Följ oss

Analys

SEB – Råvarukommentarer, 22 oktober 2012

Publicerat

den

SEB Banken - Veckans råvarukommentarer - Prognoser

Sammanfattning av rekommendationer

SEB - Sammanfattning av rekommendationer på råvaror

Förra veckans rekommendationer gav en samlad förlust 18%. Det var framförallt rekylen i ädelmetallerna som låg bakom. Vi väljer att stänga positionerna i guld och silver, inte för att vi inte tror på dem på lång sikt, utan för att det kan komma bättre köptillfällen. Däremot ligger vi kvar köpta i plantina med PLATINA S. Sojabönor tycks vilja röra sig sidledes och vi kliver ur den korta positionen, som gett oss ganska stora vinster.

Många man talar med är väldigt pessimistiska inför framtiden. Å ena sidan kan den typen av samstämmighet – i oktober – ofta vara ett köptillfälle. Å andra sidan, den fundamentala krisen är så enorm att den är svår att mäta på de skalor modern historia gett oss. Från FED:s och politiskt håll via ECB/ESM försöker man få fart på efterfrågan. Pengar skickas i systemet, men eftersom transmissionsmekanismen gissningsvis inte funkar lika bra eller alls, i en miljö med statskonkurs om hörnet om pengarna slutar tryckas, kan man kanske förvänta sig att pengarna hamnar i tillgångar och inte i efterfrågan = BNP-tillväxt = sysselsättning = BNP-tillväxt + skatteintäkter. Det borde vara en god miljö för ädelmetaller. 75% av platina-gruvorna finns i Sydafrika, ett allt mer instabilt land. Inget av gruvbolagen går med vinst. Det är svårt att tänka sig ett ännu lägre pris på platina. Metallen ger en placerare en asymmetrisk risk. Priset kan svårligen falla, men borde kunna stiga på vågen av pengar som centralbankerna skickar in i systemet.

Råolja – Brent

I mitten av förra veckan handlades brentkontraktet upp – och tillbaka – in i den kanal där kontraktet handlats under större delen av hösten. Som högst noterades 116.20 på tisdagen men har därefter fallit tillbaka. Som vi ser av diagrammet nedan, föll oljepriset ganska kraftigt i fredags. Stöd finns på 110 dollar, precis där oljepriset stängde i fredags, och sedan på 107 dollar. Bryter prisfallet ner genom 107 dollar, är det fritt ner till 100 dollar. Det skulle kunna vara ett läge för ett kortsiktigt köp av BEAR OLJA X4 S. Annars förhåller vi oss neutrala nu.

Diagram över priset på råolja av typen brent

Fundamentalt är marknaden egentligen i obalans; efterfrågan är inte särskilt övertygande, Europa är fortsatt i kris och risk för ytterligare bakslag kvarstår. Dessutom finns frågetecken om situationen i världens fabrik – Kina. Å andra sidan, så finns stora problem på utbudssidan. Situationen i Nordsjön är fortfarande ansträngd med låga leveransvolymer. Dessutom har Europa låga lager av mellandestillat som diesel, lågsvavlig eldningsolja och jetbränsle. Efterfrågan på, inte minst eldningsolja, ökar säsongsmässigt under hösten. Nordsjöoljan, dit Brent hör, lämpar sig väl för produktion av mellandestillat. Kombinationen av låga leveranser Nordsjöolja, låga lager av mellandestillat och förhållandevis stark efterfrågan, gynnar därför brentpriset.

Den geopolitiska temperaturen har ytterligare höjts med en eskalering av konflikten mellan Syrien och Turkiet samt med en upptrappning i konflikten mellan västvärlden och Iran. Marknadskrafterna drar åt olika håll, men hittills, är oron över situationen i Mellanöstern, tillsammans med utbudsstörningarna, den starkare kraften.

Vi har haft en neutral vy på oljepriset. Samtidigt har det inte gått att blunda för att det finns ett starkt underliggande köpintresse. De kraftiga nedställ, som inträffat i september och oktober, har omedelbart resulterat i att marknaden lika snabbt handlats upp igen.

Pris på brent crude oil, på ICE

Kring nuvarande nivå (112) ändrar vi vår rekommendation till svagt köp. Större rekyler ned bör ses som chans att addera ytterligare längd. En lång position gynnas också av att Brent handlas i kraftig backwardation, som grafen ovan visar.

Backwardation höjer avkastningen för den som är köpt, eftersom man köper olja billigare på termin än man säljer nära spot. Om inget annat händer i marknaden utom att tiden går, köper man alltså billigare än spot och säljer efter en månad till ett högre pris nära spotpriset.

Elektricitet

Terminerna på den nordiska elmarknaden inledde veckan ned och Q1-13 (den termin som våra certifikat för närvarande replikerar) handlades som lägst på €40.70/MWh.

Terminspriset på el - Utveckling

Vi har tidigare kommunicerat att 40-nivån på Q1-13 terminen (den termin som våra certifikat replikerar) är en attraktiv ingångsnivå för en long position. Vi håller fast vid detta, då nedsidan därifrån bör vara begränsad, detta för att:

  • CO2 priset: Uppside potential på förhoppningar om politisk intervention i CO2 marknaden
  • Kolpriset: Har planat ut och nedsidan är begränsad.
  • Prispremien för problem med kärnkraft- och för köldknäppar i vinter ger stöd for Q1-13

Kontraktet handlas nu på 41,3 efter att det nyligen tradat upp till €43.35/MWh driven av signaler på torrare och kallare väder. Däremot har inte uppgången varit förankrad i en annan viktig prisdrivare, marginalkostnaden för koleldad kraftproduktion, se grafen nedan.

Marginalkostnaden för koleldad kraftproduktion - Elpriset

I den nedre delen i diagrammet ovan, ser vi hur differensen mellan Q1-13 (NELF3Q Comdty) och vårt kontinentala index for marginalkostnader drivits upp till en nivå där den tidigare fallit tillbaka. Den 8 oktober var differensen uppe i €3.2/MWh. Den här differensen har nu korrigerats till mer normala nivåer. Det är fortsatt mycket god tillgång på vatten i det nordiska kraftsystemet. Magasinen är fulla och den hydrologiska balansen är på ca +12 TWh. För en rejäl uppgång behöver kontraktet stöd av både väder och marginalkostnader.

Det ser ut som om marknaden kan ge en ny möjlighet att köpa Q1-13 på nivåer nära €40/MWh. En sådan position, t ex genom köp av BULL EL X4 S, ger en position med begränsad nedsida samtidigt som det ger möjlighet till prisuppgångar från chansen att något av följande faktorer slår in: risken för kallare och torrare väder, kärnkraftproblem, CO2 interventionsoptimism samt en möjlig uppgång i kolpriset under början av vintern, som står for dörren.

Guld och Silver

Statistiken som kommer in nu är lite ”för stark” för guldet. Det ser lite bättre ut i USA, med en mer positiv tendens på bostadsmarknaden. Men viktigaste av allt arbetsmarknaden. Många bedömare menar att det går för långsamt, men icke desto mindre åt rätt håll. Mer positivs således, men det minskar också sannolikheten för fler monetära stimulanser från den amerikanska centralbanken. Detta gör aktörerna avvaktande. Priset har fallit under $1750, vilket ur ett tekniskt perspektiv är negativt. För den som är lång kan det vara läge att minska exponeringen ett tag framöver för avvakta den fortsatta utvecklingen.

Nedan ser vi kursdiagrammet för guld, som föll ganska kraftigt i fredags.

Guldpriset föll kraftigt i fredags

Nedan ser vi kursdiagrammet för silver i dollar per troy ounce.

Kursdiagram över silverpriset i USD per troy ounce

Platina

Även Platina har fallit tillbaka i sin egenskap av ädelmetall. Bilden ser tekniskt sett annorlunda ut jämfört med guld. Här ser vi högre toppar och högre bottnar. Med fortsatt oroligheter i Sydafrika (stor risk för utbudet) samtidigt som de industriella metallerna får stöd av ökad optimism i Kina, finns anledning att tro på en fortsatt stark trend.

Platina bröt ett tekniskt stöd i fredags och kan därmed gå ner till 1600 i första hand. Nästa stöd ligger på 1550.

Platinapriset bröt tekniskt stöd - nästa anhalt är 1600 och 1550

Nedan ser vi priset på guld dividerat med priset på platina. Vi väntar oss att platina ska fortsätta vinna på guldet.

Guldpriset dividerat med platina

Koppar

Generellt om basmetallerna: LME-veckan börjar gå mot sitt slut. Den är en gammal tradition som ursprungligen gick ut på att världens stora producenter och konsumenter av metall; gruvor, smältverk och halvfabrikattillverkare, samlades i London på hösten för att förhandla om nästa års priser. Nu är det mer av en årlig konferensvecka där LME-middagen är en av höjdpunkterna. Det sägs att det är Europas största ”sittande” middag med 2000 metallhandlare. En stor del av marknadens inflytelserika aktörer är således i London en stor del av denna vecka.

Nedan följer ett utdrag ur vår rapportering från LME:

”SEB: s rapportering från LME-veckan kan sammanfattas med ett relativt neutralt stämningsläge. Åtminstone när det gäller priserna. Fundamentalt bedöms de flesta metallerna vara i överskott vilket förväntas bestå under nästa år. Samtidigt ”tuggar sig” priserna ner i kostnadskurvan, vilket bedöms sätta en nedre gräns. Avmattningen i Kina är oroväckande samtidigt som vissa tecken börjar tyda på återhämtning bl.a. efter de senaste inflationssiffrorna. Kopparutbudet bedöms nu öka, efter flera år av besvikelser. Utsikterna för priset är dock blandade, dels för att utbudet historiskt tenderat att inte materialiseras samtidigt som “förhoppningarna” om stimulanspaket från Kina förväntas favorisera kopparn. Det är för övrigt en faktor som också talar för en starkare prisbild generellt näst år. Ett negativt fenomen som diskuterades i London är det faktum att Kina fortsatt öka produktionen trots de låga siffrorna, i syfte att lokalt upprätthålla en ”positiv bild” och för att undvika ökad arbetslöshet. Detta gäller framför allt aluminium och stål. När det gäller LME var fokus på Hong Kong börsens övertagande. Ett närmande till Kina med fler Kinesiska medlemmar förväntas. Ett annat hett ämne är de långa köerna för att få ut LME-material ur lager. En utredning har tillsatts för att bedöma eventuella åtgärder”.

