Analys
SHB Råvarubrevet 6 december 2013
Råvaror allmänt
Råvaror gynnas av makroklimatet
För råvaror är det generella makroklimatet gott. Vi ser ett starkt momentum i Kina, centralbanker världen över fortsätter vara superrelaxade och den generella konjunkturåterhämtningen fortsätter varför 2014 kommer bli ett bättre år för världsekonomin än 2013. Trots detta ser vi ingen stark trend uppåt bland råvarorna. Investerare har blivit mer försiktiga när man diskonterar Kinas lägre tillväxt framgent. Den tillväxt som finns blir också allt mindre tiltad mot infrastrukturella investeringar. I det korta perspektivet ser vi att lagercykeln bottnar ur och ska efterföljas av en påfyllnad med ökad import av råvaror som konsekvens.
I närtid finns mer ljus. Oljemarknaden har ett säsongsmässigt starkt kvartal framför sig drivet av bland annat norra halvklotets vinter. Vi har listat utsikterna för guld och silver och det enda argumentet för uppgång i närtid är skuldtaksdiskussionen i USA i januari. Tyngst vägande på nedsidan ser vi den stundande nedskalningen av QE vara. Den amerikanska konjunkturen fortsätter att förbättras och med det tilltar Taper-oron. Framför allt starkare arbetsmarknadsdata ökar sannolikheten för att Fed rör sig i närtid.
Positiv data fortsätter under fredagseftermiddag. USA:s non-farm payrolls visade på fler sysselsatta än väntat. 203 000 fler i november mot förväntat 185 000.
Basmetaller
Indonesiens exportförbud åter i fokus
Priset på samtliga basmetaller har stigit under veckan, vårt basmetallindex är stiger med 1,1 %. Stark jobbdata från USA har stärkt metallerna men även Indonesiens exportförbud har stått i fokus och givit stöd. Potentialen för nickel under 2014 är till del beroende av Indonesiens planerade exportförbud. För den som inte är insatt i problematiken har Kina under senare år kraftigt ökat sin import av lågkvalitativ nickelmalm från främst Indonesien. Kina utvinner sedan själva nickeln ur malmen, med stora negativa miljöeffekter. Detta har gjort att priset på nickel fallit kraftigt på världsmarknaden. Indonesien vill nu få en större del av förädlingsvärdet själva och har därför beslutat om ett exportförbud på nickelmalm från och med årsskiftet 2013/14.
Detta har gjort att Kina importerat ännu mer nickelmalm i år för att lägga på lager, och importerat mindre nickel. Nickelpriset har även påverkats negativt av den svaga ekonomiska utvecklingen i Europa och av den pågående diskussionen om att Kina ställer om från investerings- till konsumtionsledd tillväxt. Om Indonesiens exportstopp träder i kraft som planerat, kommer Kinas lager av nickelmalm successivt att betas av och därefter bedömer vi att priserna på nickel kommer att börja stiga igen, eftersom Kina måste börja importera. Den exakta tidpunkten för detta är dock svår att fastslå. Dessutom finns en risk att Indonesien i sista stund ställer in exportförbudet, på grund av politiska påtryckningar. Sannolikheten för detta är ännu svårare att bestämma. Vår grundsyn är dock att nickelpriset bör återhämta sig under loppet av 2014, om världskonjunkturen fortsätter att förbättras och Indonesien inför exportförbud.
Exportförbudet ger även stöd till aluminium och kopparpriset då bauxit och kopparmalm även innefattas av förbudet.
Vi tror att Kinas tillväxt kommer överraska positivt under Q4 och Q1, vilket kommer stärka metallerna. Vi tror på: LONG BASMETALLER H
Ädelmetaller
Guldet fortsätter sin väg nedför
Guldet har visserligen haft en del rörelser under veckan men stänger veckan på minus återigen. Och utflödet ur guld ETF:er fortsätter. Vi hade under förra veckan hela nordens gruv- och metallindustrihöjdare i Stockholm, och har kunnat lyssna in på deras syn på marknaden för 2014. Det som stack ut när det gäller guld är att just denna metall toppat investerares intresse att placera gruvrelaterat riskkapital under 2012. Vår syn är att denna sorts investeringar görs både med eftersläpning och i flockbeteende. 2013 års prisfall på guld gör att vår gissning är att guldet inte kommer toppa tabellerna när årets investeringar summeras. Detta torde tala för ett minskat utbud av nyproducerat fysiskt guld framöver, vilket teoretiskt torde peka på att priset kan bottna ur.
Men som vi skrivit om tidigare, världen kommer inte att drabbas av plötslig guldbrist, allt guld som utvunnits i historien finns fortfarande kvar i lager. Lager för guld är ju bankvalv, bankfack eller smyckeskrin. Efter våra kontakter i veckan blev det också tydligt att branschen inte är inställd på att priset ska kunna komma ner till tresiffriga nivåer. Då hela vår erfarenhet från andra marknader lärt oss att just marknader tenderar att vara riktigt elaka tror vi att 1000 dollar per uns kommer att testas.
Efter en uppgång under sommaren tror vi åter att guldets väg lutar utför. Vi tror på: SHRT GULD H
Energi
OPEC möte i fokus
Brent noteras närmare 2 månaders högsta efter positiv statistik från de två ledande oljekonsumenterna USA och Kina. Intressant att även notera investerarstatistiken där nettolånga positioner på Brent ökat med 43 procent de senaste två veckorna. Fokus har under veckan annars varit på OPEC mötet i Wien där Saudi´s oljeminister signalerade att ”the oil market is in the best situation it can be and that the current price level is the right price”. Det går att tolka som att OPEC sannolikt inte kommer att göra så mycket mer just nu men men sannolikt kommer att agera i takt med att Libyen´s samt övriga löser sina utbudsstörningar. Brent och WTI spreaden krymper efter nyheten om att TransCanada´s pipeline (700,000bpd) ser ut att komma igång vilket kommer att minska lagren vid Cushing. Läs även veckans tradingcase på olja här.
Elmarknaden som öppnade upp under inledningen av veckan försvagas mot slutet (Q1-14 når nytt all time low) och det är främst väderprognoserna som tynger sentimentet. Ett vått (ca 3TWh nederbörd över normalt) och milt (1-2 grader över normalt) scenario för hela den kommande 10-dagars perioden innebär att energiunderskottet fortsätter at minska i rask takt mot normalnivåer om det här håller i sig.
Inga större förändringar på vare sig kol som finner stöd strax över 80 USD/ton eller utsläppsrätter vilket med USD/EUR utvecklingen innebär att brytpriset ligger kvar oförändrat den senaste månaden. Med prognosen som ligger bör kvartalskontrakten kunna falla ytterligare någon EUR men vi bedömer att fallhöjden sedan är begränsad om vi går mot normalväder igen.
Konjunkturen för 2014 ser ut att bli starkare än 2013 för samtliga regioner i världen, och konsumtionen av olja minskar inte trots ett starkt driv mot förnyelsebara energikällor. Vi tror på: LONG OLJA H
Livsmedel
Höga sojaskördar väntas i Sydamerika
Priset på sojabönor faller med någon procent under veckan i linje med våra förväntningar. Mest i fokus nu är väderutvecklingen i Sydamerika, vilken än så länge varit gynnsam. Den brasilianska sådden går mot sitt slut och gynnsamt regn har fallit. I Argentina uppges 58 procent av sådden vara avklarad. Om inga väderproblem uppstår i Sydamerika tror vi på lägre priser framöver – just för tillfället får dock priserna stöd av en ganska god efterfrågan, som vanligt inte minst från Kina.
Majs har handlats upp nästan 2 % under veckan. Mer regn har fallit i de norra delarna av Argentina, vilket är klart gynnsamt för redan sådd gröda och gynnar även pågående sådd. I landets södra delar önskas fortfarande dock mer regn. 48 % av sådden uppges vara avklarad, att jämföra med 58% vid samma tid förra året. Sista delen av skörden i EU går så sakteliga framåt i stundtals regn stundtals snö, dock återstår nu endast en liten del. Liknande situation råder i Ukraina. Utan mer väderproblem i Sydamerika är det för tillfället svårt att se varför majspriserna skulle börja stiga då tillgången på majs globalt är väldigt god.
Efter flera år av rekordskördar handlas kaffe idag på femårslägsta. Vi finner kaffe köpvärd och ser risken på nedsidan begränsad. Vi tror på: LONG KAFFE H
Handelsbankens Råvaruindex
*Nya vikter från den 29 november 2013.
Handelsbankens råvaruindex består av de underliggande indexen för respektive råvara. Vikterna är bestämda till hälften från värdet av nordisk produktion (globala produktionen för sektorindex) och till hälften från likviditeten i terminskontrakten.
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden