Analys

SEB – Jordbruksprodukter, 26 juli 2012

Publicerat

11 år sedan

den

26 juli, 2012

Inledning

Det är nu en månad sedan ni fick vårt senaste veckobrev. I den ändrade vi vår marknadstro från negativ till positiv. Men prisuppgångarna på jordbruksprodukter sedan dess har varit våldsammare än vad vi hade kunnat tänka oss för en månad sedan.

Den senaste månaden har majspriset stigit med 26%. Chicagovetet har gått upp med 25% och kostar nu återigen, för alla löptider, mer än Matif:s kvarnvete. Matif-vetet har ”bara” stigit med 18%. Sojabönorna med 14%. I gårdagens Dagens Industri kunde vi läsa en chock-artikel om risken för kraftigt högre ölpriser. Det har vi svårt att förstå eftersom maltkornet på Matif den senaste månaden har stigit med 13% och det senaste året med 2%.

Vi fortsätter att ha en vy om högre priser på vete, maltkorn, majs, och sojabönor.

Odlingsväder

Det är väl knappast någon nyhet att det råder torka i USA. NOAA har klassat torkan som den värsta sedan 1954. Nedan ser vi den senaste torka-rapporten. NOAA förutspår en förlängning av torkan in i oktober, vilket kan ha en negativ inverkan på höstsådden av vete.

Southern Oscillation Index har stigit från El Niño-nivåer på mer än -8. Nu ligger indexet på -1.4. Det indikerar neutrala ENSO-förhållanden. Sådden i Argentina är i full gång och >80% är redan i marken, dock i betydligt mindre omfattning än tidigare år. Det är böndernas protest mot presidentens konfiskatoriska skatt på veteproduktionen. Både Rosario Grain Exchange och BAGE har estimerat att arealen är 22% mindre än förra året. USDA har INTE tagit hänsyn till denna minskning i sitt estimat från juli WASDE.

Eurokrisen

Samtidigt som produktionen minskar genom torka på olika håll i världen, skakar ekonomierna i eurolandet. Nedan ser vi räntenivån på obligationer utgivna av den spanska staten, med 10 års löptid. En räntenivå på över 6% har tidigare angetts som en räntenivå som gör att räntorna spränger landets budget i framtiden. Av allt att döma ser Spanien ut att vara nästa land att följa Grekland.

Under tiden, kräver stödpartierna för Tysklands förbundskansler Merkel, att Tyskland ska kräva att Grekland lämnar eurosamarbetet. Detta sker samtidigt som ratinginstitutet Moody’s tillkännagivit att de kan komma att sänka Tysklands kreditvärdighet från ”Aaa”. Tyskland har hittills gått med på att plocka upp notan för de tillgångsvärden som gått upp i rök i problemländerna i södra Europa. Eftersom Merkel och före detta franska presidenten Sarkozy valde att satsa hela Europa, istället för att låta länderna som hade problem ta itu med dem själva, har euron kommit på fall. Nedan ser vi priset på en euro i terminer av dollar. Och då ska vi betänka att USA i sig är ett imperium av skulder, det också.

Nedan ser vi eurons förändring mot fyra olika valutor, dels mot dollarn och dels mot starkare valutor.

Vete

Matifvetet med novemberleverans nådde upp till 271.50 den 19 juli, men har sedan dess rekylerat ner till 260.50 euro per ton.

Nedan ser vi Chicagovetet med leverans i december. Efter att motståndet på 740 cent bröts för en månad sedan har priset gått upp till 915 cent i skrivande stund. Det är en större uppgång än Matifvetet gjorde, i synnerhet när man beaktar att dollarn har stärkts mot euron under den här perioden.

Allt höstvete är skördat i USA nu och eventuell torka kan skada vårvetet. Man skulle därför kunna tro att vårvetet stigit mer i pris i USA, men som vi ser i nedanstående diagram är det inte fallet. Vårvete av sorten Red Spring Wheat handlas på börsen i Minneapolis. Vårvetet är naturligtvis dyrare än Chicagovetet.

Just nu visar väderleksprognoserna att vårveteregionerna i USA kommer att ha det ganska fuktigt ända fram till efter helgen, åtminstone. Det är bra för de norra delarna av odlingsområdet, men för de södra delarna kan nederbörden vara allt för sen.

Nedan ser vi hur terminspriserna på Matif och Chicago förändrats den senaste veckan. Vi ser nu att det råder backwardation både på Matif och i Chicago. Backwardation återspeglar marknadens tro på att bristen just nu är temporär och kommer att lösas i framtiden genom mer produktion eller ransonering av konsumtionen. Den som har vete att sälja nu bör därför sälja den till marknadens höga pris nu.

Marknaden säger att spotpriset väntas att bli lägre i framtiden. Den lantbrukare som hoppas på högre (spot-) priser för att sälja till ett högre pris, gör bäst i att sälja sitt vete spot snarast och köpa terminer.

Genom att göra det får man in pengar, som ger ränta. Terminerna kostar mindre än spot. Man kan alltså sälja x antal ton dyrare än man köper dem på, på terminsmarknaden. Detta för dem som tror på högre priser, alltså.

Vi ser i terminskurvorna ovan att Chicago återigen ligger över Matif för alla löptider. Ska man prissäkra framåt i tiden ger Chicago alltså ett högre pris än Matif.

När priset är högt pga dåliga skördar finns alltid risken att politiker i olika producentländer inför exportbegränsningar, vilket förvärrar situationen på världsmarknaden. Rysslands jordbruksminister har hittills, senast förra veckan, sagt att Ryssland inte tänker införa exportbegränsningar, men med den torka som finns i fd Sovjetunionen, är det allt fler som tror att ett exportstopp kan komma. Vi kan se att ”snacket” om exportstopp på global basis ökar genom att göra en nyckelordssökning i nyhetsartiklar på nätet. Nedan ser vi ett diagram (vit kurva) för antalet artiklar per vecka som innehåller samtliga ord ”Export” och ”Ban” och ”wheat”. Den senaste veckan var det 102 sådana artiklar. I diagrammet nedan ser vi också vetepriset i Chicago (röd kurva). I den nedre delen av diagrammet ser vi korrelationen mellan prisförändringen på vete och förändringen i antalet sådana nyhetsartiklar som innehåller wheat+export+ban.

Vi ser att när det blir populärt att prata om wheat+export+ban i nyheterna, stiger vetepriset mot riktigt höga höjder. Det ser ut som om det kommer att komma exportbegränsningar. Indien har redan fryst all export av vete från landet, då man har en 23% sämre monsun (nederbörd) än vanligt. I slutet av förra veckan sade det ryska jordbruksministeriet att rysk veteskörd väntas bli 45 mt. USDA förutspådde i juli WASDE 49 mt. Privata analytiker hakade på och nämnde estimat på 41 – 42.5 mt. I Ukraina är hektarskörden ca 27% lägre än förra året. I början av månaden kom som vanligt USDA med sin WASDE-rapport. För att sätta den lagerstatistiken i perspektiv med pris och historiska relationer mellan pris och utgående lager, kan vi titta på nedanstående diagram. Varje punkt är USDA:s estimat i juli, varje år sedan 1960, jämte det pris som då rådde på CBOT för en bushel av vete. Vi ser att vi nu är i icke-kartlagt territorium. Priset förefaller vara Väldigt högt i förhållande till historiska relationer mellan pris och globala utgående lager. Dock noterar vi att i juli 2008 hade vi en relation som var i närheten av dagens nivå. Jämfört med juli 2008 är priset nu lite högre (900 cent istället för 800) och utgående lager väntas (än så länge) vara lite högre. Antagligen, kommer utgående lager att reduceras i nästa rapport, och då blir priset kanske lite lättare att acceptera, i relation till 2008. USDA har en välkänd tendens att inte släppa alla dåliga nyheter samtidigt, utan en WASDEsäsong brukar bjuda på ”mer av samma sak” i konsekutiva rapporter.

Vi minns också förstås vad som hände med vetepriset efter 2008. Ett högt pris följs av mer produktion och därmed lägre priser.

Maltkorn

Novemberkontraktet på maltkorn har följt med vete upp, men uppgången har inte varit alls lika dramatisk som för vete och majs. Tekniskt stöd finns tydligt och redan bekräftat som ett stöd på 260 euro. Så länge priset håller sig över den nivån finns inget pressande behov av att sälja terminer. Kommer det attraktiva höga priser kan det vara intressant att försöka få limiterade säljordrar fyllda.

Potatis

Potatispriset för leverans nästa år, har inte rört sig uppåt som spannmålen, utan rör sig sidledes i ett nu etablerat prisintervall mellan 14 och 16 euro per deciton. Prisintervall handlar man genom att försöka sälja i den övre delen av intervallet och försöka köpa i den nedre. Samtidigt är man vaksam på om priset rör sig utanför intervallet. Det brukar kunna vara en indikation på att priset ska röra sig ytterligare en bit åt samma håll.

Majs

Priset på decembermajs har som bekant rusat upp till 800 cent. När man pratar med folk i marknaden råder total samstämmighet att vi ännu inte sett toppnoteringen på majs. Sådan samstämmighet brukar i och för sig innebära att man faktiskt har sett toppnoteringen.

Det har kommit regn i USA nu men det rör sig nu bort och följs av torrt väder. För stora arealer kom nederbörden för sent, därför att majsplantorna helt enkelt är döda. På fredag kommer Stocks report från USDA.

De priser vi ser nu är faktiskt de högsta nivåerna på 50 år (och därmed de högsta någonsin). Nedan ser vi majspriset de senaste 50 åren, på kvartalsvis data.

Nedan ser vi priset på decemberkontrakten för vete och majs. Vi ser att majs trendmässigt har stigit mycket mer än vetepriset. Man kan tolka det som att det är majspriset som trycker vetepriset uppåt. De stora problemen finns ju i majsproduktionen i USA, inte i samma utsträckning i veteproduktionen.

Relationen mellan pris och utgående lager per juli sedan början av 60-talet ser vi nedan. Vi ser att vi aldrig har sett en så ”dyr” relation mellan majspris och utgående lager. Vi ser också att ett utgående lager på 40 dagar, där vi är nu, i princip är en bottennivå; att det är skrämmande tomt i lagren. När det är tomt i lagren kan priset på en så billig, men livsnödvändig vara som mat naturligtvis bli nästan hur hög som helst.

Det högre majspriset har dragit med sig det EU-domestika priset på etanol. Nedan ser vi priset för etanol FOB Rotterdam, inklusive importskatt, kallat ”T2”. För alla som producerar etanol med vete (i Europa) är detta goda nyheter; ”gefundenes fressen”.

Sojabönor

Efter att sojabönspriset bröt det tekniskt starka motståndet på 14 dollar, gick priset raskt upp till 17 dollar. Som vi ser av stödlinjen inritad precis under prisuppgången, är uppåttrenden ännu inte bruten, trots den kraftiga rekylen för två dagar sedan. Ett nytt test av 17 dollar är troligt.

USA hade förra veckan exporterat 1400 mbu. USDA hade förutspått 1340 mbu för hela marknadsföringsåret. Det återstår 7 veckor på exportsäsongen och det blir naturligtvis en ännu högre slutsiffra än vad USDA hade förväntat sig. Enligt analytikern Noel Fryer har USDA överskattat carry-instocks.

Vädret har inte gynnat avkastningen i USA. Det är ca 7 månader kvar innan Sydamerikas skörd kommer. Det finns tecken på att t ex kycklingproduktionen i USA minskar något och att det sker ransonering bland konsumenter, men den är än så länge väldigt liten om man sätter den i perspektiv med produktionsbortfallen. Det finns alltså fundamental anledning till att priset skulle kunna gå högre.

Nedan ser vi relationen mellan pris och utgående lager, enligt USDA. USDA får med all sannolikhet sänka sitt estimat av utgående lager, så vi får tänka oss att juli-2012-punkten (den högsta i diagrammet) kommer att flyttas till vänster i diagrammet. Priset är högt, men det är inte orimligt att tänka sig att relationen kan stämma överens med de senaste årens relation mellan lager och pris.

Raps

Priset på novemberterminen befinner sig alltjämt i en obruten uppåtgående trend.

Med tanke på att rapsen noteras i euro, som är svag, kan man tänka sig högre priser framöver.

Gris

Decemberkontraktet har etablerat ett bekräftat stödområde på 76 – 77 cent. Med högre foderkostnader och den minskande lönsamheten för grisproducenterna bör det finnas utsikter för ett högre pris på lean hogs.

Mjölk

Mjölkpriset har stigit rejält. Först vid 19 cent per pund kom det in säljare. Nu står priset och väger och det återstår att se om 19 cent var toppnoteringen eller om det blir ett ytterligare test av 19.50 och om priset ska nå 20 cent.

Socker

Vi brukar inte skriva om socker, men det är en intressant råvara för många bönder. Marknaden är också intressant för att den är ett sådant misslyckande för EU. EU har ett system med produktionskvoter för att hålla nere produktionen. Det innebär att EU inte är självförsörjande på socker. Istället har man ett system där företag i EU kan importera socker utan tull från U-länder som ett slags bistånd till dessa länder.

Problemet är att dessa länder inte förmår producera tillräckligt. Då tvingas importörerna köpa från producentländer där EU:s mycket högra importskatt tillämpas. Det gäller t ex import av socker från Brasilien. Eftersom detta pris då är det som mättar sockersuget i EU, är det det som blir marknadspriset.

Som vi ser nedan är priset på socker inom EU, såsom handlat på Euronext i London, betydligt högre än världsmarknadspriset på socker, såsom handlat på ICE i New York.

Den stora förloraren är Europeiska konsumenter, t ex europeiska biodlare, om vi nu ska nämna någon kategori inom de gröna näringarna. De stora vinnarna är sockerbolagen, t ex Nord- och Zudzucker, som alltså kan boka hela prisskillnaden som ren vinst.

I diagrammet nedan ser vi i den nedre delen av diagrammet att relationen mellan priset inom EU och världsmarknadspriset har vidgats. Priset inom EU ligger just nu 23% högre än på världsmarknaden.

Nedan ser vi terminspriserna och förändringarna den senaste veckan. De övre två kurvorna är EUdomestika terminsmarknaden. De lägre är de internationella priserna.

[box]SEB Veckobrev Jordbruksprodukter är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Disclaimer

The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).

Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.

About SEB

SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.

Relaterade ämnen:seb analys

Nästa

SEB – Råvarukommentarer vecka 30

Missa inte

Modity om energimarknaden vecka 30 2012

Förstsätt läsa

Klicka för att kommentera

Skriv ett svar
Avbryt svar

Analys

Not below USD 70/b and aiming for USD 80/b

Publicerat

2 dagar sedan

den

5 juni, 2023

Redaktionen

Saudi Arabia again reminded the global oil market who is king. Oil price is ticking carefully upwards today as investors are cautious after having burned their fingers in the production cut induced rally to (almost) USD 90/b which later faltered. We expect more upside price action later today in the US session. The 1 m b/d Saudi cut in July is a good tactic for the OPEC+ meeting on 4-6 July. Unwind if not needed or force all of OPEC+ to formal cut or else….Saudi could unwind in August. The cut will unite Saudi/Russia and open for joint cuts if needed. I.e. it could move Russia from involuntary reductions to deliberate reductions

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB — Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Adjusting base-lines and formalizing and extending May cuts to end of 2024. OPEC+ this weekend decided to extend and formalize the voluntary agreement of cuts in May. These cuts will now be and overall obligation for the group to produce 40.5 m b/d on average in 2024 (not including natural gas liquids). There were some adjustments to reference production levels where African members got lower references as they have been unable to fill their quotas. UAE on the other hand got a 200 k b/d increase in its reference production level to match actual capacity increases. It was also a discussion of whether to change the baseline for Russia’s production. But these changes in baselines won’t make any immediate changes to production.

Unilateral cut of 1 m b/d by Saudi in July. The big surprise to the market was the unilateral 1 m b/d cut of Saudi Arabia for July. To start with it is for July only though it could be extended. The additional cut will

1) Make sure the oil price won’t fall below 70
2) Prevent inventories from rising
3) Help prevent capex spending in upstream oil and gas globally is not getting yet another trough
4) Make for a great tactical negotiation setup for next OPEC+ meeting on 4-6 July
a) If the 1 m b/d July cut is unnecessary, then it will be un-winded for August
b) If it indeed was needed then Saudi can strong-arm rest of OPEC+ to make a combined cut from August. Else Saudi could revive production by 1 m b/d from August and price will fall.
5) It is roughly aligning actual production by Russia and Saudi Arabia. Actually it is placing Saudi production below Russian production. But basically it is again placing the two core OPEC+ members on equal footing. Thus opening the door for combined Saudi/Russia cuts going forward if needed.

Saudi produced / will produce /Normal production:
April: 10.5
May: 10.0
June: 10.0
July: 9.0
Normal prod: 10.1

Oil price to strengthen further. Especially into the US session today. We expect crude oil prices to strengthen further and especially into the US session today. Price action has been quite careful in response to the surprise 1 m b/d cut by Saudi Arabia so far today. Maybe it is because it is only for one month. But mostly it is probably because the market in recent memory experienced that the surprise cut for May sent the Dated Brent oil price to USD 88.6/b in mid-April before it again trailed down to almost USD 70/b. So those who joined the rally last time got burned. They are much more careful this time around.

USD 80/b is the new USD 60/b and that is probably what Saudi Arabia is aiming for. Not just because that is what Saudi Arabia needs but also because that is what the market needs. We have seen a sharp decline in US oil rig count since early December last year and that has taken place at an average WTI price of USD 76/b and Brent average of USD 81/b. Previously the US oil rig count used to expand strongly with oil prices north of USD 45/b. Now instead it is declining at prices of USD 75-80/b. Big difference. Another aspect is of course inflation. US M2 has expanded by 35% since Dec 2019 and so far US CPI has increased by 17% since Dec 2019. Assume that it will rise altogether by 30% before all the stimulus money has been digested. If the old oil price normal was USD 60/b then the new should be closer to USD 80/b if adjusting for a cumulative inflation increase of 30%. But even if we just look at nominal average prices we still have USD 80/b as a nominal average from 2007-2019. But that is of course partially playing with numbers.

Still lots of concerns for a global recession, weakening oil demand and lower oil prices due to the extremely large and sharp rate hikes over the past year. That is the reason for bearish speculators. But OPEC+ has the upper hand. This is what we wrote recently on that note: ”A recession is no match for OPEC+”

Aligning Saudi production with Russia. Russian production has suffered due to sanctions. With a 1 m b/d cut in July Saudi will be below Russia for the first time since late 2021. Russia and Saudi will again be equal partners. This opens up for common agreements of cuts. Reduced production by Russia since the invasion has been involuntary. Going forward Russia could make deliberate cuts together with Saudi.

Graph over Russia and Saudi oil production — Source: Rystad data

Short specs in Brent and WTI at 205 m barrels as of Tuesday last week. They will likely exit shorts and force the oil price higher.

Long vs. Short specs in Brent and WTI at very low level as of Tuesday last week. Will probably bounce back up.

US oil rig count has declined significantly since early Dec-2022 at WTI prices of USD 76/b and Brent of USD 81/b (average since Dec-2022).

Historical oil prices in nominal and CPI adjusted terms. Recent market memory is USD 57.5/b average from 2015-2019. But that was an extremely bearish period with booming US shale oil production.

Förstsätt läsa

Analys

A recession is no match for OPEC+

Publicerat

1 månad sedan

den

4 maj, 2023

Redaktionen

History shows that OPEC cuts work wonderfully. When OPEC acts it changes the market no matter how deep the crisis. Massive 9.7 m b/d in May 2020. Large cuts in Dec 2008. And opposite: No-cuts in 2014 crashed the price. OPEC used to be slow and re-active. Now they are fast and re-active. Latest cut indicates a ”reaction-function” with a floor price of USD 70/b. Price could move lower than that in May, but JMMC meeting on 4 June and full OPEC+ meeting on 5-6 July would then change the course. Fresh cuts now in May will likely drive market into deficit, inventory draws, stronger prices. Sell-offs in May should be a good buying opportunities

Production cuts by OPEC+ do work. They work wonderfully. Deep cuts announced by OPEC in December 2008 made the oil price bottom at USD 33.8/b on Christmas Eve. That is USD 48.3/b adj. for CPI. The oil price then collapsed in 2014 when it became increasingly clear during the autumn that OPEC would NOT defend the oil price with confirmation of no-cuts in December that year. The creation of OPEC+ in the autumn of 2016 then managed to drive the oil price higher despite booming US shale oil production. A massive 9.7 m b/d cut in production in May 2020 onward made the oil price shoot higher after the trough in April 2020.

Historical sequence pattern is first a price-trough, then cuts, then rebound. This history however points to a typical sequence of events. First we have a trough in prices. Then we get cuts by OPEC(+) and then the oil price shoots back up. This probably creates an anticipation by the market of a likewise sequence this time. I.e. that the oil price first is going to head to USD 40/b, then deep cuts by OPEC+ and then the rebound. If we get an ugly recession.

But OPEC+ is faster and much more vigilant today. Historically OPEC met every half year. Assessed the situation and made cuts or no cuts in a very reactive fashion. That always gave the market a long lead-time both in terms of a financial sell-off and a potential physical deterioration before OPEC would react.

But markets are faster today as well with new information spreading to the world almost immediately. Impact of that is both financial and physical. The financial sell-off part is easy to understand. The physical part can be a bit more intricate. Fear itself of a recession can lead to a de-stocking of the oil supply chain where everyone suddenly starts to draw down their local inventories of crude and products with no wish to buy new supplies as demand and prices may be lower down the road. This can then lead to a rapid build-up of crude stocks in the hubs and create a sense of very weak physical demand for oil even if it is still steady.

Deep trough in prices is possible but would not last long. Faster markets and faster OPEC+ action means we could still have a deep trough in prices but they would not last very long. Oil inventories previously had time to build up significantly when OPEC acted slowly. When OPEC then finally made the cuts it would take some time to reverse the inventory build-up. So prices would stay lower for longer. Rapid action by OPEC+ today means that inventories won’t have time to build up to the same degree if everything goes wrong with the economy. Thus leading to much briefer sell-offs and sharper and faster re-bounds.

OPEC+ hasn’t really even started cutting yet. Yes, we have had some cuts announced with 1.5 m b/d reduction starting now in May. But this is only bringing Saudi Arabia’s oil production back to roughly its normal level around 10 m b/d following unusually high production of 11 m b/d in Sep 2022. So OPEC+ has lots of ”dry powder” for further cuts if needed.

OPEC reaction function: ”USD 70/b is the floor”. The most recent announced production cut gave a lot of information. It was announced on 2nd of April and super-fast following the 20th of March when Dated Brent traded to an intraday low of USD 69.27/b.

JMMC on 4 June and OPEC+ meeting on 5-6 July. Will cut if needed. OPEC+ will now spend the month of May to assess the effects of the newest cuts. The Joint Ministerial Monitoring Committee (JMMC) will then meet on 4 June and make a recommendation to the group. If it becomes clear at that time that further cuts are needed then we’ll likely get verbal intervention during June in the run-up to 5-6 July and then fresh cuts if needed.

Oil man Biden wants a price floor of USD 70/b as well. The US wants to rebuild its Strategic Petroleum Reserves (SPR) which now has been drawn down to about 50%. It stated in late 2022 that it wanted to buy if the oil price fell down to USD 67 – 72/b. Reason for this price level is of course that if it falls below that then US shale oil production would/could start to decline with deteriorating energy security for the US. Latest signals from the US administration is that the rebuilding of the SPR could start in Q3-23.

A note on shale oil activity vs. oil price. The US oil rig count has been falling since early December 2022 and has been doing so during a period when the Dated Brent price has been trading around USD 80/b.

IMF estimated social cost-break-even oil price for the different Middle East countries. As long as US shale oil production is not booming there should be lots of support within OPEC+ to cut production in order to maintain the oil price above USD 70/b. Thus the ”OPEC+ reaction-function” of a USD 70/b floor price. But USD 80/b would even satisfy Saudi Arabia.

US implied demand and products delivered is holding up nicely YoY and on par with 2019. So far at least. Seen from an aggregated level.

Total US crude and product stocks including SPR. Ticking lower. Could fall faster from May onward due to fresh cuts by OPEC+ of 1.5 m b/d

An oil price of USD 95/b in 2023 would place cost of oil to the global economy at 3.3% of Global GDP which is equal to the 2000 – 2019 average.

Oil cost as share of global economy — Source: SEB calculations and graph, Statista, BP

Förstsätt läsa

Analys

Mixed signals on demand but world will need more oil from OPEC but the group is cutting

Publicerat

2 månader sedan

den

17 april, 2023

Redaktionen

A world where OPEC(+) is in charge is a very different world than we are used to during the ultra-bearish 2015-19 period where US shale AND offshore non-OPEC production both were booming. Brent averaged USD 58/b nominal and USD 70/b in real terms that period. The Brent 5yr contract is trading at USD 66/b nominal or USD 58.6/b in real-terms assuming no market power to OPEC+ in 2028. Could be, but we don’t think so as US Permian shale is projected by major players to peak next 5yrs. When OPEC(+) is in charge the group will cut according to needs. For Saudi that is around USD 85/b but maybe as high as USD 97/b if budget costs rise with inflation

No major revisions to outlook by the IEA last week in its monthly Oil Market Report.

Total demand to rise 2 m b/d, 90% of demand growth from non-OECD and 57% from Jet fuel. Total demand to rise by 2 m b/d YoY to 101.9 m b/d where 90% of the gain is non-OECD. Jet fuel demand to account for 57% of demand growth as global aviation continues to normalize post Covid-19. Demand for 2022 revised down by 0.1 m b/d and as a result so was the 2023 outlook (to 101.9 m b/d). Non-OPEC supply for 2023 was revised up by 0.1 m b/d. Call-on-OPEC 2023 was reduced by 0.2 m b/d as a result to 29.5 m b/d. Call-on-OPEC was 28.8 m b/d in Q4-22. The group produced 28.94 m b/d in Mar (Argus).

World will need more oil from OPEC. Call-on-OPEC to rise 1.6 m b/d from Q4-22 to Q4-23. IEA is forecasting a call-on-OPEC in Q4-23 of 30.4 m b/d. The world will thus need 1.6 m b/d more oil from OPEC YoY in Q4-23 and 0.46 m b/d more than it produced in March. Counter to this though the OPEC group decided to cut production by 1 m b/d from May to the end of the year. So from May onward the group will produce around 28 m b/d while call-on-OPEC will be 29.1 m b/d, 30.3 m b/d and 30.4 m b/d in Q2,3,4-23.

If the IEA is right about demand then the coming OPEC cuts should drive inventories significantly lower and oil prices higher.

But the market doesn’t quite seem to buy into this outlook. If it had then prices would have moved higher. Prices bumped up to USD 87.49/b intraday on 12 April but have since fallen back and Brent is falling back half a percent today to USD 85.9/b.

Market is concerned for declining OECD manufacturing PMI’s. It is of course the darkening clouds on the macro-sky which is making investors concerned about the outlook for oil products demand and thus crude oil demand. Cross-currents in global oil product demand is making the situation difficult to assess. On the one hand there are significant weakening signals in global diesel demand along with falling manufacturing PMIs. The stuff which makes the industrial world go round. Manufacturing, trucking, mining and heavy duty vehicles all need diesel. (Great Blbrg story on diesel here.) Historically recessions implies a cyclical trough in manufacturing activity, softer diesel demand and falling oil prices. So oil investors are naturally cautious about buying into the bull-story based on OPEC cuts alone.

Cross-currents is making demand growth hard to assess. But the circumstances are much more confusing this time around than in normal recession cycles because: 1) Global Jet fuel demand is reviving/recovering post Covid-19 and along with China’s recent reopening. IEA’s assessment is that 57% of global demand growth this year will be from Jet fuel. And 2) Manufacturing PMIs in China and India are rising while OECD PMIs are falling.

These cross-currents in the demand picture is what makes the current oil market so difficult to assess for everyone and why oil prices are not rallying directly to + USD 100/b. Investors are cautious. Though net-long specs have rallied 137 m b to 509 m b since the recent OPEC cuts were announced.

The world will need more oil from OPEC in 2023 but OPEC is cutting. The IEA is projecting that non-OPEC+ supply will grow by 1.9 m b/d YoY and OPEC+ will decline by 0.8 m b/d and in total that global supply will rise 1.2 m b/d in 2023. In comparison global demand will rise by 2.0 m b/d. At the outset this is a very bullish outlook but the global macro-backdrop could of course deteriorate further thus eroding the current projected demand growth of 2 m b/d. But OPEC can cut more if needed since latest cuts have only brought Saudi Arabia’s production down to its normal level.

OPEC has good reasons to cut production if it can. IEA expects global oil demand to rise 2 m b/d YoY in 2023 and that call-on-OPEC will lift 1.6 m b/d from Q4-22 to Q4-23. I.e. the world needs more oil from OPEC in 2023. But OPEC will likely produce closer to 28 m b/d from May to Dec following latest announced production cuts

Market has tightened with stronger backwardation and investors have increased their long positions

Source: SEB calculations and graphs. Blbrg data

Net long specs in Brent + WTI has bounced since OPEC announcement on coming cuts.

Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Saudi Arabia’s fiscal cost-break-even was USD 85/b in 2021 projected the IMF earlier. Don’t know when it was projected, but looks like it was before 2020 and thus before the strong rise in inflation. If we add 15% US inflation to the 2021 number we get USD 97/b. Inflation should lift budget costs in Saudi Arabia as it is largely a USD based economy. Though Saudi Arabia’s inflation since Q4-19 is reported as 8% to data while Saudi cost-of-living-index is up by 11%. Good reason for Saudi Arabia to cut if it can cut without loosing market share to US shale.

Adjusting for inflation both on a backward and forward basis. The 5yr Brent price is today at USD 66.3/b but if we adjust for US 5yr inflation it is USD 58.6/b in real terms. That is basically equal to the average Brent spot price from 2015-2019 which was very bearish with booming shale and booming offshore non-OPEC. Market is basically currently pricing that Brent oil market in 5yrs time will be just as bearish as the ultra-bearish period from 2015-2019. It won’t take a lot to beat that when it comes to actual delivery in 2028.

Nominal Brent oil prices and 5yr Brent adj. for 5yr forward inflation expectations only

Source: SEB claculations and graph, Blbrg data

ARA Diesel cracks to Brent were exceptionally low in 2020/21 and exceptionally high in 2022. Now they are normalizing. Large additions to refining capacity through 2023 will increase competition in refining and reduce margins. Cuts by OPEC+ will at the same time make crude oil expensive. But diesel cracks are still significantly higher than normal. So more downside before back to normal is achieved.