Analys
SHB Råvarubrevet 22 februari 2013
Råvaror allmänt
Som en blixt från klar himmel
Under veckan kom protokollet från amerikanska centralbankens senaste möte. Det väckte stort rabalder på marknaden när det tydde på oväntat högljudd opposition mot Fedchefen Ben Bernanke. Med räntan nära noll är Bens strategi att köpa obligationer av marknaden (kvantitativa lättnader) i hopp om att detta ska lyfta tillgångspriser, vilket i sin tur bör ge positiva effekter på realekonomin. De senaste årens utveckling har visat att börsen har svårt att klara sig utan centralbanksåtgärder. Därför är veckans kursrörelser på börsen och råvarumarknaden en naturlig ryggmärgsreflex när det mullras bland Fedkollegorna.
Ben ser dock som sin huvuduppgift att inte upprepa Feds misstag från 30-talet då penningpolitiken stramades åt alltför snabbt med utdragen lågkonjunktur som följd. Kursfallen under veckan i basmetaller och energi, drivet av oro för snar avslutning av Feds kvantitativa lättnader bör därför betraktas som köpläge. Att fånga den fallande kniven är alltid svårt men att köpa när det gör ont brukar vara de bästa affärerna.
Annars har veckan präglats av att kinas ledning vill begränsa prisuppgångar i fastigheter och preliminära PMI siffror för Europa (sämre än väntat) och USA (i linje med förväntningar) för februari.
Basmetallerna
Försvunnen riskaptit
I veckan försvann riskaptiten på marknaden efter negativa signaler i protokollet från senaste mötet hos USA:s centralbank, Fed. I protokollet kan man tyda att Fed:s medlemmar tvivlar på hur länge man ska stimulera marknaden med QE3 programmet. Ytterligare negativa signaler kom från Kina där regeringen kommer att vidta åtgärder för att dämpa prisuppgången på fastigheter. Det tolkas som negativt för byggsektorn.
Shanghaibörsen handlades kraftigt ner och värst drabbade var byggbolagen. En våg av negativ spekulation i att detta kommer att minska efterfrågan på de råvaror som används i byggmaterial startade. Basmetaller, järnmalm och stål föll kraftigt under veckan på dessa nyheter och nickel rörde sig som vanligt mest utav basmetallerna. Enbart under torsdagen föll den volatila metallen över 3 % och veckans fall har raderat årets uppgång för basmetallerna. Vi håller kvar vår tro på högre priser på basmetaller och tycker att veckan givit ett bra ”buy on dip” läge.
Trots nedgången under veckan tror vi på högre priser på basmetaller och ser istället möjlighet till ”buy on dip”. Vi tror på: BASMET H
Ädelmetaller
Guldet faller – precis som vi tänkt!
Vår handelsrekommendation att sälja guld från förra fredagen har slagit väl ut. Guld kom snabbt på fall och bröt ner genom de tekniska motstånden på 1650 och 1600. Ytterligare fall blev det efter Feds protokoll då marknaden började prisa ur QE3. Från utskicket i fredags till lägsta nivån under torsdagen hade guldet tappat 4,9 %. Vi fortsätter tro på lägre guldpris men understryker att det är ett attraktivt läge att ta hem en bra vinst på kort tid.
Förutom guldet, som under veckan tappat 2,59 %, har palladium, platinum och silver tappat mellan 4-5 %. Senaste 5 dagarna har vårt index för ädelmetaller fallit med 4,35 %. I Indien, världens största köpare av guld, diskuteras ytterligare en höjning av importskatten från nuvarande 6 % till 8 %. Skatten skulle användas för att minska budgetunderskottet.
Med ljusare konjunktur och potentiellt stigande räntenivåer ser vi ytterligare press på guldet som troligt. Vi tror på: GULD S H
Energi
Läge för ”buy on dip”
Olja har fallit i det negativa sentimentet och ytterligare påspätt av riktigt stora säljordrar i amerikanska WTI oljan som fick Brentoljan med sig nedåt. Produktionen i USA är uppe på högsta nivån sedan 1992 och producerar dryga 7,1 miljoner fat per dag. Vi håller fast vid vår positiva syn trots nedgången och förlitar oss på att den ljusnande konjunkturen kommer ge stöd till oljan framöver. Fallet under veckan är ungefär 3 % och även här ser vi det som ett ”buy on dip” läge för den riskvillige. Försök att fånga kniven!
Elmarknaden handlas oförändrat över veckan med visst stöd från en försvagad energibalans (-11.87 TWh mot normalt se nedan i blått). Väderprognoserna visar normala temperaturer och nederbörd för de kommande 10-dagarna så vi behåller vår neutrala vy. Utsläppsrätterna föll 15 procent efter miljöutskottets röstning kring backloadingförslaget som inte visade på den majoritet man kanske hoppats på. Köpintresset visade sig dock vara ganska stort efter fallet och marknaden handlas åter kring de ca 5 euro vi räknat med. Frågan tas sannolikt vidare till ministerrådet och först efter kvalificerad majoritet där och ett ja i parlamentet kan vi få se ytterligare köpintresse.
Den råvarugrupp som är mest beroende av den globala konjunkturen är Energi och med en starkare konjunktur ser vi positivt på utvecklingen för denna sektor. Vi tror på: ENERGI H
Livsmedel
Kina fortsätter köpa sojabönor
Sojabönor har stigit kraftigt under veckan med fortsatt stark amerikansk export (som vanligt med Kina som största köpare). I Brasilien fortsätter skörden utan större problem, drygt 20 procent av skörden bedöms vara avklarad. USDA beräknar årets kommande amerikanska sojaskörd till rekordhöga 93 miljoner ton, upp 12,9 procent jämfört med förra året. Stark efterfrågan och låga lagernivåer driver upp priserna och på kort sikt är det svårt att se en nedsida för sojan. Faller USDA:s prognos väl in för årets skörd lär vi dock få se klart lägre priser längre fram på året, grödan ska dock först sås och mycket kan hända innan skörd. Priset på majs har fallit under veckan efter nederbörd fallit över de amerikanska majsregionerna – mer önskas men oron har lindrats. Längst ned i de södra delarna av USA har sådden redan startat, i de mer viktiga majsregionerna längre norrut är det dock ännu för kallt och torrt. I Argentina har det fallit lite mer regn, vilket helt klart gynnar den relativt nysådda majsen, nästa vecka ser dock ut att bli lite torrare. Med förbättrad väderlek i både USA och Sydamerika finns all möjlighet för priserna att falla ytterligare. USDA uppskattar nu kommande amerikanska majsskörd till 35 procent över förra året med rekordhöga 369 miljoner ton.
Prisfallet på kaffe sedan mitten av januari har till stor del berott på fortsatt höga lager av både Arabica – och Robustakaffe, dock har lagren av Robusta halverats från rekordåret i juli 2011. Centralamerikas export kan komma att minska 30 procent då svampsjukdomen spridit sig i stora delar av regionen efter kraftiga skyfall och längre perioder av torka. Det återstår att se om välfyllda lager och goda skördar från övriga länder kan komma att täcka bortfallet i Centralamerika. För apelsinjuice har en bakteriesjukdom skadat delar av den amerikanska apelsinodlingen. Man befarar att 10-15 procent av skörden i Florida, världens näst största exportör, kan skadas. Dessutom har temperaturer under normalen orsakat frost i samma område, vilket har fått priset på apelsinjuiceterminen att stiga 10 procent sen årsskiftet.
Även om vår syn på soja, majs och vete fortfarande är att normalt väder ska få priserna att falla så håller vi neutral vy för denna sektor på grund av riskerna för fortsatt torrt väder i USA.
Handelsbankens Råvaruindex
Handelsbankens råvaruindex består av de underliggande indexen för respektive råvara. Vikterna är bestämda till hälften från värdet av global produktion och till hälften från likviditeten i terminskontrakten.
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden