Analys
SHB Råvarubrevet 19 december 2011
Efter att euroområdets ledare, under toppmötet misslyckats att enas om några praktiska lösningar på eurokrisen präglas marknaden av fortsatt sura börser, lägre råvarupriser och nedgraderingar av globala banker. I samband med att riskaptiten sjunkit under veckan har även dollarn stärkts i relation till euron. Detta har bidragit till att även ädelmetallerna, trots sin status som säker hamn, fått ta mycket stryk. I nuläget styrs den allmänna prisutvecklingen av uttalande om, och från euroområdet, den kortsiktiga handeln är med andra ord fortsatt makrodriven och mycket av en gissningslek. De finansiella marknaderna är på helspänn och minsta kommentar eller rykte kan snabbt vända trenden. Optimismen som följde Pekings beslut att sänka reservkravet och centralbankerna gemensamma strävan mot sänkta upplåningskostnader för banker, förbyttes hastigt mot förnyad oro. Mycket talar för att de närmaste veckorna kommer att handla om tvära kast mellan hopp och förtvivlan kring den globala tillväxten och brist på enighet i de europeiska länderna. Under förutsättning att inga handfasta åtgärder på den akuta krisen i Europa presenteras förväntar vi oss sidledes rörelser och kraftig volatilitet.
Energi
Oljepriset föll 4,1 % från förra veckan till 104,2 USD/fat, främst på grund av en orolig marknad där den förväntade globala efterfrågan minskar. Det årliga OPEC-möte den här veckan visade en årsproduktion av 30 miljoner fat/dag. Enligt IEA: s senaste siffror, producerade OPEC 30.7m fat /dag i november. Detta var första gången produktionsmålet ändrats sedan januari 2009 (24,8 fat /dag). Vi tror inte att detta kommer att ändra dynamiken i oljemarknaden på något sätt. Att detta kommer som en produktionsbegränsning visar att OPEC är oroad över att alltför mycket olja kommer ut på marknaden. OPEC öppnar samtidigt för att minska produktionen ytterligare, vilket tyder på att OPEC befarar att makroekonomiska rörelser kan försvaga den globala efterfrågan på olja. Saudiarabien har ökat sin produktion i avsaknad av den libyska produktionen. Men nu när Libyens produktion är på väg tillbaka till ungerfärlig produktion på 1 miljon fat/dag, ökar trycket på Saudiarabien att minska sin produktion. Oljepriset gick tillfälligt mot strömmen efter att den politiska oron i mellanöstern ökat och rapporter om bombattentat, där oljeledningar i södra Irak skadats.
USA:s lagerdata den här veckan har inte givit stöd till oljepriset. Bensinlager ökade med 3,8 miljoner fat (väntat 1,7 m fat) och destillatlager steg med 0,5 miljoner fat (väntat 0,8 m fat). Råoljelager sjönk med 1,9 miljoner fat (väntat-2m fat).
På elmarknaden har energibalansen (Norge + Sverige vatten & snö) förbättrats till strax över 5 TWh och efter denna vecka beräknas den hamna på strax över 6 TWh. Temperaturer och nederbörd klart över normalen har pressat marknaden ordentligt, Kvartalskontraktet Q2 2012 (underliggande för SHB Power Index) exempelvis har tappat hela 25 procent sedan toppen förra månaden och även i Tyskland är det svagt. Utan förändring i väderbilden och ett fortsatt svagt CO2 pris, lägre priser på fossila bränslen är det svårt att motivera någon uppgång. Det behövs således ett kraftigt väderomslag och då räcker det inte bara med ett mer högtrycksbetonat väder utan ett scenario med kraftigt låga temperaturer och nederbörd under normalen.
Ädelmetaller
Ädelmetallerna har under den gånga veckan rastat ihop ordentligt och vi tror på fortsatt nedgång, Bear Guld var förr förra veckans trading case och Bear Ädelmetaller det senaste som presenterades i onsdags. Från stängningen förra fredagen har priset på guld sjunkit med 8,2 % och silverpriset har gått ned med 9,7 %. Sedan årsskiftet är guldet 11,5 % dyrare medan silverpriset sjunkit med 6 %. Sedan toppnoteringen i början av september har dock guldpriset fallit med ca 17,5 %.
I takt med att marknaden flyr från riskfyllda tillgångslag som aktier och obligationer i krisdrabbade länder har dollarn stärkts i relation till euron. Då dollarn stärks har ädelmetaller en tendens att försvagas. Vad som även diskuterats under veckan, är att investerare valt att sälja guldinvesteringar med vinst för att kvitta mot förluster i andra tillgångsslag. Då marknadsoron tilltar och börserna faller kräver banker även utökade säkerheter på utstående derivatkontrakt. Det innebär att investerar tvingas sälja av guld och silver positioner för att realisera likviditet som kan användas som säkerheter. Ett annat argument för att guldpriset sjunkit under de senaste månaderna är priset steg mycket kraftigt under sommarmånaderna. En nedgång kan därför ses som en neutralisering, till mer rimliga värderingsnivåer.
En anledning till att silverpriset rört sig mer än guldet är det faktum att silver, utöver sin status som ädelmetall, i stor omfattning används i industriell produktion. När konjunkturen viker och industrin stannar upp påverkas den industriella efterfrågan på silver negativt.
Även platina och palladium har försvagats kraftigt under den gånga veckan. Platina har sjunkit med 7,3 % medan palladium har blivit 9,5 % billigare. Underförutsättning att dollarn fortsätter att stärkas och innan Europas ledare enats om euroområdets framtid talar mycket för att ädelmetallerna även fortsättningsvis kommer att försvagas.
Basmetaller
Oroligheterna över eurons framtid och med en starkare dollar som följd, fick basmetallerna på fall denna vecka. Störst fokus på koppar som tappat 7 % sedan öppningen i måndags. Under veckan handlades koppar som lägst 7131 USD/ton, vilket är den lägsta nivån sedan 21 oktober. Den strejk som pågått i Freeports koppargruva i Indonesien sedan 15 september är nu avslutad. Parterna kom i veckan överrens om en löneökning på 24 % under första året samt ytterligare 13 % för andra året. Arbetet för de 8000 som deltagit i strejken återupptas 17 december men det dröjer till början av 2012 till produktionen är tillbaka på tidigare nivåer. Förväntningar om ökat utbud pressar också priset på koppar under veckan. Trots oron över skuldkrisen i Europa vände priset på metaller upp under fredagen efter positiv jobbstatistik från USA. Efterfrågan i kina överraskar fortsatt och importen av Koppar exempelvis har ökat med 18 procent sedan förra månaden. Vi förväntar oss att denna trend fortsätter en bit in på nästa år, så länge vi har ett arbitrage mellan LME och Shanghai. Fallande lager ger också stöd åt prisutvecklingen.
Livsmedel
Terminspriser på vete Matif stängde idag upp något sedan förra veckan, medan vetet i Chicago gått ned. Negativt för Chicagovetet har varit en i förhållande till euron allt starkare amerikansk dollar. Det franska vetet har fått visst stöd av att Egypten i veckan köpt franskt vete för första gången under denna säsong. Ett ökat intresse för det franska vetet ger visst hopp om att botten kanske inte är allför långt borta för priset, men en fortsatt väldigt god tillgång på vete i världen i kombination med rådande problem vad gäller den globala ekonomin gör det svårt att bli allför positiv. Det uppges råda uppehållsväder i Australiens västra delar, medan regnet fortsätter att falla i öst – en stor del av veteskörden har varit av låg kvalitet. I Argentina fortsätter rapporterna att visa på både goda volymer och en god kvalitet. Mer snö har fallit på det ryska höstvetet, vilket är positivt då det ger skydd mot fallande temperaturer under vintern. Även i USA uppges snö ha fallit över stora delar av höstvetet, och på de håll där snö inte fallit lindras situationen av att temperaturen fortfarande är relativt hög.
Majsen i Chicago har gått ned sedan förra veckan, nedgången är påverkad bland annat av lägre priser på råolja och inte minst en starkare amerikansk dollar. Efterfrågan globalt är dessutom fortsatt svag som följd av stark konkurrens från andra länder i form av både majs och fodervete. Kvalitetsproblem för det australiensiska vetet ger dessutom ytterligare god tillgång på foderspannmål. Dock är den inhemska amerikanska efterfrågan fortsatt relativt god från både foder- och energisidan – vilket begränsar nedgången. Vad som ytterligare ger visst stöd, även om det är något för tidigt för större oro, är torrt väder i Argentina och södra Brasilien – fortsatt torrt väder kan få priserna att återhämta sig något men en större uppgång är svår att se med rådande ekonomiska problem på flera håll i världen.
Sojapriserna i Chicago har gått ned sedan förra veckan, som övriga råvaror i Chicago påverkat delvis av en dyrare amerikansk dollar. Marknaden har fokuserat mer på försämrade utsikter för den globala ekonomin än försämrat väder i Sydamerika, än så länge finns det inga större skäl till oro men läget kan snabbt bli kritiskt. Dock kommer den fortsatta utvecklingen för inte minst skuldkrisen i EU vara väldigt styrande ett bra tag framöver. Klart oroande framöver är även utvecklingen för Kinas ekonomi – det land vars efterfrågan på bland annat oljeväxter varit väldigt prisdrivande i ett flertal år.
Handelsbankens Råvaruindex
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Finansiellt instruments historiska avkastning är inte en garanti för framtida avkastning. Värdet på finansiella instrument kan både öka och minska och det är inte säkert att du får tillbaka hela det investerade kapitalet.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden