Connect with us

Analys

En gasmarknad i förändring

Published

on

Modity med prognos för det framtida elprisetGasmarknaden har de senaste åren genomgått ett skifte på fler än ett plan och utvecklingen fortsätter i snabb takt. I detta månadsbrev vill vi ge er en bild över vad som händer och hur det kan komma att påverka den europeiska balansen och priserna på kort- och längre sikt.

Sammanfattning och slutsatser

  • Gasmarknadens har gått igenom skiften på flera plan, bl.a. genom:
    – Utvinningen av skiffergas i USA som femdubblats på drygt fem år och nära halverat gaspriserna för den amerikanska industrin.
    – Skiftningen från oljeindexerade gaspriser till spotprissättning.
    – Utbyggnaden av LNG som harmoniserar priser, ökar tillgängligheten av gas globalt och som har bidragit till förändrade lagerhållningsstrategier i Europa.
    – Rysslands inträde på spotgasmarknaden via spotgasauktioner och ökande export till Europa.
    – Minskad användning av gas i Europa p.g.a. försämrad lönsamhet i kraftverk gentemot kol och den minskade användningen i industrisektorn.
  • Inför vintern ser vi ett möjligt paradigmskifte med ovanligt låga gaslager i Europa. Konkurrenskraftig norsk och rysk pipe-gas tillsammans med LNG-import från mellanöstern och uppstartad LNG-export från USA förväntas täcka både behov och flexibilitet i vinter.
  • På längre sikt ökar användningen av gas när kolkraft och oljeanvändning fasas ut.
  • Inhemsk europeisk produktion från England, Norge och Holland minskar kommande 5-årsperioden och ersätts av ökat flöde från bl.a. Ryssland och LNG från bl.a. USA och Australien.
  • Ryssland blir mer aktiva på spotgasmarknaden och exporten till Europa kommer öka. Iran
    med världens näst största gasreserv blir också intressant att följa.
  • Konflikten Ryssland-Ukraina kommer kvarstå under lång tid, bl.a. för att östra Ukraina besitter en av världens största skiffergasreserver. Osäkerheten kring gasleveranser från Ryssland till EU via Ukraina kommer därför fortgå i överskådlig framtid.
  • Osäkerheten är hög kring globala klimatåtgärder och potential finns för ytterligare efterfrågeökning inom kraftsektorn. Hänsyn måste dock tas till Europas konkurrenskraft för att hindra flykt till t.ex. USA med hälften så höga gaspriser.
  • Det kraftigt ökande utbudet av naturgas kan dra ner priserna till nära hälften till år 2017. Ett golv över tid bör dock ligga runt €13-15/MWh (estimerad norsk marginalkostnad för Nordsjöfält) medan ett övre tak sätts runt LNG-priset till Japan/Sydkorea, f.n. runt €21-22/MWh. Modity spår fallande gaspriser fram till år 2020. 2014 års prisnivåer i reala termer nås inte igen förrän efter år 2025.

Stora förändringar i den globala gasmarknaden

Skiffergasrevolutionen

Gasmarknaden har de senaste åren genomgått ett skifte på mer än ett sätt. Det mest omtalade, och mest betydelsefulla, skiftet är den enorma ökningen av utvinningen av skiffergas i USA. Som visas i grafen nedan har produktionen av skiffergas stigit från ca 2 miljarder kubikfot/dag i början av år 2007 till ca 10 miljarder kubikfot/dag i början av år 2013. USA har nu gått om Ryssland som världens största gasproducent. Enligt World Energy Outlook 2014 (WEO) kommer år 2040 okonventionell gas, varav främst skiffergas, att ha ökat från 17 % av totalt gasutbud till 31 % till år 2040.

Skiffergasproduktion i USA

Detta skifte har haft stor påverkan på de amerikanska gaspriserna. Gaskostnaderna för industrin i USA har nära halverats från 2008. Det lägre gaspriset har fått elproducenter att gå från kolkraft till gaskraft vilket i sin tur har fått priset på kol att falla och exporten av kol till Europa att öka kraftigt. Gaspriserna i Europa har dock inte påverkats så kraftigt av denna skiffergasrevolution.

Från oljeindexering till spotprissättning

Den andra viktiga trenden rör prissättningsmodeller. Det har varit ett skifte från oljeindexerade gaspriser till spotprissättning. Detta påbörjades redan före skiffergasrevolutionen men har förstärkts av det kraftigt ökade utbudet. Efter Lehman-kraschen så föll alla råvaror kraftigt, alla utom gas. Att gaspriserna inte föll i samma utsträckning berodde på oljeprisindexeringen där ett oljeprisfall påverkar gaspriserna 3-9 månader senare. Gas blev alltså mycket dyrt jämfört med andra råvaror. När dessutom utbudet ökade kraftigt under samma period blev oljeindexerad gas ett mycket dyrt alternativ i förhållande till det utbud som fanns. Skapandet av virtuella hubbar, t.ex. NCG, som reflekterade marknadens minskade efterfrågan och därmed lägre gaspriser efter kraschen bidrog också till att påvisa den ofördelaktiga oljeprisindexeringen. Norge har därefter övergått till en mycket högre grad av spotprisindexering i långtidskontrakt, där Ryssland fortsatt försvarar oljeindexering.

LNG-exporten har ökat kraftigt

Ytterligare en viktig faktor som har påverkat marknaden de senaste åren är utbyggnaden av och därmed tillgången till LNG d.v.s. flytande naturgas. Den största marknadsandelen har Qatar men utbudet växer från andra länder. Bl.a. Ryssland och Norge har stora prospekt på gång och även Australien ska komma igång mer LNG export. Här byggs världens största ”liquifaction processing plant”. Tillgången på LNG gör att utbudet till Europa blir mer mångfacetterat och större.

Rysslands export till Europa

Även Rysslands export till Europa har ökat kraftigt bl.a. med hjälp av Nordstream-pipeline I och II från Ryssland till Tyskland. Ryssland har ökat sin export med ca 30 % sedan dess och blivit en alltmer betydelsefull leverantör av gas till Europa.

Ett paradigmskifte på lagernivåer

När det gäller lagringskapacitet har Europa genomgått något av ett paradigmskifte. I början av 2000 talet låg Europas lagerkapacitet på ca 45 bcm (knappt 500 TWh). Sedan dess har kapaciteten byggs ut kraftigt. Detta har varit ett prioriterat EU projekt då man ansett det viktigt att öka leveranssäkerheten på gas. Nu är lagerkapaciteten uppe på ca 66 bcm. Men under denna period har förbrukningen minskat kraftigt. Under högkonjunkturen i början av 2000-talet använde industrin betydligt mer gas till sin produktion, gasanvändningen var stigande fram till runt år 2010 då det vände snabbt. Nedanstående två grafer visar förändringen i gasintensiv industri i Europa där speciellt kemiindistrin har haft det svårt.

Y/Y

Dessutom användes tidigare ca 15-20 bcm mer gas i kraftproduktionen på grund av en positiv ”spark spread” d.v.s. lönsamhet i gaskraftproduktion. Ofta jämför man med ”dark spread” som är lönsamhet i kolkraftproduktion. Idag är lönsamheten för kolkraftproduktion betydligt högre än den för gaskraftproduktion vilket minskar användningen av gas för detta syfte. Den kraftiga ökningen av förnybar energi i Europa är ytterligare en anledning till minskad användning av gas i kraftsektorn.

Gaseldad elproduktion

Vi kommer alltså även de närmaste åren troligen se betydligt lägre lagernivåer än vi sett tidigare men det betyder inte automatiskt att vi kommer se högre priser.

Gaspriserna i Europa det senaste året

Under vintern 2014/2015 såg vi en dipp i gaspriserna i Europa. Detta berodde på två milda vintrar i rad, en minskad industriförbrukning, låg gaskraftproduktion samt det kraftiga oljeprisfallet. Den första dippen kom efter förra sommarens höga lagernivåer och låga förbrukning.

När sedan i början av år 2015 lagernivåerna gick ner till för säsongen lägsta nivåer (se bild över lagernivåer nedan) samtidigt som oljepriserna gick upp och vi fick en upptrappning i konflikten mellan Ryssland och Ukraina så fick vi uppgång i gaspriserna.

Sedan dess har gaspriserna åter fallit tillbaka då vi generellt har haft ett högt utbud av gas från både Ryssland och Norge samtidigt som LNG-leveranser har kommit in och användningen har varit låg av anledningar nämnda tidigare.

Pris och lager av gas

Status inför vintern

Förra vintern blev aktörer lite ”brända” av att ha köpt in stora lager på högre pris och sedan inte fått avsättning för denna. En anledning till att lagerkapaciteten var hög inför förra vintern var den då eskalerande konflikten mellan Ryssland och Ukraina där man var mycket osäker på hur stora leveranser som skulle tillåtas gå till och genom Ukraina. Dessutom var vintern mycket mild.

Lagernivå av gas i EuropaIdag är gaslagrena i Europa låga. Anledningen är att man diskonterar in ökade leveranser av LNG till låga priser. USA:s kongress godkände i början av året export av LNG och kontrakt är skrivet kring leveranser redan denna vinter. Dessutom finns förra årets osäkerhet kring Ryssland/Ukraina inte kvar i år då det nu finns en överenskommelse kring leverans och pris av naturgas från Ryssland till Ukraina. Ukraina har dessutom i år en god lagersituation. Vi har även en rekordhög export av gas från Norge i år.

Utbudskapaciteten är med andra ord hög och osäkerheterna är betydligt lägre än förra året. Det skulle krävas en kall vinter under en längre period för att långvarigt få upp gaspriserna under vintern.

Priset från Ryssland till Ukraina är officiellt ca €19,4/MWh vilket ger en indikation på ett pristak för vinter, åtminstone tillfälligt om inte efterfrågan skulle stiga under många veckor pga. kraftig långvarig kyla. Vädret är dock en risk. Vi såg för ett par veckor sedan ett exempel på hur snabbt gaspriserna kan stiga när det blir kallt, LNG-leveranser inte täcker upp direkt och de låga lagernivåerna orsakar volatilitet.

Gaspriserna på längre sikt

Användning/förbrukning

Behovet av gas växer i Europa. Användningen av gas kan bli det tredubbla till 2017 och stiga från dagens ca 20 % till 65 % menar till exempel analytiker på Energy Aspects. Även analyshuset Pira har en liknande åsikt vilket visas i grafen nedan. Låga, och till och med något fallande, gaspriser tillsammans med utfasningen av kärnkraft och kolkraft samt högre CO2-priser kommer öka användningen av gas i den europeiska kraftsektorn. Tyskland kommer troligen stå för en stor del av ökningen. Graf nedan visar analysföretaget Piras prognos på europeisk gasanvändning fram till 2030.

Gasanvändning till 2030

I Japan minskar gasanvändningen nu när de återstartar en del av sin kärnkraft. Generellt i Asien satsas även stort på förnybar elproduktion och kärnkraft vilket till viss del begränsar användningen av naturgas. Totalt sett så väntas dock Asien kraftigt öka sin förbrukning av naturgas framöver. Av klimatskäl vill man minska kol-och oljeanvändningen så mycket som möjligt och här är gas ett bra alternativ. Även i fordonssektorn kan användningen komma att öka kraftigt i Asien när man satsar på att minska de farliga utsläppen. Kina väntas enligt WEO att gå om Europa i gasanvändning runt år 2035 och 11 % av efterfrågan på primärenergi ska komma från naturgas (jmf med ca 4% idag). Ökningen väntas komma från alla sektorer; kraftsektor, industri och fordonssektorn. Mellanöstern ses av WEO som det andra stora området där gasanvändningen kommer öka kraftigt.

Produktion och Export

Inhemsk europeisk produktion kommer att minska under kommande år. Både i Holland och i England kommer vi få se en fallande produktion. Det holländska parlamentet godkände nyligen ytterligare reduktion i det stora Gröningen fältet p.g.a. ökad seismisk aktivitet, och mer kan komma.

Utbudet globalt kommer dock att växa kraftigt. Som vi nämnde tidigare så ökar LNG-exporten från ett flertal länder. USA kommer igång med sin första export nu till vintern efter ett kongressbeslut i början av året. Mer omfattande export väntas dock inte komma igång förrän år 2017. Kina väntas enligt WEO mer än fördubbla sin produktion av naturgas till 2025. De har stor potential för skiffergas men samtidigt problem med grundvatten vilket gör prognosen osäker. I Australien byggs världens största ”liquefaction processing plant”, d.v.s. fabrik där gas omvandlas till flytande naturgas för att kunna transporteras vidare på t.ex. fartyg. Deras LNG väntas alltså öka kraftigt och täcka en stor del av kommande behov från Asien. Totalt väntas en fördubbling av produktionen av naturgas redan till 2020 jämfört med 2012 års nivåer. Även från Egypten väntas LNG-exporten öka till 2025. Nedanstående graf visar analysinstitutet Piras prognos över kommande utbud av LNG. De menar att kapaciteten för ny LNG är mycket stor men att dock inte alla planerade projekt kommer att bli av. Att kapaciteten finns där gör att priserna inte kan stiga hur mycket som helst. Tillgången finns där.

Tillgången

Ryssland satsar på att öka sin export ytterligare till Europa. Bl.a. så byggs ytterligare en Nordstream pipeline (Ryssland-Tyskland genom Östersjön). Diskussionerna kring Southstream (genom Svarta havet till Bulgarien och genom Serbien, Ungern, Slovenien och till Österrike) har för närvarande övergetts pga. dispyt med EU men kan komma att återtas som ett alternativ. Även Ryssland kommer dessutom att öka sin LNG-export där en stor del kan komma till Europa. Ryssland har som vi tidigare skrivit genomfört sin första gränsauktion där de säljer gas enligt auktionsförförande. Prissättningen är helt frikopplat från oljeindexering. Ryssland kommer potentiellt i fortsättningen att bli mer aktiv i sin gasförsäljning och agera mer på spotmarknader. Detta ger dem även en bra hedge mot eventuellt fortsatt låga oljepriser. WEO har i sina prognoser räknat med en kraftig ökning gasproduktionen i Ryssland men först efter år 2025.

Ytterligare ett land att räkna med i framtiden är Iran. Det har talats mest om Iran i oljesammanhang men Iran har också världens näst största gasreserv. När nu Iran och de sex världsmakterna slutit avtal om landets kärntekniska program börjar också de ekonomiska kontakterna utvecklas. Iran har pekat ut totalt 50 olje- och gasprojekt och ska erbjuda utländska investerare att ingå utvinningsavtal i flera av de stora gasfälten. Diskussioner förs även med grannationer kring pipelines för export av gas och man planerar även för start av export av LNG. WEO har i sina prognoser också räknat med en kraftig uppgång i gasproduktionen i landet men först efter år 2025.

Nedanstående tabell visar prognos på förändring i export av naturgas till Europa. Export från England, Norge och Holland minskar kraftigt och ersätts av flöde från bl.a. LNG och Ryssland.

Export

Nedanstående graf (dock över ett år gammal) visar potentiellt utbud och efterfråga i en undersökning gjord av Ernst & Young. Idag har potentialen växt ytterligare då detta bl.a. var före lättnader för Iran.

Utbud och efterfrågan

Kommentarer kring balans och priser

Sammanfattningsvis finns ett stort potentiellt utbud av naturgas globalt. Möjlig kapacitet täcker med råge efterfrågeprognoser. Vad skulle då kunna få förbrukningen att öka ytterligare?

Två mycket osäkra faktorer, både inom Europa och globalt, är storleken på utfasningen av kolkraftverk (speciellt de smutsiga brunkolsverken) samt höga CO2-priser/klimatskatter och andra klimatåtgärder. Klimatmötet i Paris i december kan ge en första indikation på hur stort åtagande länder som t.ex. Kina, Indien, Indonesien osv. är beredda att åta sig. Vi tror inte att länder som t.ex. Indien kommer gå samma väg som Kina gjorde utan att man redan från början då betydligt fler klimatvänliga alternativ idag finns att tillgå och man ser också klimatbördan som Kina idag bär.

Ytterligare en faktor som skulle kunna få gasanvändningen att öka kraftigt är en kraftig högkonjunktur. Detta känns idag långt borta för industrin. Kina växer mest i tjänstesektorn idag och industrin är på tillbakagång. I Europa har Spanien, och till viss del även Italien och England, ökat sin gasanvändning det senaste året men det känns långt borta med en kraftigare ökning från industrisektorn i Europa. Skillnaden i energipriser, och speciellt gaspriser, är dessutom mycket stor mellan olika länder. Gaspriserna för industrin i USA har fallit lavinartat sedan skiffergasen och industriproduktion har flyttats från Europa till USA, se graf nedan. Vi har svårt att se att industriproduktionen i Europa någonsin kommer återgå till nivån för fem år sedan. Som vi skrivit tidigare så räknar vi dock med att gasanvändningen kommer öka i kraftsektorn.

Naturgaspris per region

Det finns också risker på utbudssidan. En stor risk är nedläggning av LNG-projekt av lönsamhetsskäl. Om efterfrågesidan växer som prognosticerat så kommer det inte att finnas avsättning för alla planerade projekt och flera projekt kommer få läggas ner. Här kan det bli ”timing” problem. Det tar lång tid från investeringsbeslut till produktion/export. Investeringsstopp nu kan till och med leda till underskott flera år senare. Ett underskott känns dock mycket avlägset idag så risken är inte stor.

Prisdiskussion

Ett kraftigt ökande utbud av naturgas kommer dra ner priserna på naturgas i Asien och Europa. Vissa menar att priset på LNG kan nära på halveras till år 2017. Detta kommer i sin tur dock att få efterfrågan på gas att öka, speciellt från kraftproduktion då det blir mer lönsamt att köra gas än kol (speciellt om även CO2 priserna stiger).

Med ett växande LNG-utbud kommer prissättningen av naturgas att bli mer globalt harmoniserad. LNG ger ett alternativ till att köpa spotgas på hubbar. Vi anser att ett tak på naturgaspriserna kan sättas av JKM (Japan Korea marker) spotpris LNG som f.n. ligger på ca €21-22/MWh. Detta tak menar vi alltså skulle gälla över tiden under en period – självklart är temporära t.ex. väderberoende skillnader fullt möjliga (priset har pendlat mellan €29-€20/MWh under 2015). Ett teoretiskt golv sätts runt €10-15/MWh (Henry Hub-pris med låg fraktkostnad LNG) men i praktiken får priset svårt att en längre tid understiga marginalkostnad på norsk gas som estimeras runt €13-15/MWh. Lägre pris skulle resultera i neddragning av produktion.

Se nedanstående graf för Moditys senaste prisprognos på europeisk naturgas (TTF).

Prognos TTF

Gustaf Sundelius, portföljförvaltare Gas, Modity
Mia Bodin, analytiker, Modity

[box]Denna analys publiceras på Råvarumarknaden.se med tillstånd och i samarbete med Modity Energy Trading.[/box]

Ansvarsfriskrivning

Energimarknadskommentaren har producerats av Modity Energy Trading. Informationen är rapporterad i god tro och speglar de aktuella åsikterna hos medarbetarna, dessa kan ändras utan varsel. Modity Energy Trading tar inget ansvar för handlingar baserade på informationen.

Om Modity Energy Trading

Modity Energy Trading erbjuder energibolag och större företag den erfarenhet, kompetens och analysredskap som krävs för en trygg och effektiv förvaltning av energiportföljen. Modity bedriver handel med allt från el och gas, till elcertifikat, valutor och utsläppsrätter. Företagets kunder får dessutom ta del av deras analysprodukter som t.ex det fullständiga marknadsbrevet med ytterligare kommentarer och prognoser. För ytterligare information se hemsidan.

Analys

Metals price forecast: Lower Before Higher

Published

on

SEB - analysbrev på råvaror

Lower before higher

SEB - Prognoser på råvaror - Commodity

The world is slowing down along with fiscal and monetary tightening. The rapid rise in interest rates this year will work with a lag so the slowdown in the real economy is likely to continue. We expect metals prices to ease along with that. The continued deterioration in the Chinese property market is likely structural with growth shifting towards higher value sectors including green energy and EVs. Chinese credit expansion has started. Stronger demand for metals like copper, nickel and aluminium is likely to emerge in H2-23. Strong prices for metals over the coming decade due to sub-par capex spending over the past decade is likely.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Weakening macro and weakening demand. The world is now in the grip of a tightening craze amid inflation panic which was the result of the stimulus boom ignited by Covid-19 panic. The US expanded its M2 monetary base by 30% of GDP during the stimulus boom. Donald Trump earlier clamped down on immigration from Mexico/Latin America. Rampant consumer spending on capital goods together with an ultra-tight labor market then led to intense inflation pressure in the US. But also, in many other countries which also stimulated too much. The US is ahead of the curve with respect to interest rate hikes. The USD has rallied, forcing many central banks around the world to lift rates to defend their currencies as well as fighting their own inflationary pressures. The Japanese central bank has refrained from doing so and has instead intervened in the yen currency market for the first time since 1998. The year 2022 will likely be the worst selloff in global government bonds since 1949 as interest rates rise rapidly from very low levels. This is taking place following a decade where the world has been gorging on ultra-cheap debt. There is clearly a risk that something will break apart somewhere in the financial system as the world gallops through this extreme roller coaster ride of stimulus and tightening. On top of this we have and energy crisis in Europe where natural gas prices for year 2023 currently is priced at 700% of normal levels. War in Ukraine, risk for the use of nuclear weapons, an enduring cool-down of the Chinese property market and continued lock-downs in China due to Covid-19 is adding plenty of uncertain elements.

Downside price risks for metals over the coming 6-9 months. The significant rise in rates around the world will work with a lag. There can be up to a 12-month lag from rates starts to rise to when they take real effect. Continued economic cool-down in the economy is thus likely. Chinese politicians seem unlikely to run yet another round of property market-based stimulus. As such there are clearly downside risks to global economic growth and industrial metals prices over the coming 6 months.

China may be a “White Swan Event” in H2-23 onward. LME’s China seminar in London on Monday 24 October this year was very interesting. The brightest spot in our view was Jinny Yang, the Chief China economist at ICBC Standard Bank. She stated that China may turn out to be a “white swan event” in H2-2023. Further that the Chinese economy now is on a decade long type of transition period. Away from property focused growth. With a shift instead to technology and innovation, telecoms and energy transition, consumer demand side economy and higher value and more advanced sectors. The property market will be a fading sector with respect to growth. Chinese politicians are fully committed to the energy transition. No slowdown in there. Credit expansion has already started. The real effect of that will emerge in H2-23. The new growth focus will be different from before. But it will still imply lots of metals like aluminium, copper, nickel, zinc, cobalt, manganese, and other special metals. There will be less copper for pipes and wiring for housing but there will be more copper for EVs, Solar power, Wind power and power networks etc.

Copper: Struggling supply from Chile, rising supply from Africa while Russian exports keeps flowing to market. The Chinese housing market normally accounts for 20% of global copper demand. So, slowing Chinese housing market is bad for copper. Russian exports keep flowing to SE Asia where it is re-exported. Good supply growth is expected from Africa in 2023. Supply from Chile is struggling with falling ore grades, political headwinds, and mining strikes. Demand is projected to boom over the coming decades while investments in new mines have been sub-par over the past decade. So strong prices in the medium to longer term. But in the short-term the negative demand forces will likely have the upper hand.

Nickel: Tight high-quality nickel market but surplus for low-quality nickel. There is currently a plentiful supply of low-grade nickel with weak stainless-steel demand and strong demand for high quality nickel for EV batteries. The result is a current USD 5-6000/ton price premium for high-quality vs. low-quality nickel. High-quality LME grade nickel now only accounts for 25% of the global nickel market. Over the coming decade there will be strong demand growth for high-quality nickel for EV batteries, but high-quality NiSO4 will take center stage. The price of high-quality nickel over the coming decade will depend on how quickly the world can ramp up low-grade to high-grade conversion capacity.

Aluminium: Russian production and exports keeps flowing at normal pace to the market through different routes. Supply from the western world set to expand by 1.3 m ton pa in 2023, the biggest expansion in a decade. Demand is projected to grow strongly over the decade to come with energy transition and EVs being strong sources of demand. Western premiums likely to stay elevated versus Asian premiums to attract metal. Increasing focus on low carbon aluminium. But weakness before strength.

SEB commodities price forecast:

SEB commodities price forecast

Chinese credit cycle vs industrial metals. Chinese credit expansion has already started.

Chinese credit cycle vs industrial metals
Source: SEB calculations, data from Blberg

This report has been compiled by SEB´s Commodity Research, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (”SEB”), to provide background information only.

Continue Reading

Analys

Europe’s energy policy unravels a potential advantage for US energy over Europe

Published

on

WisdomTree
WidsomTree

The clock is ticking for Europe to shield its economy amidst the current energy crisis. The cost of electricity across the European bloc is nearly 10 times the 10-year average in response to Russia cutting back natural gas supplies in retaliation to sanctions. There has been a substantial increase in the share of supply of Liquidifies Natural Gas (LNG) and alternative suppliers as a direct replacement of waning Russian gas supply.

Figure 1: Natural gas flows in the European market, first half 2022 versus first half 2021

Karta hur importen av naturgas till Europa har förändrats
Source: Bruegel, WisdomTree as of 6 September 2022. Please note: Arrows width indicates size of 2022 flow.

European leaders are racing to come up with a plan on energy intervention in the power markets. One of the measures being touted is imposing an energy windfall tax on oil and gas profits to help households and businesses survive this upcoming winter season. The plan is to re-channel these unexpected profits from the energy sector to help domestic consumers and companies pay these high bills. The windfall tax on the oil and gas companies should be treated as a “solidarity contribution,” according to European Commission (EC) President, Ursula von der Leyen.

Imposing a windfall tax on those profiting from the war

A windfall tax would impose a levy on the revenues generated by non-gas producing companies when market prices exceed €200 per megawatt hour (Mwh) and redistribute excess revenues to vulnerable companies and households. There has been greater consensus among other European Union (EU) countries on the windfall tax compared to other parts of the European Commission’s 5-point plan. This includes – setting a price cap on Russian gas, a mandatory reduction in peak electricity demand, funding for ailing utility companies, a windfall tax on fossil fuel companies and changes to collateral requirements for electricity companies. The EC’s plan will need to meet the approval of the bloc before being enforced. The most controversial issue remains the Russian price cap – aimed at penalising Russia for weaponising energy.

Coordinated energy policy needed despite different energy mix across EU bloc

There are major differences between member states based on those that rely on coal, nuclear or renewable power owing to which imposing a one energy policy will be challenging. Austria, Hungary, and Slovakia, known to import large amounts of Russian gas are against the price cap on Russian gas. On the other hand, a number of  EU countries including France, Italy, and Poland, support a cap, but argue it should apply to all imported forms of the fuel, including LNG. Germany is undecided but fears the disagreements on the price caps risk spoiling EU unity. Spain, a big generator of wind and solar power was quick to draw criticism of the proposed €200/Mwh as it does not correspond to the real costs and fails to support electrification and the deployment of renewables.

In the US, various Senators including Senate Finance Chair Ron Wyden, have proposed legislation that would double the tax rate of large oil and gas companies excess profits. However, given the current political climate it seems increasingly unlikely that these proposals would gain any traction in Congress.

Europe’s energy policy likely to put a strain on capex in the near term

Since the oil price plunge from 2014 to 2016 alongside climate change awareness and Environmental Social and Governance (ESG) mandates, the energy sector saw a sharp decline in capital expenditure (capex). Since then, capex in the global energy sector has failed to attain the levels last seen at the peak in 2014. While capex trends in Europe’s energy sector had begun to outpace that of the US, driven mainly by a rise in the share of spending on clean energy, we believe the impending energy crisis and energy policy including the national windfall levies in Europe are likely to disincentivise capex in Europe compared to the US over the medium term. High prices are encouraging several countries to step up fossil fuel investment, as they seek to secure and diversify their sources of supply.

Source: Bloomberg, WisdomTree as of 31 August 2022.

The divergent energy policies and prevalent supply situations in the US and Europe opens up a potential opportunity in the energy sector. The energy sector has been the unique bright spot in global equity markets in 2022 posting the strongest earnings results in H1 2022. Despite its strong price performance, the US energy sector trades at a price to earnings (P/E) ratio of 8x and has a dividend yield of 3%. In September 2008, the energy sector had a 12.5% weight in the S&P 500 and was the fourth largest sector by market capitalisation in the world’s largest economy and equity market. Fast forward to today, the energy sector accounts for only 4% of the S&P 500 Index. While the future trajectory is greener, the world has come to terms with the fact that we will require oil and gas in the interim in order to fulfil our energy requirements. Investment is increasing in all parts of the energy sector, but the main boost in recent years has come from the power sector – mainly in renewables and grids – and from increased spending on end-use efficiency. As Europe plans to reduce its reliance on Russian energy supply, it will become more reliant on US LNG imports. This should fuel further investment in the US energy sector in the interim.

Aneeka Gupta, Director, Macroeconomic Research, WisdomTree

Continue Reading

Analys

Agricultural commodities could offer a hedge against inflation

Published

on

WisdomTree
WidsomTree

Agricultural commodity prices have been buoyed higher by rising grain and oilseed prices. At a time, when global equities have sold off by nearly 13.88% amidst soaring inflation and tightening liquidity conditions, agricultural commodities are up 26.8%. There are a plethora of supply side issues emanating from the war that are likely to continue to drive prices higher – the rise of protectionism, higher fertiliser costs, changing biofuel mandates and adverse weather conditions to name a few. The Russia-Ukraine war has had ripple effects from disrupting supply chains to raising fertiliser costs.

Rising protectionism buoys agricultural commodities higher

The war-related disruptions have also given rise to protectionism. To cite a few examples in 2022– India, the world’s third largest wheat producer, announced it would restrict wheat exports to manage domestic supplies of the grain, which led to a sharp rise in wheat prices. Indonesia also announced an export ban on palm oil on April 28, but the ban was lifted on May 19 after hundreds of farmers rallied to protest the move. In a tight oil-seeds markets, the initial announcement led soybean oil, an alternative to palm oil, sharply higher.

Source: WisdomTree as of 7 June 2022

Higher biofuel blending mandates to bolster demand for corn and soybean oil

Changes in the biofuel blending mandates are also poised to increase demand for agricultural commodities. The US is home to the world’s largest biofuel market. The Biden administration is ordering refiners to boost the use of biofuels such as corn-based ethanol. The US Environmental Protection Agency (EPA) is requiring refiners to mix 20.63 billion gallons of renewable fuels into gasoline and diesel this year, marking a 9.5% increase over last year’s target. This will put pressure on refiners to blend more biofuel into their gasoline production this year, resulting in a net positive impact on the biofuels industry. Grains such as corn stand to benefit owing to their high starch content and relatively easy conversion to ethanol. Amidst waning stockpiles of diesel, Brazil is also considering increasing the biodiesel blend to 15% from 10% (i.e. the amount of soybean oil blended into trucking fuel). This has the potential to bolster demand for soybeans at a time when soybeans are already in short supply due to droughts in South America and US plantings trail last year’s pace.

Rising fertiliser costs are weakening demand, in turn lowering yields

The Russia-Ukraine conflict has caused disruptions in fertiliser production and material price increases, which has put farmer margins and agricultural yields at risk elsewhere, driving the prices of most agricultural commodities higher. Russia and Ukraine account for a significant share of the global fertiliser trade. Russia produces 9% of global nitrogen fertiliser, 10% of global phosphate fertiliser, and 20% of global potash fertiliser. It exports more than two thirds of its production of each product. Belarus produces an additional 17% of global potash and exports most of it.

Owing to its high soil quality, Argentina tends to use less fertilisers, but Brazil (the world’s largest importer of fertilisers) of which 85% of its needs are imported, is likely to feel the impact more. Russia alone accounts for 25% of Brazil’s total fertiliser imports. Farmers can also plant more soybeans, which require less fertilisers than corn. The US and global corn balance are set to continue to tighten, which suggests that the current high price environment is set to linger. The high prices and low availability of fertilisers is making farmers reduce usage and is also resulting in lower fertiliser prices similar to the trend witnessed back in 2008.

Ammonia prices
Source: Bloomberg, WisdomTree as of 27 May 2022.

Speculative positioning garnering momentum among agricultural commodities 

According to data from the Commodity Futures Trading Commission (CFTC), net speculative positioning in agricultural commodities has risen considerably since the covid pandemic. Tighter supply coupled with stockpiling by national governments concerned about food security has led to a rise in agricultural commodity prices. Not only has net speculative positioning on agricultural commodities risen versus its own history but also in comparison to other commodity subsectors, as illustrated in the chart below:

Speculative positions
Source: WisdomTree, CFTC, Bloomberg as of 25 May 2022.

Adverse weather conditions impact agricultural commodities

El Niño and La Niña are the warm and cool phases of a recurring climate pattern across the tropical Pacific—the El Niño-Southern Oscillation, or “ENSO” for short. The pattern shifts back and forth irregularly every two to seven years, and each phase triggers predictable disruptions of temperature, precipitation. The current La Niña has been around since October 2021. It has been responsible for the South American droughts, milder weather in Southern parts of US and heavy rainfalls across the Pacific Northwest. There is a 51% chance La Niña could continue into the December to February period, with those odds down from last month’s forecast of 58% according to the US climate prediction centre. The waters across the equatorial Pacific Ocean are expected to stay cool or be close to normal between June and September, which means the influence on weather patterns won’t be enough to disrupt tropical storms and hurricanes in the Atlantic.  

Conclusion

Agricultural commodities have posted a strong performance in 2022. Yet there remain plenty of factors that could drive the performance of this commodity subsector even higher. Agricultural commodities are unique owing to their high dependence on weather conditions that make them volatile but also offer diversification benefits.

Aneeka Gupta, Director, Macroeconomic Research, WisdomTree

Continue Reading

Populära