Analys
SEB – Råvarukommentarer, 16 juni 2014
Rekommendationer
Kort sammanfattning
Vete och majs har fallit kraftigt och vi går för tillfället ur våra korta positioner. Raps och soja har redan studsat lite, men som vädret utvecklar sig kan det lätt bli en större skörd i USA än vad någon föreställt sig.
Volatiliteten återkom till oljemarknaden efter att de sunnimuslimska styrkornas framgångar i Irak uppmärksammades av media i väst. Scenariot där utbudet av olja i lugn och säker takt överträffade efterfrågan med prisnedgång som följd, får vi lov att lämna.
Då en löneöverenskommelse ”i princip” har träffats i mellan gruvföretag och fack i Sydafrika, föll priset på platina och särskilt på palladium. Det är dock inte känt på vilken nivå avtalet är i hamn och det inte heller helt säkert att det faktiskt är klart ”i praktiken”. På 70-talet träffades samma typ av löneavtal i Sverige, på en nivå som avvecklade gruvindustrin. Samma sak i gruvorna i England på tidigt 80-tal.
Råolja – Brent
I onsdags kom nyheten att av somliga kallar för en befrielserörelse och de flesta för en islamistisk terrororganisation, the Islamic State in Iraq and the Levant (”ISIL”), håller på att ta kontrollen över nordligt belägen irakisk oljeindustri och står bara tiotalet mil utanför Bagdad. ISIL är i mångt och mycket en lokal reinkarnation av den sunnimuslimska organisationen al Qaeda och utmanar nu den shi’itiska regeringen i Irak under premiärminister Nuri al-Malikis ledning. I tisdags erövrade ISIL den strategiskt viktiga staden Mosul och i onsdags erövrades Tikrit.
På torsdagen nådde informationen fram till oljemarknaden och priset på frontkontraktet steg snabbt från 110 dollar till 112.34.
Iraks oljeminister Abdul Kareem Luaibi hävdar att Iraks oljeindustri är väldigt, väldigt säker med sin lokalisering i den södra delen av landet. Han upprepade också målet att producera 4 miljoner fat om dagen mot slutet av 2014. Det är dock ganska få som tror på detta eftersom landets produktion var 3.3 miljoner fat per dag under maj månad. Det har dessutom redan förekommit sporadiska bombattacker i regionen kring Basra. Inte bara Iraks oljeproduktion är riskerad, utan stabiliteten i regionen. ISIL kontrollerar delar av Syrien och delar av Irak. När de tog Mosul kidnappade de också 20 turkiska diplomater, vilket fått Turkiet och FN:s generalsekreterare att protestera. Närheten till och det faktum att det ISIL betraktar som sitt område sträcker sig in i Iran, kan få Iran att ta ställning. USA ger militärt stöd till Irak och är därmed på samma sida i konflikten som Iran och Turkiet.
Av kursdiagrammet ovan ser vi att det är fritt upp till nästa motstånd vid 117 dollar. Ovanför den nivån finns nästa motståndsområde vid ca 126 dollar per fat. I månadschartet för de senaste fem åren syns såväl brottet av triangeln på ovansidan, som var motståndsnivåerna ligger.
Råoljelagren i USA minskade med nästan 3 miljoner fat i veckan, även det kortsiktigt prisdrivande information.
Nedan ser vi ett diagram på antalet oljeriggar i USA. Efter uppgången under våren har antalet minskat lite från de högsta nivåerna och ligger nu på 1854. Den senaste tidens prisuppgång på såväl olja som gas kommer antagligen att öka på intresset att borra. Under våren låg dock de stora problemen i att transportera bort all nyfunnen olja och gas, inte så mycket i att etablera nya källor. Det är också viktigt att utbyggnaden av transportsektorn hänger med.
Oljemarknaden går nu in i vad som verkar vara en ny fas. Produktionspotentialen i Libyen är omöjlig att nå, då produktionen är lamslagen av islamistiska, sunnimuslimska, rebeller. Oljeproduktionen i Irak är allvarligt hotad av sunnimuslimska styrkor. I värsta fall skulle en betydande del av den oljeproduktion som världen räknat med, utebli. Risken är definitivt på uppsidan, även om en ”deal” mellan USA och Iran skulle kunna öka exporten av olja från Iran.
Att ISIL / ISIS lagt beslag på en stor del av Iraks guldreserv innebär att förmågan att slåss ökat. ISIL/ISIS nätverk sträcker sig till Syrien, Afghanistan, Pakistan, Libyen och till Boko Haram i Nigeria och stridsförmågan på dessa ställen kan också få en förstärkning.
Vi går därför över från säljrekommendation till köprekommendation. Eftersom olja är en så viktig del av råvarumarknaden – och råvaruindex – innebär detta också ett motiv för placering i t ex index-certifikatet RAVAROR S, eller SEB:s nystartade råvaruindexfond, som följer samma index, SEB Commodity Index.
Prisuppgången på råolja innebär också att ”roll yield” i terminsmarknaden har ökat, men bara lite. Den var redan på en hög nivå och ligger nu på årsbasis på 8% i avkastning. Det innebär alltså att man kan räkna med att avkastningen på OLJA S, ges av prisförändringen på olja (spot) + roll yield på 8% + ränta på pengarna (LIBOR) + växelkursförändring (USD/SEK) – avgift (ca 1% totalt). Sammantaget kan det bli en ganska hög avkastning på årsbasis.
Nedan ser vi terminskurvan för brent-terminer i fredags och för en månad sedan.
Vad gäller olja, kan man ta del av en prisuppgång genom t ex OLJA S.
Elektricitet
Fjärde kvartalets terminskontrakt på elektricitet har ännu inte lämnat konsolideringsfasen. I fredags steg priset initialt, men vände sedan ner och stängde under öppningskursen. Detta brukar inte vara positivt och vi får se om prisfallet fortsätter genom det tekniska stödet vid ca 32.30 på måndag. Om detta sker i veckan som kommer, finns nästa stöd på ca 31 euro. Det är lite torrare i prognoserna, men kärnkraften kommer nu återigen ”online” efter underhållen. Den finska kraften är tillbaka, medan det är lite förseningar med de svenska verken (som vanligt).
Vi behåller köprekommendationen, men skulle det tekniska stödet (grön linje i diagrammet ovan) brytas, går vi över till neutral.
Naturgas
Priset på naturgas i USA rusade i torsdags tillsammans med oljepriset. Vid 4.80 finns dock tekniskt motstånd och sannolikt är det en bra nivå att sälja på.
Koppar
Undersökningen av (dubbel) pantsättningen av koppar i laghus i hamnen i Qingdao, har präglat marknaden den senaste tiden. Eftersom koppar är den mest Kina-känsliga metallen är det också den som hamnat i fokus. Rapporter om undersökningen tyder dock på att det handlar om en begränsad mängd koppar som dubbelpantsatts och det har inte kommit några rapporter som tyder på att detta är allmänt förekommande i Kina.
Importstatistiken för maj i Kina var svagare än i april. I maj importerades 380 kt jämfört med 450 kt i april. Ett annat tecken på svagare efterfrågan i Kina är att den fysiska premien för metall i Shanghai sjönk från 125 dollar till 69 dollar. Det är den lägsta nivån på 15 månader. Ett annat tecken på en svagare marknad är att backwardation mellan cash och 3-månader gått från 100 dollar till 20 dollar.
Nästa mål är nivån 6400 dollar. Vi fortsätter med säljrekommendation. t ex genom köp av BEAR KOPPAR X4 S.
Aluminium
Aluminium började veckan starkt, men priset föll sedan tillbaka till utgångspunkten. Den underliggande trenden känns dock stark och vi håller fast vid att tron på att marknaden håller på att etablera en stigande pristrend.
Rusal meddelade under veckan att de väntar sig ett underskott på 1.2 miljoner ton. Detta följdes upp av den oberoende konsultfirman Harbor Intelligence, som angav ungefär samma underskott. Detta innebär förstås att lagren minskar med ungefär samma mängd metall. Med 5 miljoner ton i lager på LME och kanske lika mycket i billigare lagerlokaler, kommer det att ta många år för marknaden att nå en situation där det råder brist på aluminium. Men detta kan trots det inträffa då och då innan dess, eftersom det mesta av metallen är uppbundet i finansieringsaffärer med olika lång löptid.
Cash till 3-månaders spreaden gick från sin standardnivå på 40 dollar till 20 dollar med spreaden juli till augusti på 1 dollar i backwardation vid ett tillfälle! Anledningen är antagligen att finansieringsaffärer rullas framåt (innan leverans). Då och då kan man också förvänta sig att en del aktörer levererar in material till LME. Det ska bli intressant att se hur lagernivån utvecklar sig på LME.
Vi fortsätter alltså med köprekommendation på ALUMINIUM S.
Zink
Zinkpriset balanserar på trendens stödlinje. Prisrörelserna under veckan följde förändringarna i aluminiumpriset, nästan tick för tick. Om detta är en slump eller om det beror på något annat, är svårt att säga. Zinkmarknaden är i någon utsträckning i samma situation som aluminiummarknaden, med ett stort överhäng av lager, och en stor del av det låst i finansieringsaffärer.
Än så länge är inte zink nämnt i Qingdao-undersökningen, men zink har varit en av de vanligaste metallerna att använda som pant. I den senaste prisnedgången i mars, som också var relaterad till oro för likvidering av lager, föll priset på zink i linje med kopparn. Sedan dess har fundamenta dock förbättrats för zink, liksom för aluminium, men till skillnad mot koppar. Nedsidan i priset borde vara begränsad, men det går inte att utesluta en ytterligare nedgång om det visar sig i Qingdao-undersökningen att zink också förekommit.
