Följ oss

Analys

SEB – Råvarukommentarer, 22 april 2013

Publicerat

den

SEB Veckobrev med prognoser på råvaror

Rekommendationer

SEB - Rekommendationer på råvaror

*) Avkastningen avser 1:1 råvarucertifikat där de ingår i rekommendationen. I den aktuella tabellen ovan har jag tagit prisförändringen den senaste veckan sedan det förra veckobrevet publicerades.

** Positionen följde omedelbart vid publiceringen enligt texten i förra veckobrevet.

Inledning

Kinas BNP-statistik för det första kvartalet publicerades i början av veckan. Den hamnade på 7.7%. Marknaden hade väntat sig en tillväxt på 8%. Men det var industriproduktionen som var den stora besvikelsen. Den kom in på 8.9% tillväxt. Marknaden hade väntat sig 10.9% tillväxt. Detta slog framförallt mot bas- och ädelmetaller och på oljepriset. Även sojapriset kom på fall.

IMF sänkte därefter sin prognos för tillväxten i världen till endast 3.3%. Nedan ser vi historiken. 3.3% skulle placera global tillväxt på den näst lägsta nivån sedan 1980. Endast 2008 var sämre.

Igdywrld-index

Råvarumarknaden styrs mest av hur det går i tillväxtländer. Om aktiemarknader är en ledande indikator för detta, låt oss titta på MSCI Emerging Markets index, guldpris och kopparpris.

MSCI emerging markets index och guldpris

Vi ser att råvarupriserna (både koppar och guld) har mycket gemensamt med aktieindex i tillväxtländerna. S&P 500 har väldigt dålig samvariation med råvarupriser. Emerging Markets-aktieindex toppade senast i febaruari och har gått ner sedan dess, precis som råvarorna. Båda är en reflektion av att den ekonomiska aktiviteten i tillväxtländerna är lägre än förut.

Råvaruindex

I diagrammet nedan ser vi SEB:s råvaruindex i svenska kronor och OMXS30 aktieindex. Vi ser att de gått åt helt olika håll fram till i veckan, då båda föll.

Den som vill investera i indexet och den investeringsstrategi som ligger bakom kan läsa mer om certifikatet RAVAROR S.

SEB Råvaruindex i SEK mot OMXS30

Råolja – Brent

Oljepriset inledde veckan med stora prisfall, liksom nästan alla råvaror. Mot slutet av veckan passade många konsumenter på att prissäkra sin konsumtion för de kommande månaderna. Vi tror att en stor del av detta hanns med förra veckan. Dessa företag är nu prissäkrade för flera månader framöver och med de köparna borta från köpsidan, finns risk för en förnyad svaghet i veckan som kommer.

Pris på brent-olja

Lagren och lagerförändringarna i USA den senaste rapportveckan ser vi nedan, enligt Department of Energy och American Petroleum Institute. Notera minskningen i råoljelagren!

Oljelager i USA

Nedan ser vi amerikanska råoljelager enligt DOE i tusen fat. Den svarta kurvan är 2012 års lagernivåer vecka för vecka och den lilla röda linjen är 2013 års nivå. Nu ser alltså en minskning.

Amerikanska lager av råolja

Importen har minskat för andra veckan i rad och ligger nu stadigt under 8 mbbl/dag.

Import av olja till USA

Vi rekommenderar köp av OLJA S.

Elektricitet

Priset på el som var uppe på över 40 euro per MWh, har sedan dess rekylerat ner ordentligt. Vi tror att detta är ett köptillfälle.

Köp-rekommendation av certifikat på elpris

Den hydrologiska balansen har fortsatt att falla, men i väderleksprognosen har det kommit in betydligt mer nederbörd. Därför är prognosen för den hydrologiska balansen om 10 veckor högre än den aktuella. Medan aktuell hydrologisk balans visar – 24.53 TWh, ligger prognosen om 10 veckor på -18.24 TWh.

Hydrologisk balans just nu och prognos

Priset har trots allt kommit ner så långt att vi tycker att det tredje kvartalet är köpvärt på de här nivåerna. Vi rekommenderar därför köp av EL S.

Naturgas

Nedan ser vi juli-kontraktet på naturgas i USA. Det har varit en fin resa uppåt och vår rekommendation av BULL NATGAS X4 S har gett +17% sedan förra veckan. Vi tror att 4.50 är ett visst motstånd och det kan naturligtvis bli någon slags rekyl på den här nivån. Men rent tekniskt finns det en god möjlighet att priset fortsätter upp mot 5 dollar. Vi fortsätter alltså att rekommendera köp av BULL NATGAS X4 S.

Naturgaspris-utveckling 2011, 2012 och 2013

Guld och Silver

Måndagens prisnedgång, för en vecka sedan, blev den största sedan början av 1980-talet och den tredje största sedan Bretton-Woods-systemet föll samman 1971. Det är naturligt att en sådan kraftig nedgång följs av en kortvarig rekyl. Det vanligaste är att en sådan rekyl är kortvarig och sedan följs av ytterligare en nedgång. Det är inte säkert att det blir så den här gången, men det är i alla fall så som historien lär oss att oddsen brukar vara.

Guldpris XAU - Curncy

Penningmängden har via de olika QE-programmen i USA fått en boost sedan 2009. Detta har gjort att guldpriset dragit iväg mer än det kanske skulle ha gjort om bara demografi drev priset. Den senaste veckan har FED börjat tala om ett slut på QE och vi ser också att M1 i USA börjat plana ut. Historien visar att detta påverkar guldpriset negativt. Emellertid har förra veckan svaga ekonomiska statistik gjort att man faktiskt skulle kunna tänka sig en återgång till QE. Om det sker ger det nytt bränsle för en prisuppgång på guld.

Guldpris, penningmängd (M1) och CPI för USA

Guldpriset har också kommit ner till produktionskostnaden för 2013 (cash costs + capex). Detta gör att nya projekt kan komma att skjutas på framtiden, med minskat utbud som konsekvens. Detta är också stödjande för priset.

Ett annat sätt att studera priset på guld är att jämföra guldpriset med priset på andra råvaror. Nedan ser vi priset på guld dividerat med vete, respektive olja.

Guldpris dividerat med priset på vete respektive olja

Nedan ser vi kvoten mellan guldpriset och kopparpriset.

Kvot för guldpriset / kopparpriset

Om vi beräknar medelvärdet för kurvorna ovan och multiplicerar detta med aktuellt pris för respektive råvara, får vi ett ”medelvärde” för guldpriset.

Medelvärde på guldpriset mot olja, koppar och vete

Vi ser att ”normalpriserna” 1537 dollar, 1274 dollar och 1765 dollar inte ligger så långt från dagens kursnivå. Ett aktuellt guldpris på 1403 dollar förefaller inte vara överdrivet ”högt” efter de prisfall som varit.

Om man ska sammanfatta läget kan vi se att många av de faktorer som har drivit upp priset sedan 2001 har tömts ut:

  • Demografiska faktorer (Kinas tillväxt) börjar nå sitt slut. Kommer människorna i tillväxtländerna att fortsätta bli rikare?
  • Gruvproduktionen ökar
  • Gruvbolagen har köpt tillbaka alla sina hedgar
  • Räntorna har gått ner till noll

Å andra sidan…

  • QE kanske är över, penningmängdsfaktorn kanske är slut, men en eventuell inbromsning i USA:s ekonomi kan få FED att slå på kranarna igen.
  • Räntenivåerna är rekordlåga och statsskulderna är rekordhöga. Det brukar leda till inflation.
  • Prisfallet har fått guldpriset att gå ner till ”rimliga” nivåer jämfört med andra råvaror.
  • Priset ligger inte långt över produktionskostnad
  • Centralbanker har börjat köpa (det gjorde de dock också 1980

Den kortsiktiga psykologin i marknaden är den av baisse / nedgång. Men priset på guld är inte ”för högt” idag om inte resten av råvarumarknaden kraschar. Den som är långsiktig kan kanske leta köptillfällen, men inte än. Nedan ser vi kursdiagrammet för silver i dollar per troy ounce.

Kursdiagram över silverpris i dollar per troy ounce

I det förra veckobrevet skrev vi att vi skulle gå kort om stödet vid 26 dollar bröts. Det bröts genast i måndags för en vecka sedan och vi ligger sedan dess köpta BEAR SILVER X4 S. Den tekniska analysen och beprövad erfarenhet, säger att priset borde gå ner till 20 dollar innan baissen är över.

Platina & Palladium

Platinapriset föll tillsammans med andra ädelmetaller. 1400 är sedan tidigare ett starkt stöd och där studsade priset i veckan som gick. Om den nivån bryts signaleras ytterligare prisnedgång.

Platinapriset föll

Priset på platina i termer av guld steg initialt när guldpriset föll, men föll sedan tillbaka. Det ser ändå ut som om platina ligger i en stigande trend i förhållande till guld.

Platina i termer av guld

Palladium föll också ner med andra ädelmetaller. Priset nådde ner till 650 dollar innan det fann stöd. 650 dollar är egentligen inte någon ordentlig stödnivå. En sådan finns dock nere på 600 dollar. 700 dollar är däremot ett starkt motstånd på uppsidan.

Palladiumpriset föll

Basmetaller

På metallmarknaden har blickarna generellt fokuserat på guldet och de ädla metallernas utveckling. Förra fredagens ras följdes av en lika stor nedgång under måndagen. Resten av veckan har passerat i återhämtningens tecken. Guldet uppvisade fyra uppdagar i rad fram till igår fredag. För basmetaller har utvecklingen varit blandad. Koppar ”smittades” av guldet och bröt viktiga tekniska nivåer som utlöste ett kraftigt fall i veckan. Nickel följde i viss mån efter. Aluminium och zink är däremot upp någon procent. Basmetallerna brukar röra sig olika mycket, men att de går åt olika håll är ganska ovanligt. Fundamental känns det dock ganska logiskt. De två senare metallerna ligger på väldigt låga nivåer ur ett kostnadsperspektiv, och möter starkt köpintresse på de här låga nivåerna. Nickel placerar vi i samma ”kostnadskategori” men där är överskottet för stort nu för att kunna hålla emot. Koppar har, som vi nämnt tidigare, fallhöjd och ligger mycket högre i marginalkostnad-pris perspektivet.

Koppar

Vi har tidigare varnat för kopparmarknadens fundamentala situation som håller på att vända från flera års ”kroniska” underskott som ständigt gett stöd till priset, till att nu sannolikt ha ett visst överskott, med lagerbyggnad som följd. LME-lagret uppgång är ett tecken på detta. När priset bröt igenom stödet vid $7250 gick det undan. Guldraset spred sig till koppar.

Veckans nivåer kring $6800 som lägst har inte setts sedan oktober 2011. Vi har nu fått den väntade korrigeringen. Tekniskt sett så (se grafen nedan) kommer nästa stödnivå in kring $6500. I vårt tycke har marknaden förmodligen korrigerat tillräckligt, med en anpassning till den ”nya” fundamentala situationen. Det blir nu extra intressant att följa Kinas import. Prisskillnaden mellan LME och Shanghai är till LME:s fördel, vilket brukar ledan till att kineserna ”passar på” att köpa. Frågan är dock hur stark efterfrågan är lokalt i Kina. Marknaden är lite tveksam. Vi bevakar nu kopparn och förebereder oss för att vända från neutral till köp.

LME-lager Koppar

LME-lager av koppar

Kinas kopparimport (Tton)

Kinas kopparimport i tton

Den tekniska bilden har gett stöd till vår neutrala position. Vi är positiva till basmetaller på sikt men har avvaktat bättre köptillfällen alternativt väljer någon annan basmetall. Vi bevakar nu den nya stödnivån kring $6500.

Den tekniska bilder av kopparpriset

Som vi skrivit tidigare tyder mycket på ökat utbud för koppar, vilket riskerar att begränsa uppgångspotentialen. Vi rekommenderar fortsatt en neutral position, men sätter koppar på bevakning för köp. För den som vill satsa på ett starkare tillväxtscenario (än konsensus) i Kina är koppar däremot alltid ett intressant alternativ.

Aluminium

Som vi skrev i ingressen är det ovanligt att metallerna divergerar, och speciellt koppar och aluminium, som är upp 1,6 % i veckan samtidigt som koppar faller 5 %! Vi såg starka köpintressen under veckan från industriella förbrukarare som köper på termin. Andra aktörer rapporterar samma typ av flöden. Varje gång marknaden ”dippar” under $1900 finns köparna där.

Tekniskt sett ser också veckoutvecklingen stark ut, med en ny botten i kombination med en uppåt-stängning. Vi skrev att nivåerna är intressant på lite sikt (6-12 månader). Kortsiktigt kan det vara läge för en stark uppgång nästa vecka. För den riskbenägne kan det vara läge för att köpa ett kontrakt med hävstång (BULL ALU X2 eller X4). Långsiktigt är nivån väldigt intressant för kontraktet Aluminium S (utan hävstång).

Prisutveckling på aluminium

Zink

Utvecklingen för zink påminner om den för aluminium. Upp 0,7 % i veckan. Vi är i grunden positiva till zinken, men bilden störs av rapporter om ett överraskande stort utbud i Kina. Produktionen ökar mer än väntat, framför allt med tanke på de låga priserna. Risken är att det dröjer innan priset vänder upp på allvar. Fundamentalt är zinken ”billig” ur ett kostnadsperspektiv och nuvarande nivåer är mycket intressanta på lite längre sikt (6-12 månader). I det perspektivet är Zink S (utan hävstång) att föredra.

Zinkpriset i tekniskt perspektiv

Nickel

Marknaden är fortsatt tveksam till den fundamentala situationen. Vi har tidigare bl.a. hänvisat till kommentarer från fysiska aktörer som indikerar att ”det finns gott om nickel”, samtidigt som rapporter gör gällande att exporten av nickelmalm från Indonesien till Kina ökar igen, vilket riskerar att öka utbudet av s.k. Nickel Pig Iron i Kina (vilket i sin tur minskar efterfrågan på nickelbärande skrot och primärnickel). För några veckor sedan ryktades det om en omsvängning, då kinesiska producenter är snabba att ställa om produktionen, vilket ger ett naturligt stöd till nickelmarknaden. Nya rykten gör dock gällande att Kina börjat exportera Nickel Pig Iron. LME-lagret är på all time high. Även om nivån är attraktiv ur ett kostnadsperspektiv, varnade vi förra veckan att det allmänna stämningsläget riskerar att sätta ytterligare press. Det var precis vad som hände. Vi ligger nu precis på stödnivån. Om metallerna generellt öppnar positivt måndag morgon finns förutsättningar för en snabb uppgång, men det är hög risk. Ett genombrott på nedsidan kan också skapa ytterligare teknisk press. Tekniskt orienterade aktörer är sannolikt redan exponerade för fortsatt nedgång, så frågan är om det finns ytterligare kraft att pressa ned priset.

Risken/möjligheten är därför stor att det finns behov att köpa tillbaka korta positioner, vilket också talar för en kortsiktig uppgång nästa vecka. Det bästa rådet på nickel är att avvakta veckans inledning, för eventuella kortsiktiga köp av hävstångsprodukter.

Nickelpriset - läge att avvakta

Kaffe

Kaffepriset (maj 2013) gick ner till nytt kontraktslägsta i början av veckan. Mot slutet av veckan vände dock priset upp. Därmed bröts ett av motstånden, men veckan stängde under den lilla toppen från månadsskiftet mars/april. Om den nivån överskrids har vi en liten positiv indikation på den trendvändning vi väntat på. Den stora nedåtgående motståndslinjen (röd i diagrammet) måste också helst brytas för att vi ska vilja köpa. Än så länge förhåller vi oss neutrala. Och väntar.

Kaffepriset

Socker

Sockerpriset (september 2013) föll i slutet av mars under 18 cent per pund. Marknaden har testat motståndet hela tiden. Samtidigt kommer rapporter från Brasilien om att regn ger ytterligare boost åt skördens storlek.

Sockerpris-diagram

Vi fortsätter med neutral rekommendation.

[box]SEB Veckobrev Veckans råvarukommentar är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Disclaimer

The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).

Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.

About SEB

SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.

Fortsätt läsa
Annons
Klicka för att kommentera

Skriv ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *

Analys

Bearish momentum may return but strategic buying is starting to kick in

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

EUA price action: The seeds of the rally may have come from Red Sea troubles, higher freight rates and higher ARA coal prices. Add in record short positioning in EUAs, nat gas being cheap relative to oil in Asia, participants in the EU ETS purchasing EUAs strategically, rising temperature adj. nat gas demand in Europe (though absolute demand still very, very weak due to warm weather) and lastly a weather forecast pointing to more normal temperatures in North West Europe. And ”Bob’s your uncle”, the EUA Dec-24 price rallied 10.8% from EUR 52.2/ton on Feb 26 to EUR 57.84/ton ydy.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

It is normal with short-covering rallies in bear markets. What puzzled us a little was the involvement of coal prices in the rally together with nat gas and EUAs. Did the upturn in coal prices come from the Chinese market with participants there maybe sniffing out some kind of imminent, large government stimulus package and front-running the market?  No. There has been no rally in iron ore and the upturn in coal prices in Asia have been lagging the upturn in ARA coal prices.

Did the rally come from the Utility side in Europe where Utilities jumped in and bought Coal, Gas and EUAs and selling power against it? Probably not because forward fossil power margins are still very negative.

The most plausible explanation for the upturn in coal prices is thus Red Sea troubles, higher dry freight rates and higher ARA coal prices as a result. ARA coal prices bottomed out on 14 Feb and then started to move higher. The Baltic dry index started to rally already in mid-January. This may have been the seeds which a little later helped to ignite the short-covering rally in nat gas and EUAs. Add in a) Record short positioning in EUA contracts by investment funds with need for short-covering as EUA prices headed higher, b) Japanese LNG trading at only 58% versus Brent crude vs. a 2015-19 average of 73% thus nat gas was cheap vs. oil, c) Participants in the EU ETS starting to buy EUAs strategically because the price was close to EUR 50/ton, d) Gradually improving nat gas demand in Europe in temperature adjusted terms though actual.

Mixed price action this morning. Bearish momentum may return but strategic buying is kicking in. Today the EUA price is falling back a little (-0.3%) along with mixed direction in nat gas prices. The coal-to-gas differential (C-t-G diff) for the front-year 2025 still looks like it is residing at around EUR 47/ton and lower for 2026 and 2027. We expect C-t-G diffs to work as attractors to the EUA price from the power market dynamics side of the equation. Thus if nat gas prices now stabilizes at current levels we should still see bearish pressure on EUAs return towards these C-t-G diff levels. The forward hedging incentive index for power utilities in Germany is still deeply negative with no incentive to lock in forward margins as these largely are negative. Thus no normal purchasing of EUAs for hedging of power margin purposes.

That said however. We do see increasing interest from corporate clients to pick up EUAs for longer-term use and strategic positioning and that will likely be a counter to current bearish power market drivers. Even utilities will likely step in a make strategic purchases of EUAs. Especially those with coal assets. Irrespective of current forward power margins. An EUA price below EUR 60/ton is cheap in our view versus a medium-term outlook 2026/27 north of EUR 100/ton and we are not alone holding the view.

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied. 

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied.
Source: Blbrg graph and data

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb
Source: Blbrg graph, SEB highlights

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short
Source: Blbrg graph and data

Price of Japanese LNG vs price of TTF nat gas as a spread in EUR/MWh. Rising price of Japanese LNG vs. TTF. But this could be coming from changes in LNG freight rates

Price of Japanese LNG vs price of TTF
Source: SEB graph and calculations

Price of Japanese LNG vs. Brent crude traded all the way down to 58% making it cheap in relative terms to oil.

Price of Japanese LNG vs. Brent crude
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative
Source: SEB calculations and graph

Forward EUA prices in green (today’s prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac. The latter is calculated with today’s nat gas prices and closing prices for ARA coal from ydy. In a medium-tight EUA market the Coal-to-Gas differential in lilac will typically be an ”attractor” for the EUA price in terms of power market dynamics.

Forward EUA prices in green (today's prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

A ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying?

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

The EUA market rallied 3.4% ydy and is adding another 0.5% this afternoon with EUA Dec-24 at EUR 54.2/ton. Despite the current bounce in prices we think that the ongoing sell-off in EUA prices still has another EUR 10/ton downside from here which will place the low-point of EUA Dec-24 and Dec-25 at around around EUR 45/ton. Rapidly rising natural gas inventory surplus versus normal and nat gas demand in Europe at 23% below normal will likely continue to depress nat gas prices in Europe and along with that EUA prices. The EUA price will likely struggle to break below the EUR 50/ton level, but we think it will break.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

That said, our strong view is still that the deal of the year is to build strategic long positions in EUA contracts. These certificates are ”licence to operate” for all companies who are participants in the EU ETS irrespective whether it is industry, shipping, aviation or utilities. We have argued this strongly towards our corporate clients. The feedback we are getting is that many of them indeed are planning to do just that with board approvals pending. Issuance of EUAs is set to fall sharply from 2026 onward. The Market Stability Reserve (MSR) mechanism will clean out any surplus EUAs above 833 m t by 2025/26. Medium-term market outlook 2026/27 is unchanged and not impacted by current bearish market fundamentals with fair EUA price north of EUR 100/ton by then. Building strategic long position in EUAs in 2024 is not about pinpointing the low point which we think will be around EUR 45/ton, but instead all about implementing a solid strategic purchasing plan for EUAs for 2024.

The ingredients in the bottoming process will be: 1) Re-start of European industry as energy prices come down to normal, 2) Revival in nat gas demand as this happens, 3) Nat gas prices finding a floor and possibly rebounding a bit as this happens, 4) Asian nat gas demand reviving as nat gas now normally priced versus oil, 5) Strategic purchasing of EUA by market participants in the EU ETS, 6) Speculative buying of EUAs, 7) Bullish political intervention in H2-24 and 2025 as EU economies revive on cheap energy and politicians have 2024-elections behind them.

On #1 we now see calculations that aluminium smelters in Europe now are in-the-money but not restarted yet. On #2 we see that demand destruction (temp. adj.) in Europe is starting to fade a bit. On #3 we have not seen that yet. On #4 we see stronger flows of LNG to Asia. On #5 we see lots of our corporate clients planning to purchase strategically and finding current EUA prices attractive.  On #6 it may be a bit early and so as well for #7.  

For EU ETS participants it may be a ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying? Those who wait too long may find the carbon constrained future hard to handle. 

Ydy’s short-covering rally lost some steam this morning before regaining some legs in the afternoon. The EUA Dec-24 ydy rallied 3.4% to EUR 53.97/ton in what looks like a short-covering-rally in both coal, nat gas, power and EUAs. This morning it gave almost all of the gains back again before regaining some strength in the afternoon to the point where it is now up at EUR 54.7/ton which is +1.4% vs. ydy. A weather forecast promising more seasonally normal temperatures and below normal winds could be part of the explanation.

The power market is currently the main driver and nat gas prices the most active agent. The main driver in the EUA market is the power market. When the EUA market is medium-tigh (not too loose and not too tight), then the EUA price will naturally converge towards the balancing point where the cost of coal fired electricity equals the cost of gas fired electricity. I.e. the EUA price which solves the equation: a*Coal_price + b*EUA_price = c*Gas_price + d*EUA_price where a, b, c and d are coefficients given by energy efficiency levels, emission factors and EURUSD fex forward rates. As highlighted earlier, this is not one unique EUA balancing price but a range of crosses between different efficiencies for coal power and gas power versus each other.

Coal-to-gas dynamics will eventually fade as price driver for EUAs but right now they are fully active. Eventually these dynamics will come to a halt as a price driver for the EUA price and that is when the carbon market (EU ETS) becomes so tight that all the dynamical flexibility to flex out of coal and into gas has been exhausted. At that point in time the marginal abatement cost setting the price of an EUA will move to other parts of the economy where the carbon abatement cost typically is EUR 100/ton or higher. We expect this to happen in 2026/27.

But for now it is all about the power market and the converging point where the EUA price is balancing the cost of Coal + CO2 equal to Gas + CO2 as described above. And here again it is mostly about the price of natural gas which has moved most dramatically of the pair Coal vs Gas.

Nat gas demand in Europe is running 23% below normal and inventories are way above normal. And natural gas prices have fallen lower and lower as proper demand recovery keeps lagging the price declines. Yes, demand will eventually revive due low nat gas prices, and we can see emerging signs of that happening both in Europe and in Asia, but nat gas in Europe is still very, very weak vs. normal. But reviving demand is typically lagging in time vs price declines. Nat gas in Europe over the 15 days to 25. Feb was roughly 23% below normal this time of year in a combination of warm weather and still depressed demand. Inventories are falling much slower than normal as a result and now stand at 63.9% vs. a normal 44.4% which is 262 TWh more than normal inventories.

Bearish pressure in nat gas prices looks set to continue in the short term. Natural gas prices will naturally be under pressure to move yet lower as long as European nat gas demand revival is lagging and surplus inventory of nat gas keeps rising rapidly. And falling front-end nat gas prices typically have a guiding effect on forward nat gas prices as well.

Yet lower nat gas prices and yet lower EUA prices in the near term most likely. Nat gas prices in Europe will move yet lower regarding both spot and forwards and the effect on EUA will be continued bearish pressure on prices.

EUA’s may struggle a bit to break below the EUR 50/ton line but most likely they will. EUA prices will typically struggle a bit to cross below EUR 50/ton just because it is a significant number. But it is difficult to see that this price level won’t be broken properly as the bearish pressure continues from the nat gas side of the equation. Even if nat gas prices comes to a halt at current prices we should still see the EUA price break below the EUR 50/ton level and down towards EUR 45/ton for Dec-24 and Dec-25.

The front-year nat gas price is the most important but EUA price should move yet lower even if it TTF-2025 stays unchanged at EUR 27.7/ton. The front-year is the most important for the EUA price as that is where there is most turnover and hedging. The following attractors for the EUA forward prices is with today’s TTF forward price curve (TTF Cal-2025 = EUR 27.7/ton) and today’s forward EURUSD FX curve and with ydy’s ARA coal closing prices. What it shows is that the forward EUA attractors are down at EUR 45/ton and lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important ”attractor” for the EUA price (Cal-2025 = average of Dec-24 and Dec-25) and that is down to around EUR 45/ton with a TTF Cal-2025 price of EUR 27.7/ton. The bearish pressure on EUA prices will continue as long as the forward nat gas prices are at these price levels or lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important "attractor" for the EUA price
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

And if we take the EUA attractors from all the different energy efficiency crosses between coal and gas then we get an average attractor of EUR 44.2/ton for EUA Cal-2025 (= average of Dec-24 and Dec-25) versus a market price today of EUR 53.9/ton.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas for 2025 we get an average of EUR 44.2/ton vs an EUA market price of EUR 53.9/ton. Bearish pressure on EUAs will continue as long as this is the case.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas
Source: SEB graph and calculations, Blgrg data

Utility hedging incentive index still deeply negative: Utilities have no incentive currently to buy coal, gas and EUAs forward and sell power forward against it as these forward margins are currently negative => very weak purchasing of EUAs from utilities for the time being. 

Utility hedging incentive index
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas in Europe for different periods with diff between actual and normal decomposed into ”price effect” and ”weather effect”. Demand last 15 days were 23% below normal!

Natural gas demand in Europe
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year. Depressing spot prices more and more. Nat gas prices are basically shouting: ”Demand, demand, where are you?? Come and eat me!”

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

Comfort zone for OPEC+ in 2024 as fundamentals gradually improve in its favor

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Back to its sideways trade range and inching almost unnoticeable higher as the year progresses. Brent crude is up 0.2% this morning to USD 82.7/b along with copper (+0.3%) and Shanghai equities (+1.0%). Brent crude saw some bearish action at the end of last week but it recovered a good portion of that ydy (+1.1%) and then a little more again this morning. With this it has mostly returned back to its sideways trading pattern.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Brent crude averaged USD 79.1/b in January. So far in February it has averaged USD 81.5/b and at the moment it trades at USD 82.7/b. Typical market comments these days are along the theme ”looking for direction” or ”waiting for new signals on supply or demand”. But other comments are more attuned to a view that the direction is indeed sideways this year. Argus last week describe the outlook for the supply/demand balance for 2024 as ”almost perfectly aligned” and Goldman adds to this view in a note yesterday with ”oil set to extend its tight trading range”.

Cease-fire in Gaza on Monday 4 March may create a buying opportunity. News this morning is Biden expressing hopes that a cease-fire in Gaza may start as soon as Monday next week. In our view there is basically zero risk premium in the current oil price due to Middle East tensions. So if the oil price sells off on firm news of a cease-fire, then it is probably a good buying opportunity in our view.

We maintain our strong view of an average Brent crude oil price of USD 85/b in 2024. Total US crude and product stocks including SPR has gone flat sideways since the end of 2022, all through 2023 and has continued to do so in 2023. US oil inventories are below where they were one year ago both when SPR is included and excluded. This is a reflection of a global oil market in balance though OPEC+ has indeed been the balancing agent.

For the year to come, total US hydrocarbon liquids production is forecast by the US EIA to go flat sideways until October this year and in Q4-24 US production is forecast to be only 0.1 m b/d above Q4-23. So no damaging super-growth from the US to kill the oil party this year. In its last monthly report the US EIA actually reduced its forecast for US production by 100 k b/d to 22.3 m b/d (all liquids included). Russia’s energy minister, Nikolay Shulginov, stated in Tass news agency recently that he expects Russian oil production to decline to 530 mn ton in 2024 from 523 mn ton in 2023. That’s a decline of 1.3% YoY and would equate to a decline of 120-130 k b/d decline YoY. So neither of these oil producing giants are set to unsettle the global oil market this year with too much supply.

Demand growth looks set to be a normal 1.3 m b/d in 2024. The most bearish on oil demand growth is probably the IEA which predicts demand to grow on by 1.2 m b/d YoY in 2024. The US EIA expects demand to grow by 1.4 m b/d. But if we look closer at the numbers from the IEA it expects demand to rise by 1.6 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24. Together with muted supply from both the US and Russia this year this all sums up to a gradually rising need for oil from OPEC through 2024. This made us write the headline ”Better and better every day” in a crude oil comment in late January. Demand for oil from OPEC doesn’t look stellar. But it looks set to be better and better through the year and that is most definitely a great comfort zone for OPEC+.

Sideways, yes, but normal trade range around the mean is still usually +/- USD 20/b. Amid all the current calmness, let us still not forget that Brent crude usually trades in a range through the year of +/- USD 20/b around the mean as there are always some surprises along the way. We don’t think that the situation in the Middle East will spiral out of control into an all-out regional war involving Iran and resulting in large losses of oil supply to the market. And we don’t think there are much risk premium in current oil prices related to this either. But at times in 2024 it may look like it might happen. And that’s probably when you would see the high price point of the year. Maybe as high as USD 105/b. On the bearish we do not think that we’ll have a major economic slowdown or a recession in 2024. But at times in 2024 it may look like we are about to tip into a major slowdown and that would probably be when you’d see the low price point of the year. Maybe as low as USD 65/b.

Total US crude and product stocks incl. SPR has gone sideways since end of 2022, all through 2023 and so far in 2024. Currently it is only 13 m b above the low-point in late 2022!

Total US crude and product stocks incl. SPR
Source: SEB graph, Blbrg data

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average. Still struggling with a significant deficit of middle distillates.

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg and EIA data

US refinery utilization at very low level vs. normal. Extensive maintenance this spring is expected. Result will be low production of oil products, falling inventories of oil products, higher refining margins but also rising crude stocks.

US refinery utilization at very low level vs. normal.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US EIA forecast for total US liquids production. To go sideways in 2024 to Oct-2024.

US EIA forecast for total US liquids production
Source: SEB graph and calculations, US EIA data STEO

Strong growth in US supply in 2022 and 2023. But 2024 is only set to grow 0.5 m b/d YoY on average. The growth in 2024 is in part a result of production in 2023 starting low and ending high. But from Jan to Oct 2024 US production will go sideways and only rise by 0.1 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24.

YoY change in total US hydrocarbon liquids production
Source: SEB calculations and graph, US EIA data STEO

Global floating crude stocks at 66 m b and not too far above the more normal 50 m b level.

Global floating crude stocks
Source: SEB graph, Blbrg data

IEA Feb-2024 OMR: Call-on-OPEC is rising gradually through 2024. Better and better for OPEC every quarter to Q3-24

Source: SEB graph, IEA data
Fortsätt läsa

Populära