Analys
SHB Råvarubrevet 14 september 2012
Råvaror Allmänt
FED överträffade marknadens förväntningar
Amerikanska centralbanken, FED överträffade marknadens förväntningar i torsdags. Fed kommer att stödköpa 40 Mdr USD per månad i bostadsobligationer samt kommer hålla räntan låg till mitten av 2015. Så långt var allt enligt förväntansbilden. Över förväntan var däremot ”tonen” från FED som indi-kerade att återköp pågår tills dess att arbetsmarknaden återhämtat sig samt att återköp kommer fort-sätta även om BNP-tillväxt går upp mot 3-3.5%, det står klart att FED är beredd att överskjuta på inflationsmålet.
För råvaror betyder det att marknaden får stimulativt stöd under en längre tid och vi förväntar oss nu en råvarumarknad som ”glider” uppåt under de kommande månaderna. Guld och silver brukar vara det som mest gynnas av ”oortodox” penningpolitik.
Basmetallerna
Basmetallerna på fortsatt uppgång
Basmetallerna fick sig en rejäl skjuts uppåt under veckan. Metallerna fick hjälp av det allmänna risksentimentet i början av veckan och fick givetvis ytterligare dragkraft när QE3 annonserades igår kväll.
Priserna är upp cirka 6 % i genomsnitt med aluminium och nickel som draglok medan koppar agerade sänke. Något som kan stödja speciellt zink- och aluminiummarknaderna framöver är rapporter om minskat utbud. Rusal, världens största aluminiumproducent, har drabbats av höga energikostnader vilket gör att de kommer dra produktionen med 3 %. Zinkproducenter i Kina har även de dragit ned produktionen till nioårslägsta. Vi är fortsatt positiva till basmetaller eftersom vi tror att stimulansåtgärderna nu kommer sprida sig i den reala ekonomin och dra upp priserna ytterligare.
Kinas makrodata har ännu inte bjudit på positiva överraskningar men Kinas dåliga konjunktur är nu inprisad i råvarorna och de faller inte när kinadata kommer ut. Vi tycker att basmetallerna, som har 50 % exponering mot Kina, handlas på attraktiva nivåer och de bjuder på en intressant uppsida när Kinas konjunkturåterhämtning kommer. Vi ser även att den positiva riskaptiten, drivet av centralbankernas stimulanser ger stöd åt prisbilden. Vi tror på: BULL BASMET H
Ädelmetaller
Rally på ädelmetaller
Feds besked igår kväll har – trots att marknaden handlat positivt inför det – ytterligare eldat på rallyt i ädelmetaller. Guldet handlar nu 1 775 doller per uns, mindre än 10 dollar från årshögsta noterat i februari, att jämföra med maj då det noterade 1 540 usd per uns. Sedan mitten på augusti, då Fed-protokollet antydde ytterligare kvantitativa lättnader har guldet stigit med 11 %.
Vi ser fortfarande utrymme för vidare prisstegring på ädelmetaller, dels drivet av ett allmänt metall-rally, dels av det faktum att guld och silver historiskt gynnats mest av den typ av stimulans Fed ägnar sig åt för tillfälet. Trots att vi handlat på QE-förväntningar under ganska lång tid bedömer vi att marknaden har gott om utrymme kvar på uppsidan då euro-krisen varit det genomgående temat ända sedan i våras.
Feds bekräftade stimulansåtgärder kommer att ge fortsatt stöd åt ädelmetallerna, lett av guld. Vi tror på: ADELMET H
Energi
Vått väder pressar elpriset
Den våta vädertrenden består och nordisk el tappar närmare 3 procent under veckan till 41.35 euro/MWh för kvartalskontraktet Q1 2013. Prognoserna pekar idag fredag på nya nederbördsmängder om 2-3 TWh över normal nivå för det kommande tio dagarna vilket i kombination med låga spotpriser, utsläppskostnader och en pressad energikolsmarknad gör att vi potentiellt kan fortsätta ned till strax under 40 nivån för Q1 2013.
Brytpriset for kolgenererad kraft, vilket brukar fungera som stöd, ligger på ca 38 euro men vi har svårt att det skall gå ändå dit eftersom vi har långt fram till vintern där man ofta söker en riskpremie för eventuell kyla och bortfall av kärnkraft. Som vi skrev i förra brevet finns det egentligen ingen faktor som pekar upp så länge vädret inte slår om till extremt torrt eller kolet finner styrka. Vi tror däremot att marknaden diskonterat för de nederbördsmängder som väntas och ligger kvar med neutral till kort position om det visar sig att hela den förväntade nederbördsmängden faller ut.
Feds tillkännagivande i kombination med politisk oro i samband med antiamerikanska protester driver Brent-oljan upp över 117 dollar mot slutet av veckan. Detta är den högsta nivån på över 4 månader. En ny omgång stödköp av räntepapper ger stöd åt oljemarknaden och vi får räkna med att oroligheterna kring Libyen, Yemen och övriga oljeproducerande länder i området kommer ge upphov till en varaktig riskpremie på marknaden. Däremot förväntas produktionen av Nordsjöolja öka med uppemot 25 procent under de kommande 4-6 veckorna till 2 miljoner fat vilket inte är så värst stora volymer men ändå tillräckligt för att reducera känsligheten för störningar på produktionssidan (och dessutom leda till att spreaden mellan wti och brent, 17.2 dollar, går ihop något. Vi förväntar oss nu att priset stabiliseras varför vi ändrar vår syn från lång till neutral.
Olja är den mest finansiellt handlade råvaran, fortsatta störningar på utbudssidan i kombination med ökad risk-vilja hos investerare efter ECBs och Feds aktioner kan driva olja ytterligare. Vi bedömer dock att det finns en finansiellt driven riskpremie i oljan på grund av oron kring Israels krigsvilja, denna kan snabbt pysa ut om situationen lugnar ner sig. Vi är därför neutrala till oljan.
Livsmedel
Torka i Brasilien – priset på kaffe stiger
Inga större rörelser på Vetemarknaden men Majs tappade däremot 2 procent under veckan efter att USDA justerat upp ingående lager säsongen 2012/2013 vilket var en följd av att den majs som skördats innan 1a september läggs till föregående säsongs skörd. Det vi reagerade mest på i rapporten var att man inte ens justerade ned siffran för Australien, de officiella Australiensiska siffrorna ligger idag på 22.5 miljoner ton medan USDA noterar 26 miljoner ton i sin rapport. Under årets Baltic Grain Exchange konferens i Köpenhamn talade vi med flertalet större aktörer som bekräftade svårigheten att finna fysiskt material på marknaden för de som måste köpa, detta kan resultera i ytterligare en prisuppgång under de kommande veckorna.
Oförändrade siffror från USDA i veckan vad gäller apelsinskörden 2011-12. Efterfrågan på apelsinjuice är fortsättningsvis låg, skördarna goda och hittills har inte odlingsområdena kring Florida drabbats av den rådande orkansäsongen. Antalet namngivna orkaner är något fler denna orkansäsong jämfört med föregående år vilket marknaden är väl medveten om och man kan de senaste veckorna se sambandet mellan priset och de kraftigare orkanernas rörelser.
Torka i Brasilien vilket kan komma att påverka den kommande skörden negativt har fått priset på Arabica kaffe att stiga under veckan. Mer nederbörd behövs de kommande veckorna för att optimera skörden och i dagsläget ser 10dygns prognosen inte lovande ut. Man ska också komma ihåg att vi nu står inför den lägre producerande Brasilianska skörden (två års skördecykel). Colombia, näst största producent av Arabica kaffe, har drabbats av ogynnsamma väderförhållanden och dåliga skördar de senaste 4 åren. En svagare El Nino skulle kunna vara gynnsamt för den kommande skörden. Positiva siffror i juli talar för en ökning av den totala colombianska skörden som avslutas i slutet av september (jämfört med året innan som producerade färre än 8M säckar). De senaste 50 åren har den genomsnittliga skörden av arabicabönor i Colombia varit 11M 60kg säckar.
Handelsbankens Råvaruindex
Handelsbankens råvaruindex består av de underliggande indexen för respektive råvara. Vikterna är bestämda till hälften från värdet av global produktion och till hälften från likviditeten i terminskontrakten.
[box]SHB Råvarubrevet är producerat av Handelsbanken och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Ansvarsbegränsning
Detta material är producerat av Svenska Handelsbanken AB (publ) i fortsättningen kallad Handelsbanken. De som arbetar med innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Syftet är att ge en allmän information till Handelsbankens kunder och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet.
Informationen i materialet kan ändras och också avvika från de åsikter som uttrycks i oberoende investeringsanalyser från Handelsbanken. Informationen grundar sig på allmänt tillgänglig information och är hämtad från källor som bedöms som tillförlitliga, men riktigheten kan inte garanteras och informationen kan vara ofullständig eller nedkortad. Ingen del av förslaget får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande. Handelsbanken ansvarar inte för att materialet används på ett sätt som strider mot förbudet mot vidarebefordran eller offentliggörs i strid med bankens regler.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden