Analys
SHB Råvarubrevet 2 mars 2012
Våra vyer:
- Energi: Positiv
- Basmetaller: Positiv
- Ädelmetaller: Negativ
- Livsmedel: Neutral till Positiv (negativ på vete)
I onsdags kom den Europeiska centralbanken med LTRO2, en repa som ger cirka 300mdr nytryckta EUR som nu skvalpar omkring och överlikvidiserar eurosystemet i än högre grad än tidigare. Svallvågorna kommer att märkas i alla likviditetsdrivan tillgångar. Vi har rekommenderat vår basmetallkorg som en bra position för denna aktion. USA:s ekonomi ser ut att stå på en stabilare grund i ljuset av de senaste revideringarna av data under veckan, det sämre inköpschefsindexet till trots. Den Europeiska kalendern innehåller som vanligt flera potentiella oroshärdar men arbetsmarknadsdata talar för ytterligare räntesänkningar från ECB.
Vi förväntar oss alltså fortsatt tryck uppåt på råvaror av alla de slag: banker som valt att delta i den senaste LTRO:n använder inte den nya likviditeten direkt. Snarare bör man tala om en gradvis process som ger stöd under de kommande veckorna.
I USA har förväntningarna på ytterligare stimulanser dämpats efter Bernankes tal i onsdagskväll att Fed skulle sjösätta QE3 i en miljö med förbättrade konjunkturutsikter och stigande inflationsförväntningar framstod för oss som osannolikt. Guld och silver hade dock prisat in mer QE och föll båda skarpt på beskedet.
Det oväntade fallet i amerikanska inköpschefsindex ISM för tillverkningsindustrin skapar viss oro för tillväxtutsikterna. Vi tror dock att det är för tidigt att dra några större växlar av detta, bland annat då ISM har överskattat tillväxten rejält de senaste åren, hursomhelst så stiger spänningen kring konjunkturen i USA. Empiriskt sett tenderar även bensinpriset att påverka finansiella marknader negativt med en fördröjning på 13-22 veckor. Även detta är något att hålla ett öga på under våren. Ryktesvågen skapad av att iransk tv rapporterat att en pipeline i Saudi skulle ha sprängts har fått oljan att skena och späder på konjunktur-oron kring höga oljepris.
Energi (positiv)
Olja
Oljepriset (Brent) steg kraftigt under torsdagen och passerade 128 USD/fat efter iranska medier rapporterade om en oljeledning som exploderade i Saudi Arabien. Detta förnekades senare av Saudi Arabiska representanter vilket fick oljepriset att falla tillbaka. Under fredag eftermiddag handlades aprilkontraktet för 124,7 USD/fat vilket var 0,7 % lägre än förra veckan. Flera källor rapportera nu att sanktionerna mot Iran börja få effekt. Enligt Wall Street Journal har asiatiska rederier slutat använda vissa passager till Iran.
USA:s råvarulager steg till 4,2 miljoner fat (väntat 1,1 miljoner fat) medan destillat lagren sjönk med 2,1 miljoner (väntat 0,3 miljoner fat). Bensin lagren sjönk med 1,6 miljoner fat (väntat 0,3 miljoner fat).
Elmarknaden (neutral)
Elmarknaden har försvagats något ytterligare under veckan då vädret är fortsatt milt och vått. Väderprognoserna är dessutom både varmare och blötare än normalt vilket resulterat i att kontraktet Q2 2012 tappat lite drygt 1.5 procent och handlas nu under 34 euro per MWh.
De senaste prognoserna pekar på nederbörd om mellan 3.3 och 7.2 TWh, ca 25 procent över normalt för perioden, men lösningarna på slutet är extrema vilket innebär en stor osäkerhet mot nästa helg. Ser vi till energibalansen skulle det innebära en förbättring om ca 2.5 TWh till ett totalt överskott om ca 9.5 TWh efter vecka 10. Inga stora förändringar vad gäller kärnkraften men ett visst bortfall av produktion, Ringhals 2 har en felande ventil och Oskarshamn 1 har skador på turbinen, både förväntas dock vara tillbaka inom 10-12 dagar. Efterfrågan på energikol är låg till följd av det varma vädret. API2 kontraktet handlas fortsatt över 100 dollar men det höga oljepriset har inte fått någon effekt på kolet utan det ser snarare ut som om den svaga spotmarknaden på kol kan komma att pressa de något längre kolkontrakten ytterligare. Detta kommer att påverka elpriset negativt. Flertalet faktorer pekar nedåt men elmarknaden håller upp förhållandevis väl vilket gör att vi förväntar oss sidledes rörelser på el de kommande dagarna. Om prognoserna slår om under helgen och tappar delar av nederbörden mot slutet bör vi kunna se 1-2 euro rörelse upp på Q2 2012, om kolmarknaden däremot viker ner under 100 dollar kan vi komma att tappa 1-2 euro på Q2 2012.
Basmetaller (positiv)
Basmetallerna stänger veckan med blandat resultat, upp för samtliga metaller förutom nickel och bly som föll med 2,5 % respektive 1,5 %. Året har börjat starkt för metallerna samtidigt som lagernivåerna fortsatt att stiga på både i Kina och LME. I och med ECB:s LTRO2 finns det dock anledning att tro på stigande priser på basmetaller.
Kopparpriset har rört sig i intervallet 8 530 till 8 630 USD under veckan. Uppgången slutade på totalt knappt 1 % och uppgången sedan årets början har varit 10.5 %. Den ekonomiska återhämtningen i Asien (framförallt Kina och Indien) och USA fortsätter, vilket understödjer priset på den röda metallen. Lagren hos LME är fortsatt låga (289 000 ton, vilket också är den lägsta nivån sedan augusti 2009). Order för att ta ut mer metall är samtidigt på 8-årshögsta.
Vi är fortsatt positiva till kopparpriset. Förutom den positiva ekonomiska utvecklingen ser vi också tilltagande problem med att få fram högvärdig koppar ur gruvorna. Vi har läst rapporter från Rio Tinto (ett av världens största gruvbolag) om att deras kopparproduktion föll 23 % förra året, nästan enbart på grund av lägre kopparhalt i malmen.
Ädelmetaller (negativ)
Guld har haft en volatil vecka med relativt kraftiga intradagrörelser. Veckan slutade dock med en nedgång på 3.5%, vilket var den största veckovisa nedgången under 2012. Guldet har gått upp drygt 7 % sedan årsskiftet. Huvudförklaringen till denna veckas nedgång är dollarns styrka, vilket i sin tur beror på att Federal Reserve inte indikerade några ytterligare kvantitativa lättnader. Guldpriset gynnas av låga räntor (vilket kvantitativa lättnader möjliggör), då alternativkostnaden att hålla guld blir lägre. Vår grundsyn till guldpriset är fortfarande negativ. Vi är försiktigt positiva till hur ekonomin kommer utvecklas framöver, vilket kommer sätta stopp för alternativt dämpa den globala räntenedgången. Dessutom har vi vid flera tillfällen pekat på bubbeltendenser i guldpriset. Värt att notera är att guldet har stigit 11 år i rad.
Även silver har haft en volatil vecka, men nedgången blev blygsamma 0.8%. Uppgången under 2012 kan summeras till 19 %, vilket är den största uppgången av alla ädelmetaller. Silverpriset har gått ned mindre relativt guldet och vi anser att anledningen bakom det är att silvret ses som en industriell metall. Silverpriset har även funnit stöd från rapporter om stora nettoinflöden i ETF:er (Exchange Traded Funds). Vi intar en negativ hållning till silver, trots vår tro om en positiv utveckling av världsekonomin. Framförallt tror vi att en starkare dollar kommer påverka silverpriset i negativ riktning.
Livsmedel (neutral till positiv)
Vete (negativ)
Terminspriser på vete noteras högre i både Paris och Chicago sedan förra veckan, delvis som följd av rapporter om utvintringsskador i bland annat Frankrike och Tyskland – vilket nog ännu är för tidigt att göra en säker och korrekt bedömning om. Vädret är gynnsamt nu och i dagsläget finns ingen oro för ytterligare skador, detsamma gäller för Ryssland och Ukraina. Regn och snö har fallit i stora delar av USA vilket gynnat höstvetet, mer regn behövs men än så länge inga större skäl till oro. Vintern hämmar fortfarande den ryska exporten genom logistiska problem, det finns förmodligen gott om vete som ska säljas innan ny skörd ska in vilket kan pressa priserna lite längre fram. Höstvete tål ofta mycket mer än marknaden befarar och samtidigt bör marknaden reagera inte alltför starkt på bortfall då tillgången på vete är mer än god.
Majs
Majsen i Chicago har gått upp något i pris sedan förra veckan, påverkat bland annat av stigande priser på vete och råolja. I Argentina pekar väderprognoserna nu på fler regndagar än torra dagar fram till mitten av nästa vecka, vilket är bra för den sent sådda grödan men hindrar skörden av mogen gröda. Väderproblemet blir dock ett allt mindre problem ju närmare skördens avslut vi kommer och det finns i dagsläget inga skäl till ytterligare nedjusteringar, dock ligger USDA fortfarande något högt i sin prognos jämfört med flera privata analytiker i Sydamerika. Amerikanska majspriser bör kunna gå ned i pris om prognoserna om rekordhög areal faller in, men grödan ska först sås och visst stöd kommer ifrån rykten om ett ökat köpintresse från Kina.
Sojabönor
Sojapriserna i Chicago har stigit i pris sedan förra veckan, påverkat av stigande priser på råolja men även som följd av ökat intresse från Kina som köpt 175.000 ton av gammal skörd och 110.000 ton av kommande skörd från USA. Mer stöd till uppgången har kommit ifrån ytterligare nedjusteringar av den sydamerikanska skörden, flera privata lokala analytiker spår en skörd omkring 14 miljoner ton under förra årets, vilket dessutom är 7 miljoner ton under USDA:s nuvarande prognos. Uppgången har varit ganska långvarig nu och det krävs nog ytterligare nedjusteringar av den sydamerikanska skörden för att gå så mycket högre, samtidigt minskar möjligheterna för det ju närmare skördens avslut vi kommer.
Handelsbankens Råvaruindex
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden