Följ oss

Analys

SEB Jordbruksprodukter, 16 augusti 2012

Publicerat

den

SEB Veckobrev Jordbruksprodukter - AnalysFredagens WASDE-rapport var ”OK” för vete och sojabönor, men USDA:s prognos för utbud och efterfrågan i majs visar rekordlåga lager och vi tror inte att man tagit hänsyn till de produktionsbortfall som kunnat tas hänsyn till. Priset måste ransonera konsumtionen mycket. Risken är på uppsidan. Att priset ändå inte gick upp ordentligt beror på att EPA/USDA efter WASDE-rapporten i fredags erkände att man ”tittar på” att minska etanolanvändningen. Regn under helgen fick också sojabönspriset att mjukna.

Ett politiskt beslut som leder till minskade stöd till etanolproduktion med majs skulle kunna få priserna att falla. Vi vet alldeles för lite än så länge om den här processen, men behåller tills vidare vår positiva vy på prisutvecklingen för majs, och därmed för vete och oljeväxter också.

Priset på potatis för ny skörd har på tre dagar stigit från 17 euro per dt till 20.70 euro. Potatishaussen är alltså det mest spännande vi har att berätta om den här veckan.

”The Duke brothers” som på 80-talet försökte klämma åt apelsinjuicemarknaden i filmen ”Ombytta roller” (Trading places), har nu fått en ny marknad. Idag är tredje dagen man kan handla frystkoncentrerad äppeljuice, på MGEX.

Utsikt för priser på jordbruksråvarorNu har vi lagt till terminspris-tabeller för EUREX mjölkpulver och Amerikansk klass 3 flytande mjölk som handlas på CME, längst bak i det här brevet.

Odlingsväder

”Renewed development towards El Niño” skrev Australian Bureau of Meteorology den 14 augusti. De skriver att utvecklingen mot El Niño avtog under juli, men att utvecklingen har tagit ny fart de senaste två veckorna. Deras klimatmodeller indikerar nu att El Niño-förhållanden uppnås innan september är slut. Southern Oscillation Index (SOI) har återigen fallit och ligger nu på -8.1. Ett värde på mellan -8 och +8 indikerar neutrala ENSO-förhållanden, medan ett värde under -8 indikerar El Niño. Flera andra faktorer, såsom t ex högre temperatur vattnet i mellersta Stilla Havet pekar i samma riktning, en återkomst av El Niño. El Niño innebär generellt sett torrt och varmt väder i Australien och Sydostasien, och fuktigt väder i Sydamerika. Australien producerar mycket vete, medan Sydamerika producerar mindre vete, mindre i år än vanligt pga Kirschners konfiskatoriska skatt av argentiska veteodlare. Däremot producerar Sydamerika mycket sojabönor och mycket majs, och socker. För världen väger Sydamerikas fördelar mycket tyngre än Australiens nackdelar.

Southern Oscillation Index har fallit

Vete

WASDE-rapporten i fredags visade precis som väntat lägre produktion. Produktionen var till och med lägre än väntat.

Global veteproduktion enligt WASDE-rapporten

För USA och Kanada justerades produktionen upp något lite. Även Indien justerades upp. EU justerades ner en gnutta, liksom Argentina (på lägre areal). Ryssland justerades ner 6 mt, vilket antagligen INTE är tillräckligt, som vi skrev för ett par veckor sedan. Med 30% lägre hektarskörd, såsom siffrorna nått oss, innebär en total spannmålsskörd på 66 mt, inte 75 – 80 som Rysslands jordbruksministerium säger. Man lämnar Australiens förutspådda skörd oförändrad, förmodligen för att man inte visste något säkert om El Niño när man gjorde rapporten. Vi har sett ovan att det är mycket troligt att det kommer att vara El Niño innan slutet av september. USDA har justerat ner hektarskörden från förra året med 6% och då var förra årets hektarskörd långt över trenden. Det ligger alltså väldigt lite El Niño-effekt i siffrorna från USDA. Nedan ser vi förändringen i hektarskörd för vete i Australien från året innan, för de år då det varit El Niñoförhållanden den 30 september.

Hektarskörd för vete i Australien

Jag har valt att identifiera El Niño med SOI < -8 per 30 september. Om vi nu tänker på att USDA endast har justerat ner förra årets hektarskörd med 6% för Australien, och vi tänker att det borde vara närmare genomsnittet de senaste 50 åren, -22%, så kan vi räkna lite. Skörden förra året i Australien var 29.5 mt. USDA har den till 26 mt i år. USDA räknar då med 6% lägre areal också. Låt oss anta att det är så och så sänker vi hektarskörden med 22% istället för 6%. Då hamnar vi på 21.5 mt. Det är alltså 4.5 mt lägre och alltså 4.5 mt lägre globala carry out stocks, eftersom detta skulle ha exporterats. Nedan ser vi USDA:s idé om carry out stocks:

World wheat end stocks augusti 2012

Vi tror att utgående lager kommer att reduceras ytterligare. Lagren är inte akut låga i ett historiskt perspektiv. Problemet i världen är inte vete, utan majs. Nedan ser vi utgående lager enligt USDA:s prognos i förhållande till global konsumtion (i antal dagar av konsumtion).

Utgående lager av vete enligt USDA:s prognos

Matifvetet med novemberleverans har fortfarande en ”bullish” triangel. Priset ”brukar” bryta upp vid sådana mönster.

Teknisk prognos för priset på vete (Matif) den 16 augusti 2012

Nedan ser vi Chicagovetet med leverans i december. Den tekniska bilden indikerar samma sak här, men antyder snarare att ytterligare trendlös ”sidledes” rörelse är mest sannolik.

Teknisk prognos på vetepriset (Chicago) den 16 augusti 2012

Maltkorn

Novemberkontraktet på maltkorn ligger i en nedgångsfas som har stora likheter med vad som i efterhand ofta identifieras som en rekyl inför en ny, kraftig prisuppgång. Nedgången från förra veckan är 4 euro per ton.

Teknisk prognos för priset på maltkorn - 16 augusti 2012

Potatis

Potatispriset bröt intervallet när 17 euro bröts och det genererade en teknisk köpsignal. Säljarna klev bort från 17. Det fick priset att på tre dagar gå upp från 17 euro per dt till 21.80 som högst för att igår stänga på 20.70.

Teknisk prognos på potatispriset den 16 augusti 2012

Majs

Nedanför ser vi USDA:s produktionsestimat. Sedan julirapporten har de justerat ner produktionen med 55 mt. Man har höjt produktionen med 6 mt för Brasilien + Argentina, vilket inte är orimligt om man tar hänsyn till El Niño (vilket de dock inte gjorde för veteproduktionen i Australien). Före detta Sovjetunionen har man antagligen sänkt för lite.

Världsproduktion av majs - augusti 2012

Nedan ser vi utgående lager. USDA har skurit bort 750 miljoner bushels i foderefterfrågan i USA. Dessutom har man sänkt åtgången till etanolproduktion med 400 mbu och 300 mbu i lägre export. Det tar ner utgående lager för USA från 30 till 16.5 mt.

Lager av majs - augusti 2012

I termer av USA:s konsumtion, är det den näst lägsta nivån på 50 år. 1996 var det en fraktion lägre. Ser vi dock USA som försörjaren av mat till världsmarknaden, och vi jämför utgående lager i USA med global konsumtion, så är det den lägsta lagernivån på 50 år (så långt bakåt vi har data). Vi ser ett diagram över detta nedan.

Lager av majs - Dagar av global konsumtion

USA:s lager räcker till 6 dagar av global konsumtion. Som vi ser i diagrammet ovan ”slår” det 1995, då lagren räckte i 6.55 dagar. 1973 är ett annat lågvattenmärke. Då bottnade lagren på 12 dagar. 1973 är året för ”the Great Grain Robbery”, då Sovjetunionen råkade ut för torka och i hemlighet dammsög världsmarknaden på spannmål, innan missväxten blev känd. Det var så pass allvarligt att USDA ansåg sig behöva inrätta FAS. FAS är Foreign Agricultural Service. Det är tack vare FAS vi har så bra statistik på globalt utbud och efterfrågan som publiceras genom WASDE-rapporterna. Det lite skrämmande att inse att situationen just nu alltså är värre än 1973 när vi ser på det på det här sättet. Men det kanske inte är fullt lika illa, därför att Argentina och framförallt Brasilien har klivit in som stora producenter för världsmarknaden vid sidan av USA.

Globala utgående lager i termer av global konsumtion ser vi nedan. Det är lågt även där. Det mest väsentliga för världsmarknadspriset är emellertid inte vad som finns i t ex Kina, utan vad som kan komma ut på världsmarknaden. Störst relevans för världsmarknadspriset har situationen i USA.

Lager av majs i global konsumtion - 51 år

Nedanför ser vi prisutvecklingen för spotkontrakten på sojabönor, vete och majs. Vi ser att världen inte egentligen har ett veteproblem, utan ett sojabönsproblem och framförallt ett majsproblem. Majs är ett mycket sämre spannmål än vete och kan inte gärna bli dyrare än vete, eftersom man då kommer att substituera majs med vete i foderblandningar. Därmed blir världens majsproblem ett veteproblem.

Spotkontrakten för sojabönor, vete och majs

Måndagens crop ratings visade att majs i visade en ökning på 1% i kategorin very poor, till 26%. Förra året var det 5%. Good och Excellent var oförändrade på 20% och 3%. Priset på decembermajs har även den senaste veckan rört sig ”sidledes”, trots all ”action” i fredags vid WASDE-rapporten.

Teknisk prongos på majspriset

I fredags bekräftade EPA / USDA att man ”tittade på” etanolmandatet. Vi skrev för ett par veckor sedan om att Frankrike kallat in ett nytt G20-möte om matkrisen. Jag hade trott att de återigen skulle försöka anklaga ”investerare” eller ”spekulanter” för att ha drivit upp priset (i strid mot bättre vetande). Men det verkar som om fokus kommer att vara på etanolproduktion av spannmål. I en artikel i måndagens Financial Times rapporteras också om att FN vill att man på G20-mötet ska försöka begränsa produktionen av etanol med spannmål som råvara. För bara några få år sedan var det just samma FN som krävde mer etanolproduktion med spannmål.

Att majspriset hänger ihop med priset på etanol ser vi lätt i nedanstående diagram, där båda serierna börjar på 100 och anpassade med hedge-ratiot mellan etanol och majs.

Hedge-ratio mellan etanol och majs

Vad politikerna i USA och i G20 kommer fram till har klivit in på höstens scen som en central faktor för prisutvecklingen. Om de beslutar sig för att minska subventionerna för etanol och spara såväl pengar i sina skuldtyngda statsbudgetar, säkert lockande, och återigen ”rädda planeten”, kan de få spannmålspriset att falla kraftigt. Ironiskt nog håller EU nu på att reglera råvaruterminsmarknaden för att hindra spekulanter att orsaka volatilitet, en anklagelse som enhälligt avvisats av alla från IMF, OECD och FAO till akademia. Det är verklighetens ironi, att det nu är politikerna själva som orsakar volatiliteten på marknaden. Det är i och för sig inget ovanligt. Vi har tidigare visat hur exportstopp och prisregleringar införs av politiker när priset stiger. Genom detta får de priset på världsmarknaden att stiga ännu mer. Men hur troligt är det att Obama ett valår fattar ett politiskt beslut som ger redan bedrövade amerikanska bönder ett lägre pris på vad de nu lyckas skörda? Indiens foderindustri har begärt att exporten av majs ska förbjudas omedelbart pga den dåliga produktionen i spåren av den dåliga monsunen. Processen med exportstopp är definitivt startad nu. På en vecka har marknaden glömt frågan om Ryssland kommer att införa exportstopp. Den faktorn är trots allt alltjämt aktuell.

Priset ”borde” gå upp på den rekorddåliga skörden, men den politiska etanolfrågan vet vi för lite om än så länge. Med viss tvekan behåller vi vår köprekommendation.

Sojabönor

Väderleksprognosen för de närmaste tio dagarna innehåller en hel del regn och kallare temperaturer för relevanta sojabönsområden i USA. Men bönorna är å andra sidan ca 3 veckor tidiga i sin utveckling mot normalt. Enligt måndagens crop report sätter 83% av sojabönorna baljor nu, mot 64% förra året. Andelen i good / excellent condition ökade 1% till 30%. Produktionsestimaten i fredagens WASDE-rapport ser vi nedan.

World soybean production - 2011 / 2012 / 2013

Det är en stor sänkning för USA och en ökning för Brasilien. Enligt detta är Brasilien nu världens största producent av sojabönor. Argentina har just höjt exportskatten på biodiesel från 20% till 32%. Nedan ser vi utgående lager. USA ligger rekordlågt, liksom på majs.

World soybean end stocks 2011 / 2012 / 2013

Tack vare Brasilien ligger globala lager inte lågt i ett historiskt perspektiv, som vi ser i nedanstående diagram som visar utgående globala lager i termer av dagar av konsumtion. Argentina har också stora lager, men med den kortsiktiga och destruktiva jordbrukspolitik som landets president bedriver är det svårt att se hur Argentina ska kunna växa enligt sin potential.

Lager av sojabönor räknat i antal dagar av världskonsumtion

Nedan ser vi kursdiagrammet på sojabönor med leverans i november. Sojabönor har rört sig sidledes precis som majs och vete. Om något pekar trenden fortsatt uppåt.

Teknisk prognos för pris på sojabönor - 16 augusti 2012

Raps

Priset på novemberterminen befinner sig alltjämt i en obruten uppåtgående trend. 500 som var ett starkt stöd, bröts för en vecka sedan, men köpare dök upp på 490 nivån. Trenden uppåt är intakt och det är möjligt att marknaden ska upp och testa toppen från juli igen.

Teknisk prognos på rapspriset - 16 augusti 2012

Gris

Decemberkontraktet på lean hogs som bröt under stödet på 76 cent, rekylerade upp till detta (ett säljtillfälle) och har nu återtagit prisfallet.

Teknisk prognos för priset på lean hogs - 15 augusti 2012

Mjölk

Priset på mjölkpulver i Nordeuropa har fortsatt att stiga ännu en vecka. Priset har ökat 4% från 2450 euro per ton till 2538.

Teknisk prognos på mjölkpriset - 15 augusti 2012

På den amerikanska börsen, har priset rört sig sidledes, liksom majsen och sojan. Trenden är dock uppåtriktad och 20 cent är en psykologiskt viktig ni pga att det är en så jämn siffra. Säkerligen ligger det en del ”take profit” / prissäkringsordrar där.

Diagram över mjölkpriset - 15 augusti 2012

Socker

Priset på socker har, såsom vi har förutspått, fortsatt att sjunka. 20 cent är en psykologiskt viktig nivå. Möjligen kan det komma en rekyl på den nivån, men trenden på lite längre sikt är nedåtriktad.

Teknisk prognos på sockerpriset - 15 augusti 2012

[box]SEB Veckobrev Jordbruksprodukter är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Disclaimer

The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).

Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.

About SEB

SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.

Fortsätt läsa
Annons
Klicka för att kommentera

Skriv ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *

Analys

Bearish momentum may return but strategic buying is starting to kick in

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

EUA price action: The seeds of the rally may have come from Red Sea troubles, higher freight rates and higher ARA coal prices. Add in record short positioning in EUAs, nat gas being cheap relative to oil in Asia, participants in the EU ETS purchasing EUAs strategically, rising temperature adj. nat gas demand in Europe (though absolute demand still very, very weak due to warm weather) and lastly a weather forecast pointing to more normal temperatures in North West Europe. And ”Bob’s your uncle”, the EUA Dec-24 price rallied 10.8% from EUR 52.2/ton on Feb 26 to EUR 57.84/ton ydy.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

It is normal with short-covering rallies in bear markets. What puzzled us a little was the involvement of coal prices in the rally together with nat gas and EUAs. Did the upturn in coal prices come from the Chinese market with participants there maybe sniffing out some kind of imminent, large government stimulus package and front-running the market?  No. There has been no rally in iron ore and the upturn in coal prices in Asia have been lagging the upturn in ARA coal prices.

Did the rally come from the Utility side in Europe where Utilities jumped in and bought Coal, Gas and EUAs and selling power against it? Probably not because forward fossil power margins are still very negative.

The most plausible explanation for the upturn in coal prices is thus Red Sea troubles, higher dry freight rates and higher ARA coal prices as a result. ARA coal prices bottomed out on 14 Feb and then started to move higher. The Baltic dry index started to rally already in mid-January. This may have been the seeds which a little later helped to ignite the short-covering rally in nat gas and EUAs. Add in a) Record short positioning in EUA contracts by investment funds with need for short-covering as EUA prices headed higher, b) Japanese LNG trading at only 58% versus Brent crude vs. a 2015-19 average of 73% thus nat gas was cheap vs. oil, c) Participants in the EU ETS starting to buy EUAs strategically because the price was close to EUR 50/ton, d) Gradually improving nat gas demand in Europe in temperature adjusted terms though actual.

Mixed price action this morning. Bearish momentum may return but strategic buying is kicking in. Today the EUA price is falling back a little (-0.3%) along with mixed direction in nat gas prices. The coal-to-gas differential (C-t-G diff) for the front-year 2025 still looks like it is residing at around EUR 47/ton and lower for 2026 and 2027. We expect C-t-G diffs to work as attractors to the EUA price from the power market dynamics side of the equation. Thus if nat gas prices now stabilizes at current levels we should still see bearish pressure on EUAs return towards these C-t-G diff levels. The forward hedging incentive index for power utilities in Germany is still deeply negative with no incentive to lock in forward margins as these largely are negative. Thus no normal purchasing of EUAs for hedging of power margin purposes.

That said however. We do see increasing interest from corporate clients to pick up EUAs for longer-term use and strategic positioning and that will likely be a counter to current bearish power market drivers. Even utilities will likely step in a make strategic purchases of EUAs. Especially those with coal assets. Irrespective of current forward power margins. An EUA price below EUR 60/ton is cheap in our view versus a medium-term outlook 2026/27 north of EUR 100/ton and we are not alone holding the view.

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied. 

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied.
Source: Blbrg graph and data

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb
Source: Blbrg graph, SEB highlights

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short
Source: Blbrg graph and data

Price of Japanese LNG vs price of TTF nat gas as a spread in EUR/MWh. Rising price of Japanese LNG vs. TTF. But this could be coming from changes in LNG freight rates

Price of Japanese LNG vs price of TTF
Source: SEB graph and calculations

Price of Japanese LNG vs. Brent crude traded all the way down to 58% making it cheap in relative terms to oil.

Price of Japanese LNG vs. Brent crude
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative
Source: SEB calculations and graph

Forward EUA prices in green (today’s prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac. The latter is calculated with today’s nat gas prices and closing prices for ARA coal from ydy. In a medium-tight EUA market the Coal-to-Gas differential in lilac will typically be an ”attractor” for the EUA price in terms of power market dynamics.

Forward EUA prices in green (today's prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

A ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying?

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

The EUA market rallied 3.4% ydy and is adding another 0.5% this afternoon with EUA Dec-24 at EUR 54.2/ton. Despite the current bounce in prices we think that the ongoing sell-off in EUA prices still has another EUR 10/ton downside from here which will place the low-point of EUA Dec-24 and Dec-25 at around around EUR 45/ton. Rapidly rising natural gas inventory surplus versus normal and nat gas demand in Europe at 23% below normal will likely continue to depress nat gas prices in Europe and along with that EUA prices. The EUA price will likely struggle to break below the EUR 50/ton level, but we think it will break.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

That said, our strong view is still that the deal of the year is to build strategic long positions in EUA contracts. These certificates are ”licence to operate” for all companies who are participants in the EU ETS irrespective whether it is industry, shipping, aviation or utilities. We have argued this strongly towards our corporate clients. The feedback we are getting is that many of them indeed are planning to do just that with board approvals pending. Issuance of EUAs is set to fall sharply from 2026 onward. The Market Stability Reserve (MSR) mechanism will clean out any surplus EUAs above 833 m t by 2025/26. Medium-term market outlook 2026/27 is unchanged and not impacted by current bearish market fundamentals with fair EUA price north of EUR 100/ton by then. Building strategic long position in EUAs in 2024 is not about pinpointing the low point which we think will be around EUR 45/ton, but instead all about implementing a solid strategic purchasing plan for EUAs for 2024.

The ingredients in the bottoming process will be: 1) Re-start of European industry as energy prices come down to normal, 2) Revival in nat gas demand as this happens, 3) Nat gas prices finding a floor and possibly rebounding a bit as this happens, 4) Asian nat gas demand reviving as nat gas now normally priced versus oil, 5) Strategic purchasing of EUA by market participants in the EU ETS, 6) Speculative buying of EUAs, 7) Bullish political intervention in H2-24 and 2025 as EU economies revive on cheap energy and politicians have 2024-elections behind them.

On #1 we now see calculations that aluminium smelters in Europe now are in-the-money but not restarted yet. On #2 we see that demand destruction (temp. adj.) in Europe is starting to fade a bit. On #3 we have not seen that yet. On #4 we see stronger flows of LNG to Asia. On #5 we see lots of our corporate clients planning to purchase strategically and finding current EUA prices attractive.  On #6 it may be a bit early and so as well for #7.  

For EU ETS participants it may be a ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying? Those who wait too long may find the carbon constrained future hard to handle. 

Ydy’s short-covering rally lost some steam this morning before regaining some legs in the afternoon. The EUA Dec-24 ydy rallied 3.4% to EUR 53.97/ton in what looks like a short-covering-rally in both coal, nat gas, power and EUAs. This morning it gave almost all of the gains back again before regaining some strength in the afternoon to the point where it is now up at EUR 54.7/ton which is +1.4% vs. ydy. A weather forecast promising more seasonally normal temperatures and below normal winds could be part of the explanation.

The power market is currently the main driver and nat gas prices the most active agent. The main driver in the EUA market is the power market. When the EUA market is medium-tigh (not too loose and not too tight), then the EUA price will naturally converge towards the balancing point where the cost of coal fired electricity equals the cost of gas fired electricity. I.e. the EUA price which solves the equation: a*Coal_price + b*EUA_price = c*Gas_price + d*EUA_price where a, b, c and d are coefficients given by energy efficiency levels, emission factors and EURUSD fex forward rates. As highlighted earlier, this is not one unique EUA balancing price but a range of crosses between different efficiencies for coal power and gas power versus each other.

Coal-to-gas dynamics will eventually fade as price driver for EUAs but right now they are fully active. Eventually these dynamics will come to a halt as a price driver for the EUA price and that is when the carbon market (EU ETS) becomes so tight that all the dynamical flexibility to flex out of coal and into gas has been exhausted. At that point in time the marginal abatement cost setting the price of an EUA will move to other parts of the economy where the carbon abatement cost typically is EUR 100/ton or higher. We expect this to happen in 2026/27.

But for now it is all about the power market and the converging point where the EUA price is balancing the cost of Coal + CO2 equal to Gas + CO2 as described above. And here again it is mostly about the price of natural gas which has moved most dramatically of the pair Coal vs Gas.

Nat gas demand in Europe is running 23% below normal and inventories are way above normal. And natural gas prices have fallen lower and lower as proper demand recovery keeps lagging the price declines. Yes, demand will eventually revive due low nat gas prices, and we can see emerging signs of that happening both in Europe and in Asia, but nat gas in Europe is still very, very weak vs. normal. But reviving demand is typically lagging in time vs price declines. Nat gas in Europe over the 15 days to 25. Feb was roughly 23% below normal this time of year in a combination of warm weather and still depressed demand. Inventories are falling much slower than normal as a result and now stand at 63.9% vs. a normal 44.4% which is 262 TWh more than normal inventories.

Bearish pressure in nat gas prices looks set to continue in the short term. Natural gas prices will naturally be under pressure to move yet lower as long as European nat gas demand revival is lagging and surplus inventory of nat gas keeps rising rapidly. And falling front-end nat gas prices typically have a guiding effect on forward nat gas prices as well.

Yet lower nat gas prices and yet lower EUA prices in the near term most likely. Nat gas prices in Europe will move yet lower regarding both spot and forwards and the effect on EUA will be continued bearish pressure on prices.

EUA’s may struggle a bit to break below the EUR 50/ton line but most likely they will. EUA prices will typically struggle a bit to cross below EUR 50/ton just because it is a significant number. But it is difficult to see that this price level won’t be broken properly as the bearish pressure continues from the nat gas side of the equation. Even if nat gas prices comes to a halt at current prices we should still see the EUA price break below the EUR 50/ton level and down towards EUR 45/ton for Dec-24 and Dec-25.

The front-year nat gas price is the most important but EUA price should move yet lower even if it TTF-2025 stays unchanged at EUR 27.7/ton. The front-year is the most important for the EUA price as that is where there is most turnover and hedging. The following attractors for the EUA forward prices is with today’s TTF forward price curve (TTF Cal-2025 = EUR 27.7/ton) and today’s forward EURUSD FX curve and with ydy’s ARA coal closing prices. What it shows is that the forward EUA attractors are down at EUR 45/ton and lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important ”attractor” for the EUA price (Cal-2025 = average of Dec-24 and Dec-25) and that is down to around EUR 45/ton with a TTF Cal-2025 price of EUR 27.7/ton. The bearish pressure on EUA prices will continue as long as the forward nat gas prices are at these price levels or lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important "attractor" for the EUA price
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

And if we take the EUA attractors from all the different energy efficiency crosses between coal and gas then we get an average attractor of EUR 44.2/ton for EUA Cal-2025 (= average of Dec-24 and Dec-25) versus a market price today of EUR 53.9/ton.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas for 2025 we get an average of EUR 44.2/ton vs an EUA market price of EUR 53.9/ton. Bearish pressure on EUAs will continue as long as this is the case.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas
Source: SEB graph and calculations, Blgrg data

Utility hedging incentive index still deeply negative: Utilities have no incentive currently to buy coal, gas and EUAs forward and sell power forward against it as these forward margins are currently negative => very weak purchasing of EUAs from utilities for the time being. 

Utility hedging incentive index
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas in Europe for different periods with diff between actual and normal decomposed into ”price effect” and ”weather effect”. Demand last 15 days were 23% below normal!

Natural gas demand in Europe
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year. Depressing spot prices more and more. Nat gas prices are basically shouting: ”Demand, demand, where are you?? Come and eat me!”

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

Comfort zone for OPEC+ in 2024 as fundamentals gradually improve in its favor

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Back to its sideways trade range and inching almost unnoticeable higher as the year progresses. Brent crude is up 0.2% this morning to USD 82.7/b along with copper (+0.3%) and Shanghai equities (+1.0%). Brent crude saw some bearish action at the end of last week but it recovered a good portion of that ydy (+1.1%) and then a little more again this morning. With this it has mostly returned back to its sideways trading pattern.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Brent crude averaged USD 79.1/b in January. So far in February it has averaged USD 81.5/b and at the moment it trades at USD 82.7/b. Typical market comments these days are along the theme ”looking for direction” or ”waiting for new signals on supply or demand”. But other comments are more attuned to a view that the direction is indeed sideways this year. Argus last week describe the outlook for the supply/demand balance for 2024 as ”almost perfectly aligned” and Goldman adds to this view in a note yesterday with ”oil set to extend its tight trading range”.

Cease-fire in Gaza on Monday 4 March may create a buying opportunity. News this morning is Biden expressing hopes that a cease-fire in Gaza may start as soon as Monday next week. In our view there is basically zero risk premium in the current oil price due to Middle East tensions. So if the oil price sells off on firm news of a cease-fire, then it is probably a good buying opportunity in our view.

We maintain our strong view of an average Brent crude oil price of USD 85/b in 2024. Total US crude and product stocks including SPR has gone flat sideways since the end of 2022, all through 2023 and has continued to do so in 2023. US oil inventories are below where they were one year ago both when SPR is included and excluded. This is a reflection of a global oil market in balance though OPEC+ has indeed been the balancing agent.

For the year to come, total US hydrocarbon liquids production is forecast by the US EIA to go flat sideways until October this year and in Q4-24 US production is forecast to be only 0.1 m b/d above Q4-23. So no damaging super-growth from the US to kill the oil party this year. In its last monthly report the US EIA actually reduced its forecast for US production by 100 k b/d to 22.3 m b/d (all liquids included). Russia’s energy minister, Nikolay Shulginov, stated in Tass news agency recently that he expects Russian oil production to decline to 530 mn ton in 2024 from 523 mn ton in 2023. That’s a decline of 1.3% YoY and would equate to a decline of 120-130 k b/d decline YoY. So neither of these oil producing giants are set to unsettle the global oil market this year with too much supply.

Demand growth looks set to be a normal 1.3 m b/d in 2024. The most bearish on oil demand growth is probably the IEA which predicts demand to grow on by 1.2 m b/d YoY in 2024. The US EIA expects demand to grow by 1.4 m b/d. But if we look closer at the numbers from the IEA it expects demand to rise by 1.6 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24. Together with muted supply from both the US and Russia this year this all sums up to a gradually rising need for oil from OPEC through 2024. This made us write the headline ”Better and better every day” in a crude oil comment in late January. Demand for oil from OPEC doesn’t look stellar. But it looks set to be better and better through the year and that is most definitely a great comfort zone for OPEC+.

Sideways, yes, but normal trade range around the mean is still usually +/- USD 20/b. Amid all the current calmness, let us still not forget that Brent crude usually trades in a range through the year of +/- USD 20/b around the mean as there are always some surprises along the way. We don’t think that the situation in the Middle East will spiral out of control into an all-out regional war involving Iran and resulting in large losses of oil supply to the market. And we don’t think there are much risk premium in current oil prices related to this either. But at times in 2024 it may look like it might happen. And that’s probably when you would see the high price point of the year. Maybe as high as USD 105/b. On the bearish we do not think that we’ll have a major economic slowdown or a recession in 2024. But at times in 2024 it may look like we are about to tip into a major slowdown and that would probably be when you’d see the low price point of the year. Maybe as low as USD 65/b.

Total US crude and product stocks incl. SPR has gone sideways since end of 2022, all through 2023 and so far in 2024. Currently it is only 13 m b above the low-point in late 2022!

Total US crude and product stocks incl. SPR
Source: SEB graph, Blbrg data

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average. Still struggling with a significant deficit of middle distillates.

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg and EIA data

US refinery utilization at very low level vs. normal. Extensive maintenance this spring is expected. Result will be low production of oil products, falling inventories of oil products, higher refining margins but also rising crude stocks.

US refinery utilization at very low level vs. normal.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US EIA forecast for total US liquids production. To go sideways in 2024 to Oct-2024.

US EIA forecast for total US liquids production
Source: SEB graph and calculations, US EIA data STEO

Strong growth in US supply in 2022 and 2023. But 2024 is only set to grow 0.5 m b/d YoY on average. The growth in 2024 is in part a result of production in 2023 starting low and ending high. But from Jan to Oct 2024 US production will go sideways and only rise by 0.1 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24.

YoY change in total US hydrocarbon liquids production
Source: SEB calculations and graph, US EIA data STEO

Global floating crude stocks at 66 m b and not too far above the more normal 50 m b level.

Global floating crude stocks
Source: SEB graph, Blbrg data

IEA Feb-2024 OMR: Call-on-OPEC is rising gradually through 2024. Better and better for OPEC every quarter to Q3-24

Source: SEB graph, IEA data
Fortsätt läsa

Populära