Följ oss

Analys

SEB – Råvarukommentarer, 26 augusti 2013

Publicerat

den

SEB Veckobrev med prognoser på råvaror

Rekommendationer

Köp- och sälj-rekommendationer på råvaror från SEB

*) Avkastningen lämnar vi blank här eftersom det har varit ett två månaders uppehåll. Generellt sett har dock rekommendationerna varit lyckosamma med kraftiga nedgångar i priset på t ex spannmål och oljeväxter och prisuppgång på basmetaller.

Inledning

I detta första veckobrev efter sommaruppehållet går vi över till neutral på vete och majs, men behåller sälj på soja och raps, som idag rusat nästan 100 cent (sojan) och rapsen förmodligen öppnar upp kraftigt idag vid 11-tiden när börsen öppnar. Det handlar dock om rekyler. I synnerhet raps tycker vi ser färdigt ut vad gäller rekylen och rekommenderar en kortsiktig kort position, dvs BEAR RAPS X4 S.

Vi går också över till neutral på silver och guld. Det hade varit köp för några veckor sedan, men rekylen har gått för långt upp nu.

Vi går över till köp-rekommendation på elen. Det är historiskt låga priser och även om ”tajmingen” kan vara lite ”off” i värsta fall, tror vi att priset generellt sett kommer att vara högre i framtiden. Oljepriset har stärkt sig, som vi trott, men ligger nu väl högt. Oljemarknaden är speciell som placering, eftersom ”backwardation” genererar inkomster till certifikatinnehavaren över tid. Men det är en fördel om man kan göra placeringen på en lägre prisnivå än dagens.

Många råvaror ligger sedan lång tid i fallande pristrender. Några har gjort det i nästan tre år som kaffe och socker, några har gjort det sedan i december (spannmål och oljeväxter) och några tycks ha nått det ”fundamentala golvet” redan, som utgörs av att produktionskostnaden är högre än dagspriset. Då de tar tid för producenter att fatta att det finns en överproduktion, som måste rättas till genom att lägga ner, finns en möjlighet för priset att göra en ”overshooting”. Vi tror att det är vad som håller på att hända i råvarumarknaden. I vissa fall, som ädelmetallerna guld och silver, har återhämtningen redan kommit igång. I andra har det ännu inte inträffat, som t ex i kaffe och socker. Vad gäller vete och oljeväxter kanske den här fasen inte nås förrän nästa år.

Samtidigt har det nyligen publicerats överraskande postiva data på hur eknomin går i världen. I förra veckan publicerades överraskande positiv inköpschefsstatistik i Kina, Tyskland och Europa som helhet. Huspriserna i USA steg med 7.7% jämfört med förra året i juni. De ledande indikatorerna för USA:s ekonomi fortsätter att stärkas. Nu är de på sin högsta nivå sedan sommaren 2008. Detta bör allt annat lika leda till högre efterfrågan på råvaror. Häri finns kanske ”triggern” som kan få priser på vissa råvaror att stiga, givet att ett tidigare överskott i produktionskapacitet reducerats.

Detta gör också råvaror till ett intressant placeringsalternativ när räntorna stiger och gör obligationer oattraktiva, börsen fått säljrekommendation av flera stora globala investmentbanker (Morgan Stanley förutspår t ex en 10% korrigering under hösten).

Råolja – Brent

I det sista veckobrevet innan sommaruppehållet skrev jag att ”Tekniskt ser det ut som om uppgången har goda chanser att bryta igenom motståndet på 105 dollar och kanske gå upp mot 107 dollar i det mycket korta perspektivet av den kommande veckan. ”Vad vi fick var en uppgång till strax under 107 dollar, sedan en kraftig rekyl ner till 100 dollar och därefter en ny uppgång som fortfarande pågår. I fredags stängde spotkontraktet på 111.04 dollar. Som vi ser i diagrammet nedan, finns ett motstånd på 111.87 dollar, markerad av toppen i början på april och testad (höll) nu i augusti.

Analys på råolja

Råoljelagren i USA, som vi vant oss vid att se på en hög nivå, har fallit och ligger nu under förra årets nivå och nära det femåriga intervallet för åren 2007 – 2011. Nedan ser vi amerikanska råoljelager enligt DOE i tusen fat. Den svarta kurvan är 2012 års lagernivåer vecka för vecka och den lilla röda linjen är 2013 års nivå.

Oljelager i USA

Importen fortsätter att hålla sig under förra årets nivå.

Import av olja till USA

Vår vy är neutral. Det kan bli svårt för oljepriset att ta sig över det tekniska motståndet på 111.87 dollar.

Elektricitet

Tidningen Privata Affärer publicerade i veckan som gick en artikel om de låga vattennivåerna i magasinen – med varningen att elpriset kan bli högt i vinter. Eftersom fokus redan är på elpriset i vinter, hoppar vi direkt till första kvartalets kontrakt. Det är inte det som är underliggande för EL S och BULL EL X4 S just nu, men i början på september rullas det in i det kontraktet, så vi kan lika gärna titta på det nu. Rullning betyder att värdeförändringen på certifikaten slutar att uppdateras med de procentuella dagsförändringarna i priset på det tredje kvartalets kontrakt och ersätts med de procentuella dagsförändringarna i det fjärde kvartalets kontrakt. Även om kontrakten prismässigt ligger på olika nivåer, blir det alltså inget ”hopp” i värdet på certifikatet.

Nedan ser vi prisdiagrammet på det första kvartalets 2014 kontrakt. Vad vi ser är successivt lägre toppar sedan mars månad, och successivt högre bottnar sedan juni. Detta bildar en inom den tekniska analysen, klassiskt så kallad ”triangelformation”. Man ser dem ofta vid trendvändningar. I det här fallet är den huvudsakliga trenden nedåtriktad. Man bör alltid vänta på utbrott från triangeln, men med tanke på dels att priset är riktigt lågt i ett historiskt perspektiv och att det varit en varm och regnfattig sommar, med underskott i vattenmagasinen, ett år äldre kärnkraftverk, så skulle det inte förvåna om priset steg.

Diagram för elpriset första kvartalet 2014

Vi ska se lite mer i perspektiv hur lågt elpriset är just nu. Nedan ser i spotkontraktet på ”årskontraktet” för el, dvs vad det skulle kosta att prissäkra ett helt kalenderår. Just nu är underliggande priset för att prissäkra leverans av el under hela år 2014. Diagrammet är på månadsbasis.

Utveckling för elpriset under 10 år

Vi tror att det är riktigt låga priser på el just nu. Det är orsakat av riktigt låga priser på kol, bottennivåer på utlsläppsrätter och allmän lågkonjunktur. Även om ”tajmingen” kan missa, är elpriset nedtryckt av att alla faktorer är i botten. Det borde rimligtvis vara bättre att vara köpt än att vara såld elpriset. I synnerhet som tillväxten, t ex i USA tycks vara på väg tillbaka.

Hydrologisk balans har fortsatt att stiga, som vi ser i nedanstående diagram.

Hydrologisk balans

Däremot ser vi också att prognosen för 10 veckor framåt pekar nedåt. Den har varit en god indikator tidigare och uppvisar också trender.

Vi rekommenderar alltså försiktigt köp av el, t ex EL S, som har mindre risk än BULL EL X4 S.

Naturgas

Naturgaspriset har varit fallande sedan maj, men har rekylerat upp i augusti. Vi tror att det handlar om just en rekyl och att priset kommer att vända ner igen.

Analys på naturgaspriset

EIA räknar med att år 2013 blir det sjätte året på raken med rekordproduktion av naturgas i USA.

Guld & Silver

Guldpriset har rekylerat upp och nått upp till nivåer där rekylen torde stöta på motstånd i det korta perspektivet.

Graf över guldprisets utveckling

Den största börshandlade investeringsprodukten på guld, GLD, som investerare sålt av friskt under våren, har faktiskt attraherat nettoinflöden för första gången sedan november förra året. Vi ser antal GLD-bevis utestående i röd kurva nedan och guldpriset som den tunnare svarta.

