Analys
SHB Råvarubrevet 1 februari 2013
Råvaror Allmänt
Risk On för råvaror
Årets starka inledning för aktiemarknader har nu börjat smitta av sig på råvaror. Under veckan har råvaror äntligen fått sitt genombrott och de konjunkturhandlade råvarorna basmetaller och olja klättrat så gott som varje dag. USA:s BNP för Q4 kom in svagare än väntat under onsdagen och fick guld att hoppa upp i tron att det förlänger penningpolitiska stimulanser i USA. Annars har guld fallit i takt med att investerare viktar om från defensiva positioner som guld till mer offensiva, konjunkturberoende positioner. Denna trend tror vi fortsätter och vi sänker därför Ädelmetaller till negativ och växlar upp Energi från neutral till positiv.
Under veckan fick vi också mer vatten på vår kvarn för fortsatt penningpolitisk stimulans i USA, den enskilt viktigaste faktorn för att hålla det positiva sentimentet uppe i världsekonomin just nu. Chefen för amerikanska centralbanken, Fed Ben Bernanke, signalerade att Fed inte är nära att minska stödköpen som sker för att stimulera ekonomin och minska arbetslösheten.
Basmetallerna
Ökad riskaptit gynnar basmetallerna
Basmetallerna lägger en vecka bakom sig med stigande priser, med uppgångar på 2-3 procent. Den metall som sticker ut är nickel som stigit med 6,6 % under veckan, den största ökningen på en vecka sedan november. På året har metallen stigit med hela 8,5 % och det främst ekonomisk data från Kina och USA som driver på uppgången.
Senaste veckan har koppar nått 3-månaders högsta som en följd av nyheter på snabbare ekonomisk tillväxt och vinsthemtagningar för kinesiska industribolag. Jobbsiffror som inte mötte förväntningar höll dock tillbaka uppgången något under fredagen. Kinas återhämtning från konjunkturnedgången går långsamt med säkert. De viktigaste indikatorerna pekar uppåt och BNP för Q4 såg för första gången på 10 kvartal bra ut. Den råvarusektor som är mest beroende av kinas återhämtning är basmetaller och till dessa är vi fortsatt positiva.
Den globala tillväxten har fått ny kraft och gynnar konjunkturkänsliga råvaror som basmetaller. Vi tror på: BASMET H
Ädelmetaller
Vi byter fot på guldet!
Efter att ha haft en positiv syn på ädelmetaller ända sedan Fed-chefens tal i Jackson Hole i slutet av augusti börjar vi nu bli betydligt mer tveksamma. Efter Jackson Hole har guldet som högst handlat drygt 8 procent upp, men har sedan toppen i början av oktober glidit lugnt men säkert nedåt. Under 2013 har guldet handlat mellan 1650 och 1700 dollar per uns, vilket är exakt samma nivåer som rådde i augusti.
Vår positiva syn sedan dess har byggt på två hörnstenar, nämligen den extrema stimulans som centralbanker världen över ägnar sig åt, och de stigande inflationsförväntningar som kommer med detta. Årets starka inledning på världens aktiemarknader, och de positiva konjunktursignaler vi fått, och det något minskade fokus som rått på euro-krisen gör att vi tror att det positiva risksentimentet fortsätter. Potentiellt stigande räntenivåer, fortsatt riskaptit kombinerat med utebliven prisuppgång på guldet får oss att tro att nästa stora rörelse kommer att vara nedåt.
Som alltid är timing på sådant här väldigt svårt, men en budgetuppgörelse i USA under februari tror vi kan vara en trigger för en större rörelse på nedsidan. Guldet befinner sig fortfarande på väldigt höga nivåer i ett historiskt perspektiv, varför vi känner oss bekväma att skifta vy 180 grader i detta läge.
Med fortsatt positivt risksentiment och potentiellt stigande räntenivåer ser vi nästa stora rörelse kommer att vara nedåt. Vi tror på GULD S H
Energi
Ökad riskaptit gynnar även oljan
Brent-oljan har handlats i en uppåtgående trend i över 2 veckor och handlas nu över 117-nivån, en nivå vi inte sett sedan mitten av april. Torsdagens löfte från amerikanska centralbanken att fortsätta sina obligationsköp samt positiv makrodata från euroområdet ger ökad riskaptit vilket gynnar oljan. Oljemarknaden stabiliseras av att Saudi nu sänker produktionen för att stabilisera priset. Den säsongsmässigt starka delen av året ligger också framför oss när det gäller oljekonsumtion. Utsläppsrätterna avslutar veckan i princip oförändrad efter kraftig uppgång under fredagen. Det var efter Angela Merkels uttalande att hon stödjer backloadingplanen (en plan för att minska överskott av rätter, ca 30 % till 2015) som priset snabbt steg 30 % och därmed raderade veckans tidigare nedgång.
Som vi tidigare skrivit är det svårt att se hur EU Kommissionen skall agera kring tilldelning och balans för att undvika att förtroendet för marknaden urholkas helt för all framtid. Vidare det mer grundläggande problemet kring svårigheten att få till ett globalt direktiv där man involverar USA och tillväxtmarknaderna vilket är det enda som ger stöd och mening åt den europeiska marknaden. Elmarknaden handlas i stort sett oförändrat över veckan. Då kontinentala elpriser och det tyska i synnerhet är lågt bör det finnas utrymme för nordisk att falla något till från dagens nivå om 35 euro. Vi förväntar oss dock inga större rörelser utan att det mesta diskonterats för varför vi ändrat vår syn från kort till neutral. Inte omöjligt att vi kanske t.o.m får se en liten tillfällig uppgång om det kalla och torra vädret som givit stöd denna vecka består vilket påverkar en redan försvagad energibalans. Prognoserna visar idag att vi får en normal utveckling på slutet av tio dagars perioden.
Den råvarugrupp som är mest beroende av den globala konjunkturen är Energi och med en starkare konjunktur ser vi positivt på utvecklingen för denna sektor. Vi tror på: ENERGI H
Livsmedel
Försämrat skick på det amerikanska vetet
Priset på vete är svagt upp denna vecka. Än är det torrt och varmt för det amerikanska höstvetet, vilket gör att skicket på grödan fortsätter att försämras. I december månad var låga 25 procent av höstvetet i delstaten Kansas i skicket good/excellent, idag uppskattas samma siffra till rekordlåga 20 procent – vid samma tid förra året var motsvarande siffra mer normala 45 procent. Torrt väder väntas även nästa vecka och det kommer verkligen behövas en gynnsam vår för att grödorna ska återhämta sig någorlunda.
I EU bedöms allt fortfarande vara helt ok, generellt sett bra med snö och varmare temperaturer. I en del områden har snön regnat bort men temperaturen är relativt hög och ser ut att förbli så framöver. I Ukraina steg temperaturen något i slutet av veckan men än finns det generellt sett gott om skyddande snö kvar om kylan återvänder. I Ryssland uppges allt vara ok, beräknad utvintring ligger omkring 10 procent vilket är ganska normalt. Kanadas totala veteareal väntas nå 25,3 miljoner acres, upp från förra årets 23,8 miljoner acres. Höstvetet i USA är alltså i riktigt dåligt skick och någon klar förbättring är inte i sikte. I andra veteregioner i världen råder dock inga större problem vilket håller tillbaka en prisuppgång. Än finns det dessutom tid för regn att falla inför sådd av majs i USA – vilket spannmålsmarknaden kommer lägga stort fokus på under kommande veckor. Givet inga större väderproblem bör vi dock vänta oss fallande priser lite längre fram på året.
Vi ser fortfarande framför oss fallande priser på livsmedelsektor på lite längre sikt. Vi tror på: LIVSMEDEL S H
Handelsbankens Råvaruindex
Handelsbankens råvaruindex består av de underliggande indexen för respektive råvara. Vikterna är bestämda till hälften från värdet av global produktion och till hälften från likviditeten i terminskontrakten.
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Selling down on a ”deal”. Brent crude fell 6.2% last week with accelerated weakness towards the end of the week. Close of the week at $87.33/b and low of the week (and on Friday) of $85.8/b. Brent is falling another 4% this morning to $83.7/b on confirmation by Iran that a MoU text has been reached and that it will be signed on Friday this week.
So what is this ”deal” worth? Talk on the desk here this morning is that it is much like ”putting lipstick on a pig” where Trump has to sell this at home as a victory where ”the SoH has reopened”, the nuclear issue will be ironed out over the coming 60 days (or maybe 600 days?) and US consumers are getting a lower gasoline price and maybe US republicans survives the midterm elections.
The importance for Iran is that it emerges as the defacto winner of this war in the eyes of the non-US public world. That Iran now onwards is the ”ruler of the SoH” (combo of geography and new weapons systems like drones) or more softer: ”the guarantor of safe passage through the SoH”.
Iran doesn’t need nuclear weapons any more. Nuclear deterrence doesn’t work any more. Ukraine has made many attacks deep into Russia without being nuked in return. Plenty of Iranian ballistic rockets blasts over Israel but Iran wasn’t nuked in return.
There is no trust between the US and Iran. We don’t know all the details yet of the MoU. But what we do know is that there is no trust between the US and Iran what so ever. This is probably more like a descriptive text on how they can cooperate in a way where both sides keeps tactical leverage. Neither side makes irreversible concessions. Violations can be punished quickly. Cooperation produces immediate benefits.
This is a fragile structure. It can easily break down. There may be details which cannot be overcome. To be seen on Friday. The US has to show that it is willing put enough force behind managing and restraining Israel versus Hezbollah in Lebanon. We have seen that Netanyahu hasn’t listened all that much to Trump’s directives and wishes. This could be a major obstacle.
A gradual reopening is tactically preferable for Iran. A tactical leverage for Iran right now is that global oil stocks have been drawn down towards painful and increasingly dangerous levels with increasing risks for oil price spikes in mid-July to August. This together with US midterm elections on 3 November gives tactical leverage to Iran. Iran probably doesn’t want to fully give up on that leverage. A rapid, full reopening where global stocks are able to refill over the coming 60 days will significantly erode that leverage. If Iran reinstates a closure of the SoH after 60 days (if talks break down again), then the effect won’t be that impactful in terms of prices and the US midterm elections.
So a gradual and partial reopening where global markets gets the oil they need while they are unable to rebuild stocks could be a practical middle way for both parties. Trump can sell it as ”the SoH has reopened” and get affordable gasoline for US consumers. Iran can sell it as ”the SoH has fully reopened, but there is some friction” so flow is only 60-80% of normal.
Not much real demand destruction below $100/b. What we do know is that there is not much real price pain demand destruction for oil globally at an oil price below $100/b. A lot of demand-shock destruction. Fear. But demand should now come roaring back towards normal with fear for exceptionally high prices now is rapidly receding.
Sudden China demand destruction due to EVs? Bullocks. EV share of total Chinese carpool now around 13%. Share of new sales of EVs has reached 50%. This is a very gradual process. It doesn’t make oil demand fall like a rock over night. When EV new sales share reaches 100%, then the gasoline car pool will contract by some 5-10% per year. But that is only gasoline. Sudden reduction in Chinese oil demand is more about shock and risk.
Chinese crude oil imports will come roaring back. At what price? Today’s ”neutral” oil price is $70/b. That is the five year price which has steadily traded around the $70/b mark over the past 3-4 years. With still a risky picture one would think that China and the rest of the world will be big buyers of oil in the range of $70-85/b.
Global demand will likely snap back towards normal, forecasted demand and growth at such prices.
Physical reopening is a gradual process. The physical and practical reopening of the SoH will likely be gradual rather than sudden. And that probably suites Iran tactically as well.
Brent M1 price versus the Brent 5-yr (today’s ”normal” price)
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Vattenfalls och Industrikrafts kärnkraftsbolag Videberg Kraft har valt Rolls-Royce SMR
Selling down on a ”deal”
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
