Analys
SEB – Råvarukommentarer, 5 maj 2014
Rekommendationer
Kort sammanfattning
Det är verkligen hög tid att köpa ädelmetaller, trots ”tapering” och bra arbetsmarknadsstatistik i USA. Ädelmetallerna har priser som är i nivå med den genomsnittliga produktionskostnaden och oron i Ukraina, dvs mellan Ryssland och Västvärlden är en faktor som kan driva priset uppåt. Vår rangordning av ädelmetallerna är platina, palladium, silver och guld. De två senare är de som normalt brukar efterfrågas vid geopolitisk oro.
Kopparmarknaden har en liknande situation, med ett pris som är i nivå med produktionskostnaden och dessutom sjunkande lager, som nu hunnit bli ganska låga i ett historiskt perspektiv.
Vetepriset handlades upp i fredags efter förnyad oro för situationen i Ukraina. Däremot ser väderleksprognoserna för alla veteodlande regioner utom Kansas och Texas bättre ut än på flera år. Egyptens GASC köpte också vete från Ukraina och Ryssland, där riskpremien för Ukraina var 1% på priset. Det visar att marknaden för vete fokuserar allt för mycket på Ukrainas problem (vädret och vetet är i perfekt skick) och för lite på vad som faktiskt påverkar marknadens utbud och efterfrågan – och därmed priset. Diskrepansen mellan det pris marknaden har bildat genom fel fokus å ena sidan och jordnära realiteter å den andra, gör att vi rekommenderar sälj på vete. Vädret är gynnsamt för majs också. Sådden i USA är inte sen och som utvecklingen i vädret ter sig nu, kan sådden t o m bli snabbare avklarad än normalt.
Råolja – Brent
Oljepriset föll tillbaka i veckan innan det repade sig till 108.59 vid stängning i fredags. Det är de växlande beskeden från Libyen som marknaden handlar på, bland annat.
Råoljelagren i USA nådde rekordnivå. Lagren vid guldkusten är överfulla pga att produktionen ökat mycket mer än pipelinesystemen byggts ut och raffinaderikapaciteten likaså. Därför har det de senaste månaderna talats om att tillåta export av råolja från USA, men det är bättre ekonomi i att raffinera olja till produkter i USA än att exportera olja t ex till EU för att raffinera den här. I USA finns billig naturgas, som dels kan användas för att uppgradera oljan till lättare kolväten och dels användas som värmekälla i processen.
Importen sjönk från förra veckan; högre import var alltså inte heller den här veckan den drivande faktorn bakom de rekordhöga lagren.
Krisen i Ukraina och Libyens problem innebär två saker. För det första skjuts prisfallet i olja lite på framtiden. För det andra stimuleras spridning av fracking ännu mer, vilket innebär att prisfallet blir ännu djupare när det kommer.
Vi rekommenderar en kort position i olja, t ex med MINIS OLJA B S eller MINIS OLJA A S.
Elektricitet
Elpriset gick i veckan över trendlinjen och vi har då enligt det förra veckobrevet en köprekommendation. Väderleksprognosen enligt GFS-modellen (se nedan under odlingsväder) för de norsk-svenska fjällen ser dock blötare ut än normalt. Om det blir en rekyl nedåt i elpriset kan det vara ett bra tillfälle att gå lång marknaden.
Spreaden mellan Phelix Baseload för det tredje kvartalet och Nasdaqs motsvarande har gått i hop 1% sedan förra veckan, från 28% skillnad till 27% skilllnad. Nordisk el är dock fortfarande ”billig” i förhållande till tysk el.
Priset på kol har rört sig uppåt, men utan större dynamik i rörelsen, varför man kan förvänta sig en rekyl nedåt.
Vi har alltså gått över till köprekommendation, men tycker att man helst ska invänta en rekyl nedåt för att köpa till bättre nivå.
Naturgas
Priset på naturgas har hängt sig kvar vid 4.80 dollar per MMBtu. Att priset inte orkat gå högre än pristoppen i februari, trots ytterligare en veckas försök, får tolkas som ytterligare en negativ signal.
Från USA rapporteras att t ex Marcellusfältet producerar mer naturgas än det finns möjlighet att transportera därifrån via pipelines. Fracking har alltså varit mer framgångsrik än vad logistiken hunnit med att ta hand om. Det är en situation som känns igen från den första oljeruschen i Pennsylvania på 1860-talet och från oljeruschen i Iran, Irak i början av 1900-talet och Saudiarabien vid mitten av 1900-talet. Nyckeln till framgång och förmögenhetsbildning flyttas från den glamorösa oljerushen till den tråkiga pipeline-affären.
Koppar
Det börjar uppmärksammas att lagernivåerna fallit ett längre tag och att trenden håller i sig, trots de ganska låga nivåerna i ett historiskt perspektiv. Ett pris på 6500 dollar per ton är vad det kostar att producera koppar hos Codelco i Chile. Dagens priser är därför förmodligen nära botten.
Vi håller fast vid en köprekommendation på koppar.
Aluminium
Förra veckan hade vi neutral på aluminium. Tekniskt har den fallande trenden brutits, men sedan kom veckans kraftiga rekyl. Lagernivåerna är fortfarande mycket höga och det kommer att ta tid, lång tid, att beta av lagren. Priset är nere på en stödnivå efter veckans ras och det är möjligt att det kan komma en rekyl uppåt från den här nivån. Vi gör därför över till kortsiktigt köp, som rekommendation.
Zink
Zinkpriset har sedan kursrusningen under slutet av förra året, etablerat sig i ett prisintervall med det gamla taket som golv. Golvet finns vid ca 1975 dollar och taket vid 2100 dollar. Den långsiktiga trenden är dock uppåtriktad. Man gör bäst i att försöka köpa certifikat på zink nära golvet på prisintervallet, men generellt sett har vi köprekommendation.
Nickel
Nickelpriset har rusat iväg på ett fenomenalt sätt och nådde för en vecka sedan upp till en gammal toppnivå vid 18500 dollar per ton, senast noterad för drygt ett år sedan. Vi kan inte hitta motiv till en så här stor och snabb prisuppgång, även med hänsyn till Indonesiens exportförbud av obearbetad malm och risken för exportproblem från Ryssland. Vi har haft neutral rekommendation under den senare delen av uppgången och går nu över till säljrekommendation.
Guld
Guldpriset fick stöd av den förnyade oron i Ukraina. Vi kallar det som händer för ”oro”, men det handlar i själva verket om krig mellan Ukraina och Ryssland. Dels har gatudemonstranterna på den pro-ryska sidan toppmoderna versioner av AK-47 och dels har de inte bara knölpåkar utan även luftvärnsmissilsystem och kunskap att skjuta träffsäkert med dem. Årsdagen av Rysslands seger i det andra världskriget infaller i veckan som kommer, vilket kan öka entusiasmen från den sidan. Det kan och borde ge guldmarknaden en ökad lyster.
Vi rekommenderar köp av GULD S.
Silver
Silverpriset fann som väntat stöd på 18.9 dollar per finuns. Eftersom silverpriset är lågt i en historisk jämförelse med guldpriset, föredrar vi silver framför guld.
Nedan ser vi ett diagram över priset på guld uttryckt i silver. Det går alltså över 66 finuns silver på varje fin-uns av guld. Som vi ser är det en hög nivå, dvs silver är billigt i förhållande till guld.
Vi anser att silver är mer köpvärt än guld och skulle vilja köpa på de här nivåerna. Vi rekommenderar köp av SILVER S.
Platina & Palladium
Platina påverkades också av ”oroligheterna” i Ukraina, liksom guld och silver. Till platinas fördel talar också den omöjliga situationen i Sydafrika. Gruvbolagen går inte runt och gruvarbetarna vill ha mer betalt. Det kan bara sluta med att det kommer att produceras mindre platina till ett högre pris. Någon annan utgång finns inte.
Den mycket inflytelserika analysfirman GFMS, som nuförtiden är en del av Reuters, publicerade sin årsvisa Platinum and Palladium Survey i fredags. Rapportens innehåll återspeglar samma sak jag sagt länge i det här veckobrevet – lite drygt hälften av gruvorna går med vinst. En stor del gör det inte. Det är inte en långsiktigt hållbar marknadsbalans. Produktionen måste ner. Därmed kommer priset att stiga.
Priset på palladium har också fortsatt att sega sig uppåt. Arbetsmarknadsstatistiken från USA i fredags var oväntat positiv. Fler personer i sysselsättning innebär sannolikt fler bilar och därmed mer palladium i katalysatorer, totalt sett.
Vi rekommenderar köp av PLATINA S och PALLADIUM S, eller BULL PLATINA X4 S eller BULL PALLAD X4 S.
För den som vill ta ännu mer risk, finns nu även BULL PALLAD X5 S.
Kaffe
Ur teknisk synvinkel ser kaffemarknaden ut att ha gått in i en konsolieeringsfas, eller en toppformation. För att behålla den stigande pristrenden måste marknaden ta ut toppen på 220 cent per pund. Det ser marknaden inte ut att vara i begrepp att göra.
När allt fokus har varit på torkan i Brasilien har en ny fara för global kaffeproduktion dykt upp. El Niño väntas slå till i juli och enligt sex av sju klimatmodeller väntas den växa i styrka under hösten. På norra halvklotet börjar skörden av kaffe i september och oktober. El Niño skapar torka i länder som Australien, Indonesien och Vietnamn. De två senare är stora producenter av robusta-kaffe. Nedan ser vi hur Southern Oscillation Index har utvecklat sig sedan 1960. Ett SOI > 8.5 innebär La Niña och SOI < -8.5 innebär El Niño.
Vi tar dessa noteringar och identifierar när det varit torka före skörd i Indonesien och testar statistiskt för effekten på Indonesiens kaffeproduktion dessa år. Jag väljer Indonesien istället för Vietnam, världens största producent, eftersom Vietnams kaffeproduktion blommade ut ganska sent, efter Vietnamnkrigets slut 1975. Indonesien har haft en ganska stabil produktion.
En statistiskt körning visar att Indonesiens produktion minskar med nästan 5% när det varit El Niño och det estimatet är nästan statistiskt signifikant på 5% nivån. I vart fall tillräckligt för att vi ska ta det som helt säkert att det kommer att bli en mindre produktion i år. Detta var alltså Indonesien, men det ser säkerligen likadant ut för Vietnam.
5% mindre produktion av robusta, utöver ett produktionsbortfall på ca 20% från Brasilien bör ha en ytterligare prisdrivande effekt på marknadspriset, även om det rent tekniskt inte ser så ut just nu.
Vi rekommenderar köp av KAFFE S, men man bör ta stoppen om kaffepriset går under 200 cent.
Kakao
Priset på kakao ligger i ett etablerat prisintervall med botten på 2895 och tak på 3047. Dynamiken verkar vara på nedsidan i prisrörelserna, men i fredags fick marknaden stöd när priset var nära botten på prisintervallet. Vi fortsätter med neutral vy till dess golvet vid 2895 inte bryts.
[box]SEB Veckobrev Veckans råvarukommentar är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Disclaimer
The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).
Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.
About SEB
SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden