Analys
SHB Råvarubrevet 18 november 2011
Ytterligare upptrappning av skuldkrisen i Europa har lett till en kraftig av riskaversion vilket pressat råvarupriserna på bred front denna vecka. Brentolja exempelvis tappade 5 procent för att mot slutet av veckan återhämta sig något. Vikande lager på oljeprodukter, amerikanska destillatlager föll för 8e veckan i rad och är nu under historiskt snitt, har varit bidragande till en kraftig riskpremie på olja men vi ser nu att efterfrågan minskar i snabbare takt än lagernivåerna och det är inte omöjligt att vi sakta rör oss ned och testar 100 dollar nivån på brent innan årsskiftet. Vårt råvaruindex har tappat lite drygt 1.5 procent och är nu ned 0.66 procent på året.
På elmarknaden har de flesta faktorer verkat för nedsidan de senaste dagarna och närmaste kvartalet Q1 2012 har tappat 4.7 procent. Såväl fossila bränslen som väderlek har givit stöd åt säljarna och ser vi till väderprognoserna förväntas det vara blött och milt även under den kommande veckan. Senaste 10-dagars prognoser visar på nederbörd om upp till hela 9 TWh och ett temperaturöverskott om 3.3 grader. Det är för perioden bearish och spotpriset kan under dessa premisser inte stiga. Däremot tror vi att det mesta av överskottet nu skall vara diskonterat för så ett eventuellt väderomslag (även om det inför helgen inte verkar sannolikt i någon av de väderkörningar vi sett) kan ge en intressant öppning på uppsidan.
Metaller
LME index föll tillbaka 3 procent och en stark dollar bidrar till nedgången. Koppar finner nu stöd från ett starkt köpintresse på den fysiska marknaden. Lagren fortsätter att minska där LME lagren fallit med närmare 15 procent de senaste sex veckorna, även Shanghai lagren är ned. Intressanta dagar framöver vad gäller de fysiska premierna då de ledande gruvbolagen är i Asien för att förhandla premierna på den fysiska marknaden. Zink är en metall som kan komma att stiga nästa år. Kinesiska analyshuset Antaike räknar med att vi går från ett överskott till underskott av Zink under 2012 varpå Kina måste importera mer och ta från dagens höga lager. På kort sikt ser det dock ut som vi får räkna med sidledes rörelser på zinkmarknaden.
Gapet mellan marginalkostnaden för produktion och marknadspris är alltid intressant att följa på råvaror. Om vi tittar på Koppar och Aluminium tex så handlas Koppar på 7600 dollar och, aluminium runt 2100 dollar. Det innebär att Koppar handlas ca 90 procent över marginalkostnad för produktion, medan aluminium handlas ca 16 procent under marginalkostnad. Trots detta ökar efterfrågan på aluminium ungefär dubbelt så fort. Skillnaden är en stram utbudssituation på koppar. För att kopparskall ska handla kvar på nuvarande nivåer krävs därför fortsatt höga Kinesiska importsiffror och de som tror på Kinesisk inbromsning kanske hellre väljer att hålla aluminium och liknande metaller (där olönsam högkostnadsproduktion faller bort). De som har en något mer optimistisk syn på tillväxtmarknaden föredrar istället koppar eftersom en råvara med ett stramt utbud ger en större potential. Detta gäller även för olja och gas där oljepriset drivs av en stram balans där efterfrågan viker på högre nivåer medan gasefterfrågan växer snabbare och där utbudet mer än väl matchar denna tillväxt på efterfrågan.