Guldpris och utestående andelar av ETF-fonden GLD

Återigen ser vi att det faktiskt är guldpriset som är den ledande faktorn och investerarna som följer efter.

Nedan ser vi kursdiagrammet för silver i dollar per troy ounce. I fredags bröt priset upp från en flagga. Flagg-formationer ser man ofta i efterhand ”på halv stång”, dvs i mitten av en uppgång. Detta gör att prisuppgången skulle kunna nå upp till 27 dollar per ozt. Å andra sidan finns ett starkt motstånd redan vid 25 dollar, där rekylen uppåt i april tog slut.

Silverpriset i dollar för investerare

Innan sommaruppehållet skrev jag att nedgången troligtvis skulle nå så långt ner som till 20 dollar. Vi vill knappast fortsätta vara köpta i BEAR och har förhoppningsvis lämnat den positionen under sommaren, men i dagsläget vill vi inte heller riktigt gå in i BULL, eftersom det är så nära motstånd strax ovanför dagens nivå. Vi avvaktar ett bättre köptillfälle, alltså.

Nedan ser vi kvoten mellan guldpriset och silverpriset. När folk under 2011 trodde att en storbank sålt mer ”papperssilver” än vad som fanns i världen, gick kvoten ner till rekordlåga 30. Därefter har silver tappat mark dubbel så mycket som guld och kvoten nästan nått 70. Detta hänger ihop med baisse-marknaden. Silver brukar ta ut svängarna mer än vad guldmarknaden gör. När så vinden vände i augusti, har silvermarknaden varit snabbare än guldmarknaden. Silver handlar nu i linje med det historiska medelvärdet på kvoten till guld, som är ca 50. Idag är det alltså egalt om man köper silver eller guld.

Kvot mellan silverpris och guldpris under flera år

Platina & Palladium

Amplats, som under sex månader gått igenom sin verksamhet har kommit fram till att reducera arbetsstyrkan med 6900 personer, vilket är mindre än de 14,000 som bolaget initialt siktat på i januari. 6,900 anställda är 12.5% av de totalt 48,000 anställda. Som tidigare har meddelats minskar produktionen till 2.2 – 2.4 miljoner troy uns (mozt). Produktionen förra året (2012) var 2.38 moztoch under 2011, 2.53 mozt. 2012 års produktion drabbades av strejkerna vid gruvorna i Sydafrika. Produktionsneddragningarna går långsammare än väntat och den här besvikelsen är tydligt ”bearish”.

Platina har stigit upp till ett tekniskt motstånd, där priset har vänt ner tidigare i år. Nedan ser vi ett veckochart för de senaste fem åren. Det är ett otydligt läge, där motståndet som finns vid dagens nivå spelar en avgörande roll.

Teknisk analys på platinapriset

Palladiumpriset ligger precis under ett tekniskt motstånd. Det är en mycket spännande situation rent tekniskt. Motståndet har hållit så många gånger, att ett brott uppåt från den skulle signalera en större förändring i palladiummarknaden. Än så länge ser motståndet dock ut att hålla. Gissningsvis håller motståndet och priset rekylerar nedåt i det korta perspektivet. Skulle motståndet brytas uppåt, vill vi naturligtvis vara köpta palladium.

Palladiumpriset i neutral position enligt analys

Vi är för närvarande neutrala platina och palladium.

Koppar

Kinas har länge hämtat material från sina lager som i mars var 1 miljon ton koppar. Nu har lagren nått ner till 300 tton. Kinas import har därför tvingats vända upp under sommaren. ICSG publicerade estimat i maj, som visade en efterfrågan större än utbudet (underskott) för första gången på 7 månader. Underskottet var 17,000, ton, men ändå ett underskott. De första fem månaderna i år visade på ett överskott på 250,000 ton. Under förra året var marknaden i underskott med 400,000 ton. Det tycks onekligen som om kopparmarknaden har blivit bättre balanserad än vad man tidigare trott. Vi tror därför att priset har gott stöd på nedsidan.

Bra tillfälle att köpa koppar,

Vi förväntar oss fortsatt hög volatilitet. Vår kortsiktiga bedömning talar för uppsidan och vi rekommenderar därför köp av BULL KOPPAR X2 S eller X4 S.

Aluminium

Det har under lång tid producerats mer aluminium än vad som efterfrågats och priset har legat under den nivå som krävs för lönsamhet. Under det första halvåret i år gjordes dock produktionsneddragningar i Kina på 600 – 700 tusen ton. Denna produktionsneddragning har dock ersatts av ny kapacitet. Rusal presenterade mer omfattande försök att åtminstone få marknaden i balans. När bolaget presenterade sin halvårsrapport, annonserade de produktionsneddragningar på 300 till 357 tusen ton. De uppmanade också branschkollegor att göra detsamma. De sade att 2/3 av global produktion var olönsam vid dagens priser. Alcoa var näst på tur att rapportera och de annonserade en neddragning på 200 tusen ton i Brasilien. Det finns mycket kvar att göra i en marknad som årligen har ett överskott på 500,000 – 1 miljon ton. Efterfrågan ökar med ungefär 6% per år. Premier för fysisk vara har sjunkit som en effekt av LME:s förslag som syftar till att korta köerna i LME-systemet. Vi förväntar oss en gradvis effekt på produktionen det kommande året – dvs successivt lägre fysiska premier och ytterligare produktionsneddragningar.

Aluminiumpriset

Nedan ser vi produktionskostnadskurvan och LME priset + den fysiska premien.

Produktionskostnadskurvan för aliminium

Zink

Sedan kursfallet under våren har priset på zink funnit stöd vid 1800 dollar per ton och konsoliderat mellan den nivån på nedsidan och 1950 dollar på ovansidan. I slutet av juli / början av augusti tog sig priset över motståndet.

Fundamentalt har zink i flera år varit överskott, dvs produktionen har varit större än konsumtionen. Enligt ILZG visade det första halvåret i år ett överskott på 44,000 ton. Det ska jämföras med överkottet på 157 ton förra året. ”Bull caset” på zink, som baserar sig på att en betydande gruvkapacitet kommer att stängas de närmaste åren, är fortfarande intakt. Gruvor med 1.5 mt produktion per år väntas stänga under perioden 2013 – 2016. 450,000 ton gruvproduktion förväntas bli nedlagd under 2013 –
2014.

Nedan ser vi kursgrafen och lagren vid LME.

Som vi ser är lagren mycket stora – över 1 miljon ton – bara i LME:s lagerhus.

Zink, kursgrafen och lagren vid LME

Nickel

Det huvudsakliga diskussionsämnet i nickelmarknaden är alltjämt överproduktionen av tackjärn med nickelinnehåll i Kina (så kallat Nickel Pig Iron, NPI). Den senaste tekniken, RKEF, har sänkt marginalkostnaden, vilket ytterligare pressat priserna. Detta visar hur viktig teknikutveckling kan vara för prisutvecklingen på råvaror, vilket bland andra ekonomiprofessorn Julian Simon förklarat. En effekt av den ökade användningen av NPI hos kinesiska producenter av rostfritt stål, är ett överutbud av nickel i Kina. Rekordnivån på LME-lagren har huvudsakligen orsakats av inleveranser till lagerhuset i Johor i Malaysia. Det handlar troligen om metall som exporterats från Kina.

Gruvbranschen lider definitivt av dagens låga priser och marknaden behöver se gruvor läggas ner för att åstadkomma balans i utbud och efterfrågan.

Nickelpris, LSNI-index

[box]SEB Veckobrev Veckans råvarukommentar är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Disclaimer

The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).

Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.

About SEB

SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.

Fortsätt läsa
Annons
Klicka för att kommentera

Skriv ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *

Analys

Bearish momentum may return but strategic buying is starting to kick in

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

EUA price action: The seeds of the rally may have come from Red Sea troubles, higher freight rates and higher ARA coal prices. Add in record short positioning in EUAs, nat gas being cheap relative to oil in Asia, participants in the EU ETS purchasing EUAs strategically, rising temperature adj. nat gas demand in Europe (though absolute demand still very, very weak due to warm weather) and lastly a weather forecast pointing to more normal temperatures in North West Europe. And ”Bob’s your uncle”, the EUA Dec-24 price rallied 10.8% from EUR 52.2/ton on Feb 26 to EUR 57.84/ton ydy.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

It is normal with short-covering rallies in bear markets. What puzzled us a little was the involvement of coal prices in the rally together with nat gas and EUAs. Did the upturn in coal prices come from the Chinese market with participants there maybe sniffing out some kind of imminent, large government stimulus package and front-running the market?  No. There has been no rally in iron ore and the upturn in coal prices in Asia have been lagging the upturn in ARA coal prices.

Did the rally come from the Utility side in Europe where Utilities jumped in and bought Coal, Gas and EUAs and selling power against it? Probably not because forward fossil power margins are still very negative.

The most plausible explanation for the upturn in coal prices is thus Red Sea troubles, higher dry freight rates and higher ARA coal prices as a result. ARA coal prices bottomed out on 14 Feb and then started to move higher. The Baltic dry index started to rally already in mid-January. This may have been the seeds which a little later helped to ignite the short-covering rally in nat gas and EUAs. Add in a) Record short positioning in EUA contracts by investment funds with need for short-covering as EUA prices headed higher, b) Japanese LNG trading at only 58% versus Brent crude vs. a 2015-19 average of 73% thus nat gas was cheap vs. oil, c) Participants in the EU ETS starting to buy EUAs strategically because the price was close to EUR 50/ton, d) Gradually improving nat gas demand in Europe in temperature adjusted terms though actual.

Mixed price action this morning. Bearish momentum may return but strategic buying is kicking in. Today the EUA price is falling back a little (-0.3%) along with mixed direction in nat gas prices. The coal-to-gas differential (C-t-G diff) for the front-year 2025 still looks like it is residing at around EUR 47/ton and lower for 2026 and 2027. We expect C-t-G diffs to work as attractors to the EUA price from the power market dynamics side of the equation. Thus if nat gas prices now stabilizes at current levels we should still see bearish pressure on EUAs return towards these C-t-G diff levels. The forward hedging incentive index for power utilities in Germany is still deeply negative with no incentive to lock in forward margins as these largely are negative. Thus no normal purchasing of EUAs for hedging of power margin purposes.

That said however. We do see increasing interest from corporate clients to pick up EUAs for longer-term use and strategic positioning and that will likely be a counter to current bearish power market drivers. Even utilities will likely step in a make strategic purchases of EUAs. Especially those with coal assets. Irrespective of current forward power margins. An EUA price below EUR 60/ton is cheap in our view versus a medium-term outlook 2026/27 north of EUR 100/ton and we are not alone holding the view.

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied. 

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied.
Source: Blbrg graph and data

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb
Source: Blbrg graph, SEB highlights

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short
Source: Blbrg graph and data

Price of Japanese LNG vs price of TTF nat gas as a spread in EUR/MWh. Rising price of Japanese LNG vs. TTF. But this could be coming from changes in LNG freight rates

Price of Japanese LNG vs price of TTF
Source: SEB graph and calculations

Price of Japanese LNG vs. Brent crude traded all the way down to 58% making it cheap in relative terms to oil.

Price of Japanese LNG vs. Brent crude
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative
Source: SEB calculations and graph

Forward EUA prices in green (today’s prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac. The latter is calculated with today’s nat gas prices and closing prices for ARA coal from ydy. In a medium-tight EUA market the Coal-to-Gas differential in lilac will typically be an ”attractor” for the EUA price in terms of power market dynamics.

Forward EUA prices in green (today's prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

A ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying?

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

The EUA market rallied 3.4% ydy and is adding another 0.5% this afternoon with EUA Dec-24 at EUR 54.2/ton. Despite the current bounce in prices we think that the ongoing sell-off in EUA prices still has another EUR 10/ton downside from here which will place the low-point of EUA Dec-24 and Dec-25 at around around EUR 45/ton. Rapidly rising natural gas inventory surplus versus normal and nat gas demand in Europe at 23% below normal will likely continue to depress nat gas prices in Europe and along with that EUA prices. The EUA price will likely struggle to break below the EUR 50/ton level, but we think it will break.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

That said, our strong view is still that the deal of the year is to build strategic long positions in EUA contracts. These certificates are ”licence to operate” for all companies who are participants in the EU ETS irrespective whether it is industry, shipping, aviation or utilities. We have argued this strongly towards our corporate clients. The feedback we are getting is that many of them indeed are planning to do just that with board approvals pending. Issuance of EUAs is set to fall sharply from 2026 onward. The Market Stability Reserve (MSR) mechanism will clean out any surplus EUAs above 833 m t by 2025/26. Medium-term market outlook 2026/27 is unchanged and not impacted by current bearish market fundamentals with fair EUA price north of EUR 100/ton by then. Building strategic long position in EUAs in 2024 is not about pinpointing the low point which we think will be around EUR 45/ton, but instead all about implementing a solid strategic purchasing plan for EUAs for 2024.

The ingredients in the bottoming process will be: 1) Re-start of European industry as energy prices come down to normal, 2) Revival in nat gas demand as this happens, 3) Nat gas prices finding a floor and possibly rebounding a bit as this happens, 4) Asian nat gas demand reviving as nat gas now normally priced versus oil, 5) Strategic purchasing of EUA by market participants in the EU ETS, 6) Speculative buying of EUAs, 7) Bullish political intervention in H2-24 and 2025 as EU economies revive on cheap energy and politicians have 2024-elections behind them.

On #1 we now see calculations that aluminium smelters in Europe now are in-the-money but not restarted yet. On #2 we see that demand destruction (temp. adj.) in Europe is starting to fade a bit. On #3 we have not seen that yet. On #4 we see stronger flows of LNG to Asia. On #5 we see lots of our corporate clients planning to purchase strategically and finding current EUA prices attractive.  On #6 it may be a bit early and so as well for #7.  

For EU ETS participants it may be a ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying? Those who wait too long may find the carbon constrained future hard to handle. 

Ydy’s short-covering rally lost some steam this morning before regaining some legs in the afternoon. The EUA Dec-24 ydy rallied 3.4% to EUR 53.97/ton in what looks like a short-covering-rally in both coal, nat gas, power and EUAs. This morning it gave almost all of the gains back again before regaining some strength in the afternoon to the point where it is now up at EUR 54.7/ton which is +1.4% vs. ydy. A weather forecast promising more seasonally normal temperatures and below normal winds could be part of the explanation.

The power market is currently the main driver and nat gas prices the most active agent. The main driver in the EUA market is the power market. When the EUA market is medium-tigh (not too loose and not too tight), then the EUA price will naturally converge towards the balancing point where the cost of coal fired electricity equals the cost of gas fired electricity. I.e. the EUA price which solves the equation: a*Coal_price + b*EUA_price = c*Gas_price + d*EUA_price where a, b, c and d are coefficients given by energy efficiency levels, emission factors and EURUSD fex forward rates. As highlighted earlier, this is not one unique EUA balancing price but a range of crosses between different efficiencies for coal power and gas power versus each other.

Coal-to-gas dynamics will eventually fade as price driver for EUAs but right now they are fully active. Eventually these dynamics will come to a halt as a price driver for the EUA price and that is when the carbon market (EU ETS) becomes so tight that all the dynamical flexibility to flex out of coal and into gas has been exhausted. At that point in time the marginal abatement cost setting the price of an EUA will move to other parts of the economy where the carbon abatement cost typically is EUR 100/ton or higher. We expect this to happen in 2026/27.

But for now it is all about the power market and the converging point where the EUA price is balancing the cost of Coal + CO2 equal to Gas + CO2 as described above. And here again it is mostly about the price of natural gas which has moved most dramatically of the pair Coal vs Gas.

Nat gas demand in Europe is running 23% below normal and inventories are way above normal. And natural gas prices have fallen lower and lower as proper demand recovery keeps lagging the price declines. Yes, demand will eventually revive due low nat gas prices, and we can see emerging signs of that happening both in Europe and in Asia, but nat gas in Europe is still very, very weak vs. normal. But reviving demand is typically lagging in time vs price declines. Nat gas in Europe over the 15 days to 25. Feb was roughly 23% below normal this time of year in a combination of warm weather and still depressed demand. Inventories are falling much slower than normal as a result and now stand at 63.9% vs. a normal 44.4% which is 262 TWh more than normal inventories.

Bearish pressure in nat gas prices looks set to continue in the short term. Natural gas prices will naturally be under pressure to move yet lower as long as European nat gas demand revival is lagging and surplus inventory of nat gas keeps rising rapidly. And falling front-end nat gas prices typically have a guiding effect on forward nat gas prices as well.

Yet lower nat gas prices and yet lower EUA prices in the near term most likely. Nat gas prices in Europe will move yet lower regarding both spot and forwards and the effect on EUA will be continued bearish pressure on prices.

EUA’s may struggle a bit to break below the EUR 50/ton line but most likely they will. EUA prices will typically struggle a bit to cross below EUR 50/ton just because it is a significant number. But it is difficult to see that this price level won’t be broken properly as the bearish pressure continues from the nat gas side of the equation. Even if nat gas prices comes to a halt at current prices we should still see the EUA price break below the EUR 50/ton level and down towards EUR 45/ton for Dec-24 and Dec-25.

The front-year nat gas price is the most important but EUA price should move yet lower even if it TTF-2025 stays unchanged at EUR 27.7/ton. The front-year is the most important for the EUA price as that is where there is most turnover and hedging. The following attractors for the EUA forward prices is with today’s TTF forward price curve (TTF Cal-2025 = EUR 27.7/ton) and today’s forward EURUSD FX curve and with ydy’s ARA coal closing prices. What it shows is that the forward EUA attractors are down at EUR 45/ton and lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important ”attractor” for the EUA price (Cal-2025 = average of Dec-24 and Dec-25) and that is down to around EUR 45/ton with a TTF Cal-2025 price of EUR 27.7/ton. The bearish pressure on EUA prices will continue as long as the forward nat gas prices are at these price levels or lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important "attractor" for the EUA price
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

And if we take the EUA attractors from all the different energy efficiency crosses between coal and gas then we get an average attractor of EUR 44.2/ton for EUA Cal-2025 (= average of Dec-24 and Dec-25) versus a market price today of EUR 53.9/ton.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas for 2025 we get an average of EUR 44.2/ton vs an EUA market price of EUR 53.9/ton. Bearish pressure on EUAs will continue as long as this is the case.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas
Source: SEB graph and calculations, Blgrg data

Utility hedging incentive index still deeply negative: Utilities have no incentive currently to buy coal, gas and EUAs forward and sell power forward against it as these forward margins are currently negative => very weak purchasing of EUAs from utilities for the time being. 

Utility hedging incentive index
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas in Europe for different periods with diff between actual and normal decomposed into ”price effect” and ”weather effect”. Demand last 15 days were 23% below normal!

Natural gas demand in Europe
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year. Depressing spot prices more and more. Nat gas prices are basically shouting: ”Demand, demand, where are you?? Come and eat me!”

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

Comfort zone for OPEC+ in 2024 as fundamentals gradually improve in its favor

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Back to its sideways trade range and inching almost unnoticeable higher as the year progresses. Brent crude is up 0.2% this morning to USD 82.7/b along with copper (+0.3%) and Shanghai equities (+1.0%). Brent crude saw some bearish action at the end of last week but it recovered a good portion of that ydy (+1.1%) and then a little more again this morning. With this it has mostly returned back to its sideways trading pattern.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Brent crude averaged USD 79.1/b in January. So far in February it has averaged USD 81.5/b and at the moment it trades at USD 82.7/b. Typical market comments these days are along the theme ”looking for direction” or ”waiting for new signals on supply or demand”. But other comments are more attuned to a view that the direction is indeed sideways this year. Argus last week describe the outlook for the supply/demand balance for 2024 as ”almost perfectly aligned” and Goldman adds to this view in a note yesterday with ”oil set to extend its tight trading range”.

Cease-fire in Gaza on Monday 4 March may create a buying opportunity. News this morning is Biden expressing hopes that a cease-fire in Gaza may start as soon as Monday next week. In our view there is basically zero risk premium in the current oil price due to Middle East tensions. So if the oil price sells off on firm news of a cease-fire, then it is probably a good buying opportunity in our view.

We maintain our strong view of an average Brent crude oil price of USD 85/b in 2024. Total US crude and product stocks including SPR has gone flat sideways since the end of 2022, all through 2023 and has continued to do so in 2023. US oil inventories are below where they were one year ago both when SPR is included and excluded. This is a reflection of a global oil market in balance though OPEC+ has indeed been the balancing agent.

For the year to come, total US hydrocarbon liquids production is forecast by the US EIA to go flat sideways until October this year and in Q4-24 US production is forecast to be only 0.1 m b/d above Q4-23. So no damaging super-growth from the US to kill the oil party this year. In its last monthly report the US EIA actually reduced its forecast for US production by 100 k b/d to 22.3 m b/d (all liquids included). Russia’s energy minister, Nikolay Shulginov, stated in Tass news agency recently that he expects Russian oil production to decline to 530 mn ton in 2024 from 523 mn ton in 2023. That’s a decline of 1.3% YoY and would equate to a decline of 120-130 k b/d decline YoY. So neither of these oil producing giants are set to unsettle the global oil market this year with too much supply.

Demand growth looks set to be a normal 1.3 m b/d in 2024. The most bearish on oil demand growth is probably the IEA which predicts demand to grow on by 1.2 m b/d YoY in 2024. The US EIA expects demand to grow by 1.4 m b/d. But if we look closer at the numbers from the IEA it expects demand to rise by 1.6 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24. Together with muted supply from both the US and Russia this year this all sums up to a gradually rising need for oil from OPEC through 2024. This made us write the headline ”Better and better every day” in a crude oil comment in late January. Demand for oil from OPEC doesn’t look stellar. But it looks set to be better and better through the year and that is most definitely a great comfort zone for OPEC+.

Sideways, yes, but normal trade range around the mean is still usually +/- USD 20/b. Amid all the current calmness, let us still not forget that Brent crude usually trades in a range through the year of +/- USD 20/b around the mean as there are always some surprises along the way. We don’t think that the situation in the Middle East will spiral out of control into an all-out regional war involving Iran and resulting in large losses of oil supply to the market. And we don’t think there are much risk premium in current oil prices related to this either. But at times in 2024 it may look like it might happen. And that’s probably when you would see the high price point of the year. Maybe as high as USD 105/b. On the bearish we do not think that we’ll have a major economic slowdown or a recession in 2024. But at times in 2024 it may look like we are about to tip into a major slowdown and that would probably be when you’d see the low price point of the year. Maybe as low as USD 65/b.

Total US crude and product stocks incl. SPR has gone sideways since end of 2022, all through 2023 and so far in 2024. Currently it is only 13 m b above the low-point in late 2022!

Total US crude and product stocks incl. SPR
Source: SEB graph, Blbrg data

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average. Still struggling with a significant deficit of middle distillates.

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg and EIA data

US refinery utilization at very low level vs. normal. Extensive maintenance this spring is expected. Result will be low production of oil products, falling inventories of oil products, higher refining margins but also rising crude stocks.

US refinery utilization at very low level vs. normal.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US EIA forecast for total US liquids production. To go sideways in 2024 to Oct-2024.

US EIA forecast for total US liquids production
Source: SEB graph and calculations, US EIA data STEO

Strong growth in US supply in 2022 and 2023. But 2024 is only set to grow 0.5 m b/d YoY on average. The growth in 2024 is in part a result of production in 2023 starting low and ending high. But from Jan to Oct 2024 US production will go sideways and only rise by 0.1 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24.

YoY change in total US hydrocarbon liquids production
Source: SEB calculations and graph, US EIA data STEO

Global floating crude stocks at 66 m b and not too far above the more normal 50 m b level.

Global floating crude stocks
Source: SEB graph, Blbrg data

IEA Feb-2024 OMR: Call-on-OPEC is rising gradually through 2024. Better and better for OPEC every quarter to Q3-24

Source: SEB graph, IEA data
Fortsätt läsa

Populära