, där skörden startar efter årsskiftet, är det för tillfället svårt att se varför sojapriser ska vända uppåt. Vi tror snarare att den höga avkastningen kan pressa ned priserna ytterligare något – även om nedsidan nu känns mer begränsad efter så stora fall.
Stigande kakaokonsumtion har gett stöd åt priserna under året men senaste tidens starka dollar har fått både kakao- och kaffepriserna att backa tillbaka. Prognoserna för augusti månads kakaoproduktion justerades upp jämfört från föregående säsong och gynnsamma väderförhållanden väntas i de viktiga kakaoregionerna. Trots lovande prognoser på produktionssidan har kakaopriserna stigit drygt 4 procent under veckan, detta efter oro om Ebolaspridning i Västafrika. Sedan fallet efter starkare dollar har kaffepriserna dansat sidledes efter viss nederbörd. Situationen är långt ifrån stabil, mer regn behövs varför vi tror på svag uppgång den närmaste tiden. Och vad gäller kakao intar vi en neutral vy men följer utvecklingen av spridningen av Ebolaviruset i Afrika.
Handelsbankens råvaruindex (USD)
*Uppdaterade vikter från 29 november 2013
Handelsbankens råvaruindex består av de underliggande indexen för respektive råvara. Vikterna är bestämda till hälften från värdet av nordisk produktion (globala produktionen för sektorindex) och till hälften från likviditeten i terminskontrakten.
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden
Svag vårflod dubblar elpriserna