Annars har det varit mest fokus på järnmalm som nu återhämtat lite av höstens kraftiga fall. En tillfällig rekyl på asiatiska stålpriser under veckan har förbättrat vinstmarginalerna något för de lokala stålverken och således stabiliserat insatsråvarorna. Spotpriset på järnmalm som föll 30 procent under september och oktober har sedan början av november stigit med 25 procent igen vilket återigen visar på ett intresse att säkra upp råvaror strategiskt så fort marknaden faller för mycket (även om bortfall av indiskt material på marknaden just i det är fallet varit starkt bidragande till uppgången). Kinesiska verk som dragit ner kapacitetsutnyttjande från 715 ton (juli) till 625 ton per år annualiserat, verkar finna lönsamhet på dessa nivåer men vi tror att effekterna av de senaste månadernas överkapacitet kommer att vara kännbara för stålpriserna, framför allt i Europa, en bra bit in på nästa år. Intressant att notera att Bank of China sätter upp en enhet för finansiell järnmalmshandel inom kort vilket är positivt eftersom det starkt kommer att bidra till likviditeten och utvecklingen av denna marknad. Vår förhoppning är naturligtvis att på sikt kunna erbjuda sparprodukter kopplade till stålsektorn (stål, järnmalm, frakt och kanske tom stenkol även om det senare är på mycket längre sikt) så fort marknaden är mogen och dessa går att handla kostnadseffektivt.
I Sverige och Finland råder en gruvboom tack vare den stora efterfrågan på järnmalm och metaller och under RMGs gruvkonferens i veckan fick vi en uppdatering kring några av alla de projekt som är på gång i regionen. Aldrig tidigare har det brutis så mycket malm i Sverige vilket ger effekter på sysselsättningen i Norr. I Pajala har gruvindustrins uppgång inneburit att kommunen som tidigare haft problem med avfolkning nu drabbats av bostadsbrist. Sammanlagt investerades 675 miljoner kronor 2010 i sökandet efter metaller och mineral i Sverige och under första halvan av 2011 ökade antalet ansökningar om undersökningstillstånd med 40 procent.
I runda tal brukar man säga att bara ett av 200 undersökningstillstånd leder till en ny gruva men det visar ändå på ett fortsatt stort intresse och idag letar cirka 100 bolag malm i Sverige. Kanske också är värt att notera att det tar ca 10 år från prospektering till färdig gruva (ytterligare 1-2 år för basmetaller) så det är en enorm utmaning att få till ny kapacitet för att möta den kraftiga tillväxten på efterfrågan (Kanada har exempelvis ett underskott på 100,000 kvalificerade gruvarbetare idag). Nedan finner ni några alla de gruvprojekt som är på gång i Norden:
Järnmalm
-Northland, LKAB, Northern Iron, Rana Gruber, Beowulf, Grängesberg, Scandinavian Resources, Nordic Iron, Dannemora
Koppar
-Avalon, Boliden, Kopparberg Mineral, Altona, Nussir
Guld
-Agnico-Eagle, Dragon Mines, Gold-Ore Resources, Lappland Goldminers, Endomines, Nordic Mines, Botnia Exploration, Store Norske, Arctic Gold, Blackstone
Övriga
-Talvivaara (Nickel), Continental Precious (Vanadium, Molybden, Uran, Nickel Mountain, Blackstone (Nickel, Koppar, Zink), Belvedere (Nickel), First Quantum (Nickel, Koppar), Anglo American (koppar, nickel, platina), Nordic Mining, Outokumpu, Tertiary Minerals, Gold Fields, Sotkamo Silver, Tasman Metals
Ädelmetaller
Guldet har inte undgått den nedåtgående trenden på råvarumarknaden utan har fallit närmare 3 procent. Flera påtvingade likvidationer på terminsmarknaden har bidragit till nedgången. Den fysiska efterfrågan är å andra sidan fortsatt stark. Världens största guld ETF, SPDR Gold trust, har registrerat inflöden och det verkar således som långsiktiga investerare ser detta som ett köptillfälle. Guldtackor och guldmynt blir alltmer populära där efterfrågan under tredje kvartalet nådde rekordnivåer enligt World Gold Council. Vi tror fortsatt att investerare väljer att söka skydd i guld vilket ger stöd åt prisbilden. Vidare meddelade Ben Bernanke förra veckan att nuvarande klimat sannolikt kommer att ”motivera exceptionellt låga nivåer för styrräntan åtminstone genom mitten av 2013”. Detta kommer troligtvis innebära att den reala räntan (räntan en investerare får på en amerikansk statsskuldväxel efter inflationen) är fortsatt negativ de kommande 12-18 månaderna. Guldinvesterare har historiskt gynnats av låg till negativ ränta. Ser vi tillbaka till 1970-talet har guldet haft en positiv avkastning YoY när realräntan fallit under 2 procent, och ju lägre desto bättre för guld.
Livsmedel
Kaffepriset har återhämtat sig och handlas nu strax under 235 cent (+5 procent i november). Nederbörd lång under normalen i de kafferika delarna av Braslien är den främsta orsaken till prisuppgången. International Coffee Organisation hade redan sedan tidigare reviderat ned sin prognos för 2011/2012 från 129.5 miljoner bags till (1 bag= 60 kg) till 127.4 miljoner bags. I centralamerika har man problem med för mycket regn där skörden under oktober var 19% lägre YoY. Vidare har Colombianska kaffeförbundet nyligen reviderat ned skördeprognoserna för 2012 med 23 procent. Det som balanserar prisbilden något är att de nya högavkastande Brasilianska bönorna är av god kvalite (2-års cykler) så svårt att se at priset springer i väg upp till tidigare höga strax under 300 cent men risken är helt klart på uppsidan.
Terminspriser på vete stängde ned för veckan som helhet i både Chicago och Paris. Nedgången är starkt påverkad av ökad oro för både den amerikanska och den europeiska exporten. Brittiskt fodervete lär ha exporterats till USA vilket ytterligare bevisar det amerikanska vetets dåliga konkurrenskraft. Oroande för Frankrike är att deras annars väldigt lojala köpare Algeriet i veckan köpt 500.000 ton sydamerikanskt vete. Fortsatt uppjusterade förväntningar för den australiensiska veteskörden, med eventuell rekordhög export, har även det bidragit till nedgången. Ryska höstvetet har gått in i vintervila utan ett skyddande snölager, men det finns än så länge inga skäl till oro. Med fortsatt god tillgång på vete, ökad konkurrens på exportmarknaden samt minskat stöd från majsen kan vetet fortsätta ned.
Majsen i Chicago har gått ned kraftigt i veckan, inte minst på grund av usla amerikanska exportsiffror för tredje veckan i rad – konkurrensen är hård från både majs och fodervete från främst Ukraina och Australien. Fokus kommer ligga på den fortsatta utvecklingen för den amerikanska exporten och väderutvecklingen i Sydamerika fram tills januari då nästa stora USDA-rapport publiceras. Med nuvarande goda väderutveckling i Sydamerika och hård konkurrens från andra länder bör majsen kunna fortsätta nedåt – nedgången kommer dock begränsas av fortsatt osäkerhet kring den amerikanska avkastningsnivån, låga amerikanska lagernivåer och även i fortsättningen påverkas av utvecklingen för den globala ekonomin.
Sojapriserna i Chicago är i stort sett oförändrade sedan förra torsdagen. Priserna har pressats nedåt av lägre majspriser och lägre priser på råolja men har fått stöd av ökat köpintresse från Kina – som i veckan köpt 420.000 ton sojabönor från USA. Förväntningarna på Kinas totala import av sojabönor säsongen 2011/12 har dessutom justerats upp till rekordhöga 58,5 miljoner ton. Fokus kommer framöver läggas på den fortsatta efterfrågan från Kina och väderutvecklingen i Sydamerika. Förväntningarna är väldigt höga på den sydamerikanska skörden och minsta lilla försämring kan få priserna att stiga igen. Den brasilianska sådden är till 66 procent klar och den argentinska till 30 procent. Prisutvecklingen kommer dock fortsätta påverkas av utvecklingen av skuldkrisen i EU.
Handelsbankens Råvaruindex
Handelsbankens råvaruindex består av de underliggande indexen för respektive råvara. Vikterna är bestämda till hälften från värdet av global produktion och till hälften från likviditeten i terminskontrakten.
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Finansiellt instruments historiska avkastning är inte en garanti för framtida avkastning. Värdet på finansiella instrument kan både öka och minska och det är inte säkert att du får tillbaka hela det investerade kapitalet.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden
Svag vårflod dubblar elpriserna