Tekniskt balanserar zinkpriset på trendlinjen stöd. Ett brott av den, som idag ligger vid ca 2080 dollar, skulle kunna utlösa kortsiktigt säljintresse.
Nickel
Nickelpriset bröt sig ur konsolideringen genom att falla. Det innebär att vi kortsiktigt vill ha en kort position, i t ex BEAR NICKEL X4 S.
Känslan är att mycket har investerats i hausse-caset för nickel baserat på en brist på metall orsakad av Indonesiens exportstopp. Som vi har nämnt förut måste dock lagren på LME och i Kina arbetas av först. Lagren på LME ökade faktiskt, som vi ser i diagrammet nedan, den senaste veckan.
Rapporter gör gällande att efterfrågan på nickel har ökat från tillverkare av rostfritt stål, delvis förmodligen av rädsla för att priset ska dra iväg. Vi tror i och för sig att prisfallet ger tillfällen att köpa, men på mycket kort sikt, verkar det som om priset kan falla ner mot 16,000 dollar.
Guld
Guldmarknaden fick stöd av de senaste dagarnas oro för utvecklingen i Irak. Den ökade risken för räntehöjningar i t ex England lyckades inte dominera över den oron.
Nedan ser vi ett månadschart för de senaste fem åren. Det ser ganska tydligt ut att det senaste årets marknadsbeteende kan handla om en konsolidering efter prisfallet från toppen år 2011. Det skulle alltså kunna handla om en bas för framtida prisuppgång på guld – eller förstås, om en paus inför ännu ett prisfall mot 1000 dollar.
Guldet är förhållandevis billigt i ett historiskt perspektiv om man jämför med oljan. Nedan ser vi några års historik och kvoten mellan de två.
Det har inte varit vare sig inflöden eller utflöden ur den största guld-ETF:en ”GLD” den senaste tiden.
Vi rekommenderar köp av GULD S.
Silver
Silverpriset gick ner till stödet på 18.90 dollar per uns för två veckor sedan och har sedan dess återhämtat hela nedgången. Priset är nästan uppe vid 20 dollar, som är en tidigare känd motståndsnivå. Ovanför den finns ytterligare en motståndsnivå på 20.60 dollar.
Nedan ser vi ett diagram över priset på guld uttryckt i silver. Silver, som är billigt i förhållande till guld, har vunnit mark i förhållande till guldet. Vi tycker dock fortfarande att silver är mer köpvärt än guld.
Vi anser att silver är mer köpvärt än guld och skulle vilja köpa på de här nivåerna. Vi rekommenderar köp av SILVER S.
Platina & Palladium
I torsdags kom nyheten att världens tre största platinaproducenter och den största fackföreningen, AMCU, vid de sydafrikanska gruvorna kommet överens om ett löneavtal. Det fick priset på palladium att falla med 5% när marknaden öppnade. Mer än 70,000 medlemmar av fackföreningen the Association of Mineworkers and Construction Union (“AMCU”), har strejkat i 20 veckor, sedan den 23 januari. Det är inte klart vilken löneökning som gruvbolagen har gått med på och vad det innebär för produktionskostnaden för palladium och platina.
Prisdiagrammet på palladium ser vi nedan. Priset föll kraftigt med 5% i torsdags. Prisfallet fortsatte fram till stängning i fredags. Tekniskt stöd finns vid 800 dollar.
Nedanför ser vi hur mycket metall som finns i börshandlade fonder för platina respektive palladium. Ingen av kurvorna har vänt ner pga slutet på strejken. Vi har tidigare sett hur innehaven ökat vid prisnedgång och minskat vid prisuppgång.
Vi rekommenderar köp av PLATINA S och PALLADIUM S.
Kaffe
Vi går nu över till att följa utvecklingen i decemberkontraktet för arabica i New York, KCZ4. Vi gick över till neutral rekommendation förra veckan och fortsätter med det. Det tekniska stödet vid 171.10 (i decemberkontraktet) ser ut att hålla, men uppgången därifrån som marknaden försökte med i senare delen av veckan, stötte omedelbart på säljare och marknaden stängde nära dagslägsta i fredags.
Kakao
Vi går nu över till att studera decemberkontraktet på kakao i New York, CCZ4. Den senaste veckan har priset varken gått upp eller ner. Däremot har det varit ganska slagig handel. Tekniskt stöd finns på 3050 dollar per ton, där marknaden har varit och hämtat kraft ett par gånger i veckan. Det återstår att se vad som kommer att hända. Så länge stödet vid 3050 håller, pekar det mesta på att uppgången fortsätter.
Vi har felaktigt haft en försiktig säljrekommendation och går nu över till neutral, som vi behåller så länge marknaden håller sig över 3050 dollar.
[box]SEB Veckobrev Veckans råvarukommentar är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Disclaimer
The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).
Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.
About SEB
SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden
Svag vårflod dubblar elpriserna