Koppar

Veckan inleddes på defensiven med många aktörer på plats i London. Onsdagen inleddes med ett ordentligt fall, ned till veckans lägsta nivå kring $8100. Rörelsen kändes lite omotiverad med få prispåverkande nyheter. Lagersiffran på förmiddagen (förändringen i LME:s börslager redovisas 10:00 varje dag), som visade en ökning om ca 14,000 ton, varav merparten gick in i Sydkorea, kan i viss mån ha påverkat. Marknaden var å andra sidan väldigt tunn. Stark nybyggnadsstatistik i USA vände trenden under eftermiddagen. Statistiken från Kina på torsdagsmorgonen (BNP och starkare industriproduktion än väntat) gjöt mod i marknaden. Priserna avslutar positivt och priset är upp ca 1,5 % sett över hela veckan. Tillväxten av industriproduktionen har ökat samtidigt som inflationen är under kontroll, och faktiskt ganska låg. Vi har nu haft flera veckor av sidledes prisrörelser. Frågan är om marknaden gör sig redo för ett utbrott på uppsidan. Vi håller det för mer sannolikt än tvärtom. Vi kvarstår med bedömningen att koppar är köpvärd.

Kopparpris - Diagram med tekniska signaler

Vete

Vetemarknaden har fortsatt att röra sig ”sidledes”. Å ena sidan har vi mycket låga lager. Å den andra ett mycket högt pris, och svaghet i marknaderna för majs och sojabönor, som ännu inte satt några spår i vetepriset. 45% av utgående lager finns i Kina och i resten av världen är lagren mycket låga. Vi fortsätter att förhålla oss neutrala.

Vetepriset CAF3 comdty

Måndagens Crop Progress från USDA visar att sådden av det amerikanska höstvetet går framåt och nu är avklarad till 71% per i söndags, en ökning med 14% från förra veckan och något över förra årets takt vid den här tiden (68%). Sådden är till över 90% klar nu i Colorado och Nebraska och till över hälften klar i de flesta av de 18 stater som rapporterar och som står för 88% av höstvete arealen. Samtidigt släpar höstvetets uppkomst mer än 20% jämfört med det femåriga genomsnittet i South Dakota (11% mot genomsnittet på 67%), Nebraska (47% vs 77%), Montana (25% vs 53%) och Colorado (51% vs 72%).

Vintervete - U.S. winter wheat progress

Förra veckans exportsiffror för amerikanskt vete var något av en besvikelse och visar på att priset fortfarande ligger högt jämfört med andra ursprung. Exporten för veckan uppgick till ca 280 000 ton, vilket är en minskning med 9% veckan innan och betydligt lägre än den undersökning av Bloomberg som indikerade ett intervall på 400-625 000 ton.

Som vi skrev om i förra veckans brev så beräknas Australiens veteproduktion 2012/13 uppgå till 23 mt enligt senaste WASDE-rapporten, vilket är en minskning med 3 mt (-12%) jämfört med förra månaden och en minskning med 6.5 mt (-22%) jämfört med förra året. Sedan sådden påbörjades i maj, har Australiens veteproducerande stater drabbats av perioder med torka vid olika tidpunkter. Avkastningen beräknas marginellt att ligga över det 5-åriga genomsnittet. Generellt så har de säsongsbetonade villkoren varit mycket varierande mellan de olika staterna, och produktionen förväntas därför att bli lägre än förra årets rekordskörd vilket framförallt återspeglar torrt väder i västra Australien och i delar av sydöstra Australien.

Sämre odlingsväder i västra Australien

Mestadels torrt och ovanligt varmt väder har påskyndat utvecklingen av vete, korn och canola i västra Australien. Nederbörden (i allmänhet mindre än 5 mm) har varit begränsad främst i de södra och västra delarna, med temperaturer i genomsnitt 2-4 grader över det normala för hela ”vete bältet”. En kallfront har fört med sig vinterliknande förhållanden till stora delar av sydöstra Australien och frost har rapporterats i delar av södra Australien, med skadade grödor som följd, och även snö i närheten av Mount Lofty, Sevenhill, Hallet och Mount Remarkable. Skörden av vete påbörjas nu i Queensland och avkastningen kommer troligen att variera då många tidiga grödor påverkades av kyla och torra förhållanden.

Vete - Western Australia Wheat Precipitation

Senaste statistiken från ABS visar att Australiens vete lager i minskade med 2 mt (22%) till 7.1 mt i slutet på september från månaden innan och vilket är 1.2 mt (14%) lägre än i september 2011.

Diagram över vetelager i Australien

Alla stater visar en minskning i vete lager och den största nedgången sedan augusti, 892 000 ton (22%), noterades i västra Australien.

Lager av vete per stat i Australien

Rysslands veteproduktion 2012/13 beräknas uppgå till 38,0 mt enligt USDA, vilket är en minskning med 1.0 mt (-3%) från förra månaden och 18.2 mt (-32%) från förra året. Nedjusteringen på månadsbasis beror på ett ökat bortfall av areal i landets vårvete producerande region, där skördad areal estimeras till 21.8 miljoner hektar, vilket är en minskning med 0.7 miljoner från förra månaden och 3.1 miljoner från förra året. Den totala avkastningen för vete uppskattas till 1.74 ton per hektar, vilket är i stort sett oförändrat från förra månaden men en minskning med 23% jämfört med förra året och 21% under det 5-åriga genomsnittet.

Vete-avkastning i Ryssland

Veteskörden i Ryssland var i stort sett avklarad i slutet på september, men bara drygt 80% av den odlade arealen hade skördats vid denna tidpunkt. En betydande del av den återstående arealen förstördes troligen av torkan och kan därmed förbli obärgad. Dessutom bidrog torkan till ett kraftigt fall i redovisad avkastning på årsbasis och ett sannolikt skördebortfall. Enligt uppgifter från Jordbruksdepartementet per den 25 september så är avkastningen lägre i samtliga distrikt (Södra, Norra Kaukasus, Volga, Ural och Sibirien), utom i det Centrala distriktet där avkastningen ökade med 8% från förra året.

Arkady Zlochevsky från Russian Grain Union säger att landets sådd av höstvete var lyckad och att målet för 2013/14 års skörd ligger på 50-55 mt, vilket skulle vara en ökning från årets 40 mt. Detta trots den pågående torkan i nedre Volga området.

Egyptens GASC förväntar sig en lägre import av vete under 2012/13, vilket är en minskning med 9.4% jämfört med året innan. En ökning av den egna produktionen i landet är en bidragande orsak och Egypten har därför ett projekt som syftar till att fördubbla antalet silos (från 25 st till 50 st med en kapacitet på 30 000 ton per silo) inom de kommande 3-4 åren.

Algeriets statliga OAIC (L’Office Algérien Interprofessionnel des Céréales) har köpt 400 000 ton vete med leverans i december för 354.50 usd och 355 usd per ton. Priserna skulle kunna tyda på att vetet är från Sydamerika / Argentina.

Veteproduktionen i Storbritannien 2012/13 estimeras till 14 mt av USDA, en nedjustering med 0.8 mt (-5%) från förra månaden. En lång period av regn i Storbritannien har försenat och därmed förlängt veteskörden, vilket har påverkat både kvalitet och avkastning negativt. När vädret sedan stabiliserades i början av september fick lantbrukarna inledningsvis välja mellan att skörda vete eller att så raps. Men vädret höll i sig och merparten av veteskörden för 2012 var avklarad innan regnet återvände under andra halvan av september. Storbritannien är den tredje största producenten av vete inom EU, efter Frankrike och Tyskland.

Veteproduktion under oktober

Preliminära resultat från Defra’s (Department for Environment Food and Rural Affairs) senaste undersökning visar dock en veteproduktion på 13.3 mt i Storbritannien, vilket är 13% lägre än under 2011, till följd av den långvariganederbörden under årets sommarmånader som har orsakat den lägsta avkastningen på 23 år.

Produktion av vete mfl sädesslag

Strategie Grains justerar ned sin prognos för EU’s veteproduktion med 700 000 ton till 123.0 mt, som en följd av en lägre brittisk produktion som revideras ned me 600 000 ton.

Det rapporteras att Kina har köpt 295 000 ton kanadensiskt vårvete under de senaste två veckorna, vilket signalerar Kinas största efterfrågan på vete med hög proteinhalt på flera år. Några av lasterna beräknas levereras i november och andra i januari och senare under Kanadas nuvarande marknadsföringsår 2012/13. Det sägs att Kina har visat stort intresse i högprotein vete, något som skulle kunna tyda på att den kinesiska veteproduktionen är lägre än de officiella uppskattningarna alternativt att protein nivåerna är lägre än väntat. Kanada är världens största exportör av vårvete.

Majs

Priset har fortsatt att röra sig ”sidledes”, efter att det stora fallet vändes vid 700 cent. Det är just nu svårt att avgöra om rekylen upp till 761.5, där marknaden stängde i fredags kommer att följas av en ny prisuppgång över 800 cent, eller om det den sidledes rörelse vi sett är en ”flagga” på vägen ner. Vi har också 55-dagars glidande medelvärde strax ovanför prismässigt. Det brukar, då och då, verka som ett motstånd. Vi måste därför förhålla oss neutrala till priset på majs just nu.

Utveckling av majspriset - 21 oktober 2012

Måndagens Crop Progress från USDA visar att den amerikanska majsskörden fortsätter framåt i snabb takt mot en av de snabbast avklarade skördarna i modern historia. Per i söndags så var 79% av årets skörd avklarad, en ökning från förra veckans 69% och en bra bit över det femåriga genomsnittet på 38%. Skördetakten i de olika ”I” staterna (Iowa, Indiana och Illinois) varierade, men samtliga ligger långt över det femåriga genomsnittet och förra årets takt.

Trots den senaste tidens nedgång i majspriserna och ett förväntat begränsat utbud i USA som kan tänkas driva upp priserna visar somliga aktörer i Asien ingen brådska med att köpa eftersom priserna fortfarande anses vara för höga. Sydkoreas största foderproducent Nonghyup Feed Inch. annullerade ett anbud om köp av 210 000 ton majs i förra veckan till följd av alltför höga priser och de har ännu inte bestämt när de kommer att gå ut med en ny förfrågan då företagen har sina behov täckta fram till februari 2013 och därmed fortfarande har tid att vänta ut en eventuell fortsatt prisnedgång.

Kinas majsproduktion förväntas öka 4.26 procent på åsbasis till 201 mt under 2012, vilket är högre än den tidigare prognosen på 197 mt, enligt CNGOIC. Produktionen av majs i EU 2012/13 uppskattas av USDA till 55.6 mt, vilket är en nedjustering med 1.5 mt (-3%) från förra månaden och ned 9.7 mt (-15%) från förra året. Prognosen för majsproduktionen justerades ned för tredje månaden i rad. Förväntningarna var höga i början av juli som en följd av högre majsareal och gynnsamt vårväder som förbättrade utsikterna. Under juli månad försämrades dock vädret i sydöstra Europa med långvarig värme och torka. Den största nedjusteringen görs för Rumänien (-0.8 mt), men även i Ungern, Bulgarien och Frankrike. Majsproduktionen i Polen och Spanien justeras däremot upp med 0.3 mt för respektive land.

Produktion av majs

Strategie Grains fortsätter sina nedjusteringar av Europas majsproduktion efter att skörderesultat visar på större bortfall än väntat i unionens sydöstra länder som en följd av varmt och torrt väder. SG sänker sin prognos med 900 000 ton till 52.8 mt, vilket är en minskning med 20% från förra årets rekordskörd, och betydligt lägre än estimaten från både IGC (55 mt), USDA (55.6 mt) och Coceral (56 mt).

Det talas om att Argentina kan komma att öka exportkvoterna med 7 mt för majs 2012/13 och att detta kommer att tillkännages i slutet på december eller i början på januari. Förutsättningen är dock att sådd areal kvarstår vid 4 miljoner hektar och att väderförhållandena samarbetar och inte orsakar en upprepning av förra årets torka. Jordbruksministeriet i BA har dock avstått från att kommentera detta. Så här långt har dock regn försenat sådden av majs i Argentina, men prognoser indikerar bättre väder denna vecka.

Sojabönor

Januarikontraktet fann stöd på 1500 cent i veckan som gick. Möjligen är 1500 en kortisktig botten efter prisfallet från toppen på 1781. I så fall, och det verkar mest troligt, få vi se ”sidledes” rörelse i veckan som kommer. Vi väljer därför att gå från negativ till neutral på sojabönorna.

Diagram över pris på sojabönor - 21 oktober 2012

Måndagens Crop Progress från USDA visar att skörden av sojabönor går framåt i snabb takt. Per i söndags så var 71% av sojabönsskörden avklarad, en ökning från förra veckans 58% och det femåriga genomsnittet på 58% för detta datum. Skörden fortskred trots en avmattning i fältaktivitet i många områden som en följd av en helg med välbehövliga regn över stora delar av det amerikanska ”majsbältet”. Skörden i Indiana var avklarad till 51%, vilket är en rejäl ökning från förra veckans 30% men fortfarande under det femåriga genomsnittet på 57%.

Brasiliens lantbrukare ökade takten i sin sådd av sojabönor under den senaste veckan efter regnskurar i flera av de största sojabönsproducerande staterna. Nederbörden är emellertid långt ifrån tillräckligt, och man fortsätter att släpa efter fjolårets takt. Fram till den 11 oktober så var 9% av den beräknade arealen sådd, jämfört med 13% vid den här tiden förra året och trots en tidigare start. I Mato Grosso är 17% avklarad och i Parana 21%. Den goda nyheten är dock att regnet förväntas fortsätta under de kommande dagarna.

Odlingsväder i Sydamerika

[box]SEB Veckobrev Veckans råvarukommentar är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Disclaimer

The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).

Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.

About SEB

SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.

Fortsätt läsa
Annons
Klicka för att kommentera

Skriv ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *

Analys

Bearish momentum may return but strategic buying is starting to kick in

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

EUA price action: The seeds of the rally may have come from Red Sea troubles, higher freight rates and higher ARA coal prices. Add in record short positioning in EUAs, nat gas being cheap relative to oil in Asia, participants in the EU ETS purchasing EUAs strategically, rising temperature adj. nat gas demand in Europe (though absolute demand still very, very weak due to warm weather) and lastly a weather forecast pointing to more normal temperatures in North West Europe. And ”Bob’s your uncle”, the EUA Dec-24 price rallied 10.8% from EUR 52.2/ton on Feb 26 to EUR 57.84/ton ydy.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

It is normal with short-covering rallies in bear markets. What puzzled us a little was the involvement of coal prices in the rally together with nat gas and EUAs. Did the upturn in coal prices come from the Chinese market with participants there maybe sniffing out some kind of imminent, large government stimulus package and front-running the market?  No. There has been no rally in iron ore and the upturn in coal prices in Asia have been lagging the upturn in ARA coal prices.

Did the rally come from the Utility side in Europe where Utilities jumped in and bought Coal, Gas and EUAs and selling power against it? Probably not because forward fossil power margins are still very negative.

The most plausible explanation for the upturn in coal prices is thus Red Sea troubles, higher dry freight rates and higher ARA coal prices as a result. ARA coal prices bottomed out on 14 Feb and then started to move higher. The Baltic dry index started to rally already in mid-January. This may have been the seeds which a little later helped to ignite the short-covering rally in nat gas and EUAs. Add in a) Record short positioning in EUA contracts by investment funds with need for short-covering as EUA prices headed higher, b) Japanese LNG trading at only 58% versus Brent crude vs. a 2015-19 average of 73% thus nat gas was cheap vs. oil, c) Participants in the EU ETS starting to buy EUAs strategically because the price was close to EUR 50/ton, d) Gradually improving nat gas demand in Europe in temperature adjusted terms though actual.

Mixed price action this morning. Bearish momentum may return but strategic buying is kicking in. Today the EUA price is falling back a little (-0.3%) along with mixed direction in nat gas prices. The coal-to-gas differential (C-t-G diff) for the front-year 2025 still looks like it is residing at around EUR 47/ton and lower for 2026 and 2027. We expect C-t-G diffs to work as attractors to the EUA price from the power market dynamics side of the equation. Thus if nat gas prices now stabilizes at current levels we should still see bearish pressure on EUAs return towards these C-t-G diff levels. The forward hedging incentive index for power utilities in Germany is still deeply negative with no incentive to lock in forward margins as these largely are negative. Thus no normal purchasing of EUAs for hedging of power margin purposes.

That said however. We do see increasing interest from corporate clients to pick up EUAs for longer-term use and strategic positioning and that will likely be a counter to current bearish power market drivers. Even utilities will likely step in a make strategic purchases of EUAs. Especially those with coal assets. Irrespective of current forward power margins. An EUA price below EUR 60/ton is cheap in our view versus a medium-term outlook 2026/27 north of EUR 100/ton and we are not alone holding the view.

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied. 

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied.
Source: Blbrg graph and data

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb
Source: Blbrg graph, SEB highlights

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short
Source: Blbrg graph and data

Price of Japanese LNG vs price of TTF nat gas as a spread in EUR/MWh. Rising price of Japanese LNG vs. TTF. But this could be coming from changes in LNG freight rates

Price of Japanese LNG vs price of TTF
Source: SEB graph and calculations

Price of Japanese LNG vs. Brent crude traded all the way down to 58% making it cheap in relative terms to oil.

Price of Japanese LNG vs. Brent crude
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative
Source: SEB calculations and graph

Forward EUA prices in green (today’s prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac. The latter is calculated with today’s nat gas prices and closing prices for ARA coal from ydy. In a medium-tight EUA market the Coal-to-Gas differential in lilac will typically be an ”attractor” for the EUA price in terms of power market dynamics.

Forward EUA prices in green (today's prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

A ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying?

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

The EUA market rallied 3.4% ydy and is adding another 0.5% this afternoon with EUA Dec-24 at EUR 54.2/ton. Despite the current bounce in prices we think that the ongoing sell-off in EUA prices still has another EUR 10/ton downside from here which will place the low-point of EUA Dec-24 and Dec-25 at around around EUR 45/ton. Rapidly rising natural gas inventory surplus versus normal and nat gas demand in Europe at 23% below normal will likely continue to depress nat gas prices in Europe and along with that EUA prices. The EUA price will likely struggle to break below the EUR 50/ton level, but we think it will break.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

That said, our strong view is still that the deal of the year is to build strategic long positions in EUA contracts. These certificates are ”licence to operate” for all companies who are participants in the EU ETS irrespective whether it is industry, shipping, aviation or utilities. We have argued this strongly towards our corporate clients. The feedback we are getting is that many of them indeed are planning to do just that with board approvals pending. Issuance of EUAs is set to fall sharply from 2026 onward. The Market Stability Reserve (MSR) mechanism will clean out any surplus EUAs above 833 m t by 2025/26. Medium-term market outlook 2026/27 is unchanged and not impacted by current bearish market fundamentals with fair EUA price north of EUR 100/ton by then. Building strategic long position in EUAs in 2024 is not about pinpointing the low point which we think will be around EUR 45/ton, but instead all about implementing a solid strategic purchasing plan for EUAs for 2024.

The ingredients in the bottoming process will be: 1) Re-start of European industry as energy prices come down to normal, 2) Revival in nat gas demand as this happens, 3) Nat gas prices finding a floor and possibly rebounding a bit as this happens, 4) Asian nat gas demand reviving as nat gas now normally priced versus oil, 5) Strategic purchasing of EUA by market participants in the EU ETS, 6) Speculative buying of EUAs, 7) Bullish political intervention in H2-24 and 2025 as EU economies revive on cheap energy and politicians have 2024-elections behind them.

On #1 we now see calculations that aluminium smelters in Europe now are in-the-money but not restarted yet. On #2 we see that demand destruction (temp. adj.) in Europe is starting to fade a bit. On #3 we have not seen that yet. On #4 we see stronger flows of LNG to Asia. On #5 we see lots of our corporate clients planning to purchase strategically and finding current EUA prices attractive.  On #6 it may be a bit early and so as well for #7.  

For EU ETS participants it may be a ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying? Those who wait too long may find the carbon constrained future hard to handle. 

Ydy’s short-covering rally lost some steam this morning before regaining some legs in the afternoon. The EUA Dec-24 ydy rallied 3.4% to EUR 53.97/ton in what looks like a short-covering-rally in both coal, nat gas, power and EUAs. This morning it gave almost all of the gains back again before regaining some strength in the afternoon to the point where it is now up at EUR 54.7/ton which is +1.4% vs. ydy. A weather forecast promising more seasonally normal temperatures and below normal winds could be part of the explanation.

The power market is currently the main driver and nat gas prices the most active agent. The main driver in the EUA market is the power market. When the EUA market is medium-tigh (not too loose and not too tight), then the EUA price will naturally converge towards the balancing point where the cost of coal fired electricity equals the cost of gas fired electricity. I.e. the EUA price which solves the equation: a*Coal_price + b*EUA_price = c*Gas_price + d*EUA_price where a, b, c and d are coefficients given by energy efficiency levels, emission factors and EURUSD fex forward rates. As highlighted earlier, this is not one unique EUA balancing price but a range of crosses between different efficiencies for coal power and gas power versus each other.

Coal-to-gas dynamics will eventually fade as price driver for EUAs but right now they are fully active. Eventually these dynamics will come to a halt as a price driver for the EUA price and that is when the carbon market (EU ETS) becomes so tight that all the dynamical flexibility to flex out of coal and into gas has been exhausted. At that point in time the marginal abatement cost setting the price of an EUA will move to other parts of the economy where the carbon abatement cost typically is EUR 100/ton or higher. We expect this to happen in 2026/27.

But for now it is all about the power market and the converging point where the EUA price is balancing the cost of Coal + CO2 equal to Gas + CO2 as described above. And here again it is mostly about the price of natural gas which has moved most dramatically of the pair Coal vs Gas.

Nat gas demand in Europe is running 23% below normal and inventories are way above normal. And natural gas prices have fallen lower and lower as proper demand recovery keeps lagging the price declines. Yes, demand will eventually revive due low nat gas prices, and we can see emerging signs of that happening both in Europe and in Asia, but nat gas in Europe is still very, very weak vs. normal. But reviving demand is typically lagging in time vs price declines. Nat gas in Europe over the 15 days to 25. Feb was roughly 23% below normal this time of year in a combination of warm weather and still depressed demand. Inventories are falling much slower than normal as a result and now stand at 63.9% vs. a normal 44.4% which is 262 TWh more than normal inventories.

Bearish pressure in nat gas prices looks set to continue in the short term. Natural gas prices will naturally be under pressure to move yet lower as long as European nat gas demand revival is lagging and surplus inventory of nat gas keeps rising rapidly. And falling front-end nat gas prices typically have a guiding effect on forward nat gas prices as well.

Yet lower nat gas prices and yet lower EUA prices in the near term most likely. Nat gas prices in Europe will move yet lower regarding both spot and forwards and the effect on EUA will be continued bearish pressure on prices.

EUA’s may struggle a bit to break below the EUR 50/ton line but most likely they will. EUA prices will typically struggle a bit to cross below EUR 50/ton just because it is a significant number. But it is difficult to see that this price level won’t be broken properly as the bearish pressure continues from the nat gas side of the equation. Even if nat gas prices comes to a halt at current prices we should still see the EUA price break below the EUR 50/ton level and down towards EUR 45/ton for Dec-24 and Dec-25.

The front-year nat gas price is the most important but EUA price should move yet lower even if it TTF-2025 stays unchanged at EUR 27.7/ton. The front-year is the most important for the EUA price as that is where there is most turnover and hedging. The following attractors for the EUA forward prices is with today’s TTF forward price curve (TTF Cal-2025 = EUR 27.7/ton) and today’s forward EURUSD FX curve and with ydy’s ARA coal closing prices. What it shows is that the forward EUA attractors are down at EUR 45/ton and lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important ”attractor” for the EUA price (Cal-2025 = average of Dec-24 and Dec-25) and that is down to around EUR 45/ton with a TTF Cal-2025 price of EUR 27.7/ton. The bearish pressure on EUA prices will continue as long as the forward nat gas prices are at these price levels or lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important "attractor" for the EUA price
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

And if we take the EUA attractors from all the different energy efficiency crosses between coal and gas then we get an average attractor of EUR 44.2/ton for EUA Cal-2025 (= average of Dec-24 and Dec-25) versus a market price today of EUR 53.9/ton.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas for 2025 we get an average of EUR 44.2/ton vs an EUA market price of EUR 53.9/ton. Bearish pressure on EUAs will continue as long as this is the case.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas
Source: SEB graph and calculations, Blgrg data

Utility hedging incentive index still deeply negative: Utilities have no incentive currently to buy coal, gas and EUAs forward and sell power forward against it as these forward margins are currently negative => very weak purchasing of EUAs from utilities for the time being. 

Utility hedging incentive index
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas in Europe for different periods with diff between actual and normal decomposed into ”price effect” and ”weather effect”. Demand last 15 days were 23% below normal!

Natural gas demand in Europe
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year. Depressing spot prices more and more. Nat gas prices are basically shouting: ”Demand, demand, where are you?? Come and eat me!”

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

Comfort zone for OPEC+ in 2024 as fundamentals gradually improve in its favor

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Back to its sideways trade range and inching almost unnoticeable higher as the year progresses. Brent crude is up 0.2% this morning to USD 82.7/b along with copper (+0.3%) and Shanghai equities (+1.0%). Brent crude saw some bearish action at the end of last week but it recovered a good portion of that ydy (+1.1%) and then a little more again this morning. With this it has mostly returned back to its sideways trading pattern.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Brent crude averaged USD 79.1/b in January. So far in February it has averaged USD 81.5/b and at the moment it trades at USD 82.7/b. Typical market comments these days are along the theme ”looking for direction” or ”waiting for new signals on supply or demand”. But other comments are more attuned to a view that the direction is indeed sideways this year. Argus last week describe the outlook for the supply/demand balance for 2024 as ”almost perfectly aligned” and Goldman adds to this view in a note yesterday with ”oil set to extend its tight trading range”.

Cease-fire in Gaza on Monday 4 March may create a buying opportunity. News this morning is Biden expressing hopes that a cease-fire in Gaza may start as soon as Monday next week. In our view there is basically zero risk premium in the current oil price due to Middle East tensions. So if the oil price sells off on firm news of a cease-fire, then it is probably a good buying opportunity in our view.

We maintain our strong view of an average Brent crude oil price of USD 85/b in 2024. Total US crude and product stocks including SPR has gone flat sideways since the end of 2022, all through 2023 and has continued to do so in 2023. US oil inventories are below where they were one year ago both when SPR is included and excluded. This is a reflection of a global oil market in balance though OPEC+ has indeed been the balancing agent.

For the year to come, total US hydrocarbon liquids production is forecast by the US EIA to go flat sideways until October this year and in Q4-24 US production is forecast to be only 0.1 m b/d above Q4-23. So no damaging super-growth from the US to kill the oil party this year. In its last monthly report the US EIA actually reduced its forecast for US production by 100 k b/d to 22.3 m b/d (all liquids included). Russia’s energy minister, Nikolay Shulginov, stated in Tass news agency recently that he expects Russian oil production to decline to 530 mn ton in 2024 from 523 mn ton in 2023. That’s a decline of 1.3% YoY and would equate to a decline of 120-130 k b/d decline YoY. So neither of these oil producing giants are set to unsettle the global oil market this year with too much supply.

Demand growth looks set to be a normal 1.3 m b/d in 2024. The most bearish on oil demand growth is probably the IEA which predicts demand to grow on by 1.2 m b/d YoY in 2024. The US EIA expects demand to grow by 1.4 m b/d. But if we look closer at the numbers from the IEA it expects demand to rise by 1.6 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24. Together with muted supply from both the US and Russia this year this all sums up to a gradually rising need for oil from OPEC through 2024. This made us write the headline ”Better and better every day” in a crude oil comment in late January. Demand for oil from OPEC doesn’t look stellar. But it looks set to be better and better through the year and that is most definitely a great comfort zone for OPEC+.

Sideways, yes, but normal trade range around the mean is still usually +/- USD 20/b. Amid all the current calmness, let us still not forget that Brent crude usually trades in a range through the year of +/- USD 20/b around the mean as there are always some surprises along the way. We don’t think that the situation in the Middle East will spiral out of control into an all-out regional war involving Iran and resulting in large losses of oil supply to the market. And we don’t think there are much risk premium in current oil prices related to this either. But at times in 2024 it may look like it might happen. And that’s probably when you would see the high price point of the year. Maybe as high as USD 105/b. On the bearish we do not think that we’ll have a major economic slowdown or a recession in 2024. But at times in 2024 it may look like we are about to tip into a major slowdown and that would probably be when you’d see the low price point of the year. Maybe as low as USD 65/b.

Total US crude and product stocks incl. SPR has gone sideways since end of 2022, all through 2023 and so far in 2024. Currently it is only 13 m b above the low-point in late 2022!

Total US crude and product stocks incl. SPR
Source: SEB graph, Blbrg data

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average. Still struggling with a significant deficit of middle distillates.

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg and EIA data

US refinery utilization at very low level vs. normal. Extensive maintenance this spring is expected. Result will be low production of oil products, falling inventories of oil products, higher refining margins but also rising crude stocks.

US refinery utilization at very low level vs. normal.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US EIA forecast for total US liquids production. To go sideways in 2024 to Oct-2024.

US EIA forecast for total US liquids production
Source: SEB graph and calculations, US EIA data STEO

Strong growth in US supply in 2022 and 2023. But 2024 is only set to grow 0.5 m b/d YoY on average. The growth in 2024 is in part a result of production in 2023 starting low and ending high. But from Jan to Oct 2024 US production will go sideways and only rise by 0.1 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24.

YoY change in total US hydrocarbon liquids production
Source: SEB calculations and graph, US EIA data STEO

Global floating crude stocks at 66 m b and not too far above the more normal 50 m b level.

Global floating crude stocks
Source: SEB graph, Blbrg data

IEA Feb-2024 OMR: Call-on-OPEC is rising gradually through 2024. Better and better for OPEC every quarter to Q3-24

Source: SEB graph, IEA data
Fortsätt läsa

Populära