Analys
SHB Råvarubrevet 9 mars 2012
Råvaror Allmänt
Våra vyer:
- Energi: Positiv
- Basmetaller: Positiv
- Ädelmetaller: Negativ
- Livsmedel: Neutral till Positiv
Centralbankerna i Europa, Japan och Storbritannien ångar på och pumpar in likviditet i det finansiella systemet samtidigt har minskat inflationstryck i många utvecklingsekonomier drivit fram räntesänkningar eller på annat vis påbörjat slutet på åtstramning. Sedan slutet av fjärde kvartalet 2011 ser vi att importen till Asien har ökat lovande och ger ett välkommet stöd till ekonomierna i väst som under sin skuldtyngda våta filt måste förlita sig till exportdriven tillväxt de kommande åren. Mest uppmärksammat har den Europeiska centralbankens likviditetsaktion varit. Cirka 300 miljarder nytryckta EUR skvalpar nu omkring och överlikvidiserar eurosystemet i än högre grad än tidigare. Kina släppte i veckan lägre inflation än väntat och det öppnar dörren för mer stimulans från råvarukonsumenten i öst som hela tiden har inflationen flåsande i nacken.
Energi (positiv)
Olja
Den ekonomiska situationen i Iran har förvärrats och iransk olja erbjuds till specialpriser. Oljeförsäljningen i Iran beräknas vara 0,3 miljoner fat per dag lägre hittills i år och förväntas falla ytterligare efter sanktioner från EU och USA.
Växande oro över handelsbegränsningar och sämre ekonomiska förhållanden, speciellt om de leder till minskad oljeproduktion i Iran. Av Irans 68 miljoner fat i reservkapacitet utnyttjas nu 20 miljoner fat. Iran försöker nu hitta nya sätt att sälja sin olja och erbjuder specialerbjudanden till allierade i Kina och Indien och levererar olja för att byta den mot guld och spannmål.
Statistik från de amerikanska oljelagren visar på stigande råoljelager med 0,8 miljoner fat (väntat 1,5 miljoner fat). Destillatlager sjönk med 1,9 miljoner fat (väntat -1,6 miljoner fat) medan bensinlager sjönk med 0,4 miljoner fat (väntat -1,6 miljoner fat).
Elmarknaden
Vi har under veckan rullat det underliggande elkontraktet i SHB Power Index till tredje kvartalet Q3 2012 på elbörsen som i skrivande stund handlas kring 34 euro, lite drygt 2 procent ned över veckan. Ett stigande bränslekomplex där bl.a. energikolet fann stöd och steg med 2.25 procent (närmaste kvartalet) och stark utveckling på den Tyska marknaden balanseras av vikande utsläppskostnader och fortsatt milt och vått väder här i Norden. Energikolet har de senaste veckorna sett ut att vara i god balans med ett överskott men det verkar nu som marknadsoron tilltagit något. Inget nämnvärt att rapportera kring den Svenska kärnkraften som går på strax över 80 procent av installerad effekt. En stor del av den nederbörd som prognostiserats för denna vecka föll bort vilket innebär att vi ligger kvar på en i stort sett oförändrad energibalans om ca 8 TWh över normalen.
Ser vi till de senaste väderprognoserna så är det fortsatt väldigt mycket varmare än normalt för de kommande 10 dagarna, ca 4 grader över, medan nederbörden ser lite mer osäker ut men ca 1TWh extra förväntas (normal nederbörd för 10 dagar så här års är ca 3.5 TWh). Det finns en sannolik utveckling mot högtryck i slutet av prognoserna men det är högst osäkert och inte tillräckligt för att driva marknaden upp. Även spotpriset är på en förhållandevis låg nivå, närmare hälften av nivån vid samma tid 2010 och 2011, vilket inte heller är tillräckligt för att få marknaden att reagera. Sammanfattar vi det hela har vi alltså en ganska neutral bild men intressant att följa utvecklingen på energikol och tyska marknaden som kan skapa en viss oro och kanske skapa lite intressant rörelser. För en bredare uppgång krävs det dock stöd från ett tydligare omslag till högtryck i vädret.
Basmetaller (positiv)
Koppar
Koppar har i likhet med de andra basmetallerna tagit stryk denna vecka. Nedgången ligger i skrivande stund på 2.25%, trots en uppgång de tre senaste dagarna. Detta är den första nedgången på veckobasis på tre veckor. De två första handelsdagarna i veckan präglades av en allmän oro kring risktillgångar och kring Grekland i synnerhet. Risksentimentet har som sagt förbättrats de senaste dagarna, efter att Greklands skuldnedskrivning har genomförts. Vi är grundpositiva till koppar, trots rapporter om kraftiga produktionsökningar i Kina (upp 9.5% från året innan). Vi tror fortsatt att ECB:s långa lån till bankerna kommer sippra ut i den reala ekonomin och på så sätt skapa press uppåt på basmetallpriserna. Ett exempel på att så redan kan vara fallet kan vi hitta i den fysiska marknaden för koppar. När koppar levereras till olika platser i världen får leverantören lägga till en premie för leveransort och försäkring. Priset för leverans till Rotterdam har gått upp från 30 USD/ton för tre månader sedan 100 USD/ton idag.
Nickel
Nickelpriset har gått ned med knappt 1 % under veckan. En faktor bakom prisnedgången var att Kina reviderade ned tillväxtmålen för sin framtida BNP-utveckling (från 8 % till 7.5 %). Landets fokus ska skiftas från volymtillväxt i ekonomin till ”tillväxt med kvalitet” (premiärminister Wen Jiabao). Trots det är vi fortsatt positiva till basmetaller, inklusive nickel. Nedrevideringen från Kina anser vi var väntad och kommer inte ge några långvariga effekter på efterfrågan. Med hjälp av ECB:s pengar kommer realekonomin i Europa ta fart och därmed ge stöd till nickelpriset framöver.
Ädelmetaller (negativ)
Förra veckans kraftiga nedgång i Handelsbankens ädelmetallindex har under den gångna veckan bromsats något. Det är fortsatt tryck nedåt på alla fyra ädelmetaller i index och den största förloraren denna vecka är silvret med en nedgång om drygt 2,5 %. En intressant observation är att de senaste två veckorna är olja och koppar helt oförändrade, medan både guld och silver fallit med 5 %.
Vår vy när det gäller just ädelmetaller är ju negativ, och det är framför allt baserat på en åsikt att guldet har gått upp för långt, drivet av riskaversion och rädsla för en fördjupad finanskris. Risken för att situationen i sydeuropa förvärras och att Grekland drar med sig Portugal, Italien och Spanien finns ju alltjämt, men den har minskat, och vi har haft väldigt lång tid på oss att vänja oss vid tanken. Detta, och det faktum att marknaden är lite ”mättad” på guldköpare gör att vi tror att nästa stora prisrörelse på guld (och därmed även silver) kommer att vara ner. Vad som kommer att orsaka det stora fallet vet vi inte, och inte heller när det inträffar. Men om Grekland skulle tvingas lämna euron, eller på annat sätt göra någonting som marknaden upplever som slutgiltigt, tror vi inte att guldet kommer stiga, mest för att det är just detta alla ”svaga” guldinnehavare hoppas på.
Magnus Strömer skrev ett ganska lång blogg-inlägg just på guldet i veckan, där alla dessa tankar utvecklas djupare, och detta går att läsa på Handelsbanken, eller på Privata Affärer. Hela resonemanget där bottnar i: Gå inte i fällan att köpa guld på dessa nivåer. Börjar det falla lite snabbare än vad som skett hittills, försök då inte fånga den fallande kniven för tidigt…
Livsmedel (neutral till positiv)
Vete (negativ)
Vetepriserna noteras ned sedan förra veckan i både Chicago och Paris, påverkat bland annat av något bättre väderlek för det amerikanska höstvetet. Regn har fallit framförallt i de mer nordliga delstaterna som North Dakota, South Dakota och Minnesota, mer regn behövs men skicket på grödan bedöms överlag vara bättre än vid samma tid förra året. Viss oro finns även att det generellt sett ganska torra vädret fortsätter, vilket kan påverka vårsådden negativt.
Ännu är omfattningen av de eventuella skadorna på det europeiska höstvetet efter tidigare kyliga väder oklart, rapporter börjar dock komma in som pekar på att oron kan ha varit något överdriven. Vetet börjar nu gå ur sin vintervila och från bland annat västra Frankrike och Tyskland uppges vetet ha klarat vintern relativt bra – den kommande tyska produktionen beräknas nu till 24,2 miljoner ton – upp 6,3 procent från förra året.
Oron börjar dock öka i södra Europa, framförallt de spanska lantbrukarna lider av torka och inga större regnmängder väntas under den närmaste tvåveckorsperioden. Vetet i Ryssland och Ukraina uppges vara väl skyddat av snö och risken för ytterligare utvintringsskador bedöms vara liten.
Ökad konkurrens på exportmarknaden när vintern släppt sitt grepp om Ryssland och dessa rapporter som än så länge pekar på små utvintringsskador på det europeiska vetet talar för att vetepriserna fortfarande har en bit kvar att falla. Väldigt god tillgång på vete globalt sett bör även leda till att marknaden reagerar mildare på eventuella produktionsbortfall. Skörden i Australien säsongen 2012/13 beräknas t.ex. falla till 25,7 miljoner ton enligt officiella uppskattningar, det från rekordhöga 29,5 miljoner ton säsongen 2011/12. Trots det beräknas exporten 2012/13 uppgå till rekordhöga 21 miljoner ton som följd av stora lager.
Sojabönor
Terminspriserna på sojabönor har fortsatt uppåt i Chicago, påverkat bland annat av fortsatt ökat köpintresse från Kina och tron om att det amerikanska jordbruksdepartementet, USDA, kommer justera ned sina förväntningar på den sydamerikanska skörden. Väldigt många analytiker i Sydamerika uppskattar skörden klart under USDA:s senaste prognos och allt tyder på att även USDA kommer justera ned sina förväntningar – frågan är mest hur mycket.
Risken att ytterligare skördeförluster uppstår framöver minskar alltmer då skörden redan kommit en bra bit på vägen, omkring hälften av den brasilianska skörden uppges vara avklarad. Få faktorer talar idag för en nedgång för sojapriserna, men en mindre korrektion nedåt vore kanske ändå inte helt förvånande efter en så lång tid av kraftig uppgång.
Majs
Terminspriserna på majs i Chicago har gått ned sedan förra veckan, påverkat av bland annat bättre väder i Sydamerika. Det råder nu torr väderlek där skörden redan startat samtidigt som regn faller i andra områden vilket gynnar mer sent utvecklad gröda – snart bör dock all gröda vara mogen så att torrt väder önskas i hela regionen. Risken att skicket på grödan förvärras ytterligare beräknas nu vara klart mindre, men marknaden förväntar sig dock att det amerikanska jordbruksdepartementet, USDA, justerar ned sin prognos för den sydamerikanska skörden likt lokala analytiker.
Amerikanska majspriser bör kunna fortsätta ned något i pris, framförallt om prognosen om en kommande rekordhög areal i USA till våren faller in. Med rådande dåliga lagersituation bör man dock inte vänta sig några större prisfall den närmaste tiden, köpintresse från bland annat Japan, Kina och Sydkorea bör också bromsa en eventuell nedgång.
Handelsbankens Råvaruindex
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden