Följ oss

Analys

SEB Jordbruksprodukter, 12 oktober 2012

Publicerat

den

SEB Veckobrev Jordbruksprodukter - AnalysUSDA justerade ner prognosen för utgående lager i majs till den lägsta nivån sedan 1973. Innan nästa skörd på norra halvklotet väntas lagren räcka i 45 dagar. 1973 var lagret 37 dagars global konsumtion. Vetelagren i Europa väntas vara på riktigt låg nivå den sista juni. Vi är inte negativa till priset på spannmålen majs, vete och maltkorn, utan neutrala. Vi kan inte avgöra om den ansträngda lagersituationen kommer att leda till högre priser eller om ransonering av efterfrågan kommer att vara tillräcklig.

För oljeväxter pekar det mesta på lägre priser framöver, och vi behåller vår negativa vy för prisutvecklingen på sojabönor. För raps är vi neutrala. Vi gör alltså ingen annan bedömning efter gårdagens WASDE-rapport, än den vi hade förra veckan.

Odlingsväder

El Niño-signalerna har fortsatt att försvagas och nu förväntas neutrala ENSO-förhållanden under södra halvklotets odlingssäsong. Fru Martell skriver så här i sin senaste rapport:

“Potential consequences of ENSO-neutral conditions (as opposed to El Niño) are listed below:

  • Less winter rainfall in US hard red winter wheat (maybe average but not real wet)
  • Colder winter in the Northern Plains, Upper Midwest and Western Canada
  • Increased rainfall in Australia’s east coast, benefiting wheat development
  • Heavy rain potential in Indonesia palm fruit plantations (El Niño causes drought)
  • Drier weather in Argentina and South Brazil
  • Bouts of summer heat in southern South America (opposite of El Niño coolness)”

Den här ganska stora förändringen i klimatet på jorden, innebär alltså att oljeväxter, t ex sojabönor i Mato Grosso och palmolja i Malaysia får en ökad produktion; negativt för priset. Spannmål, t ex vete i USA, som har ett underskott av markfukt som behöver repareras, missgynnas eftersom det blir ”normal” nederbörd och inte en återställning av markfukten fram till vårens tillväxtfas. Argentina och södra Brasilien är också viktiga produktionsområden för majs och vete och de får då inte den tillväxtfrämjande nederbörden som ett El Niño hade gett dem. Det innebär alltså att priset kan gå högre på dessa produkter.

Vete

Vetemarknaden har fortsatt att röra sig väldigt lite.

Vetepriset står relativt still som kan ses i diagrammet

Nedan ser vi Chicagovetet med leverans i december. 55-dagars glidande medelvärde är brutet och marknaden står och väger.

Priset på Chicagovete står och väger

Nedanför ser vi prisdiagrammet för Matifs november 2013-kontrakt. Priset har de senaste dagarna fallit av och ligger nu under toppformationens stödlinje och under 55-dagars glidande medelvärde. Det ser ut som om trenden håller på att vända ner. Och naturligtvis, för många spannmålsodlare är det attraktivt att låsa in ett pris för nästa år på en förhållandevis hög prisnivå. Varför ta risken, är det säkert många som tänker, när priserna ändå är på mycket höga nivåer.

Prisdiagram för Matifvete år 2013

Nedan ser vi uppdateringen av global produktion i oktobers WASDE-rapport. Det är en nedjustering på global basis med 5.5 mt. Lite med vad-var-det-jag-sade triumf noterar vi att USDA nu fått justera ner Australiens skörd dit där den ska vara: 23 mt. Så var den här nedjusteringen av global produktion till ca

42.5 mt lägre än förra året förvånande eller inte? Nej, egentligen inte. Det var ungefär som förväntat.

Veteproduktion i världen - En sammanställning

Nedan ser vi utgående lager och där har man sänkt konsumtionen med nästan 2 mt för att få en sänkning med utgående lager med 3.7 mt.

Vetelager i världen - En sammanställning

Man har sänkt utgående lager ännu lite till i Europa. Vi ser i diagrammet nedan att utgående lager för Eurozonen den sista juni väntas räcka i 23.8 dagar. Den 24 juli är det tomt i varenda vrå i Eurozonen, med andra ord.

Lager av vete i eurozonen

WASDE rapporten har kallats ”tråkig” därför att den var mer eller mindre i linje med förväntningarna. Men den är inte tråkig eftersom lagren är så otroligt låga. Priset ransonerar inte efterfrågan och under våren nästa år kan oron kanske växa en del mer. FAO:s senaste prognos över den globala spannmålsproduktionen 2012 har reviderats ned något sedan förra månadens estimat till 2 286 mt. Den senaste nedjusteringen beror främst på en mindre majsproduktion i de centrala och sydöstra delarna av Europa, och att spannmålsproduktionen i centrala produktionsområden som USA, Europa och Centralasien har påverkats av kraftig torka. De allra första indikationerna för produktionen av vete 2013 ser dock positiva ut, då sådden av höstvete på det norra halvklotet redan har kommit långt som en följd av i allmänhet gynnsamma väderförhållanden.

World cereal market

Den globala konsumtionen av vete beräknas uppgå till 686.9 mt, vilket är en liten minskning från föregående säsong mestadels beroende på minskad foderanvändning efter föregående års exceptionellt höga användning av vete till djurfoder. Globala vetelager estimeras till 172 mt, en minskning med 21 mt (11%) från föregående säsong och nästan 2 mt mindre än FAO:s prognos i september. Lägre lager förväntas främst i Kazakstan, Ryssland och Ukraina, men även i Kina, EU och USA.

World wheat market

Tisdagens Crop Progress visar att sådden av det amerikanska höstvetet går framåt och nu är avklarad till 57%, en ökning med 17% från förra veckan och i stort sett i linje med det femåriga genomsnittet (59%). Sådden är till över 80% klar nu i Colorado och Nebraska och till väl över hälften klar i Montana och South Dakota. Rysslands jordbruksminister uppskattar landets spannmålsproduktion 2012 till 71.0 mt. Exporten av spannmål estimeras nu till 10 mt, men man vidhåller fortfarande att inga officiella exportrestriktioner kommer att behövas. Däremot är vi övertygade om att det är slut senast i december.

Tendens för jordbruksråvarorKazakstans har så här långt skördat 98.9% av landets spannmålsskörd, jämfört med 89% vid den här tiden förra året, med en genomsnittlig avkastning på 0.94 ton/ha. Syriens statliga General Establishment for Cereal Processing and Trade (Hoboob) har köpt 100 000 ton vete från Ukraina, trots svårigheter med att få omvärlden att sälja och transportera spannmål till det krigshärjade landet. FranceAgrimer justerar ned sin prognos för landets vetelager i slutet på denna säsong till 1.8 mt, vilket är en minskning med ca 600 000 ton från förra månadens prognos och den lägsta nivån på minst 13 år, beroende på en reviderad prognos av landets veteexport från 9.0 mt till 9.5 mt.

Den senaste rapporten från StatsCanada visar på att den totala veteproduktionen förväntas uppgå till 26.7 mt under 2012, en ökning med 5.8% från 2011. Avkastningen för vete i Storbritannien i år har varit den lägsta sedan slutet på 1980-talet enligt en undersökning gjord av NFU (National Farmers Union) hos dess medlemmar. Efter en sommar med ihållande regn och skyfall vid vissa tillfällen så förväntas avkastningen att sjunka med 14.1% (från 7.8 till 6.7 ton per hektar) jämfört med det femåriga genomsnittet.

Maltkorn

Med tanke på att det förmodligen kommer att sås en hel del vårgrödor i Sverige, t ex maltkorn, kan det vara särskilt intressant att fundera över prissäkring. Novemberkontraktet, som snart förfaller, har fortsatt att falla och är nu nere på 243 euro.

BRLX2 Comdty - Prisdiagram för maltkorn

Nedan ser vi priset för maltkornterminen med leverans i november 2013. Priset har inte alls fallit lika mycket som årets novemberkontrakt.

Maltkorntermin för leverans i november 2013

Nedan ser vi kvoten mellan priset på maltkorn för leverans 2013 och priset på europeiskt kvarnvete med samma leveransmånad. Skillnaden har minskat den senaste månaden, från den höga nivå vi skrivit om de senaste två veckorna. Det är inte alls lika intressant att prioritera prissäkring av maltkorn, före kvarnvete.

Kvot över relation mellan BRLX# och CAX3 comdty

Potatis

Priset på potatis har stabiliserat sig över 28 euro. 28 euro är nu ett tekniskt stöd. Frågan är om priset kommer att nå 30. Det ser så ut.

Priset på potatis har stabiliserat sig

Majs

När lagerstatistiken kom den sista september steg marknaden kraftigt. Igår, när WASDE-statistiken kom fick marknaden återigen anledning att åsätta majs ett högre pris. Det verkar som om marknaden har haft och kanske har, en omotiverad önskan om att majspriset ska falla. När verklighetens data då och då publiceras resulterar det i en uppjustering av priset.

Tekniskt har vi nu en köpsignal, i och med att pristoppen från början av oktober blev bruten igår. Däremot ligger priset under 55-dagars glidande medelvärde, som kan verka som ett motstånd. 800- centsnivån kan också vara ett motstånd. Det finns med andra ord en hel del motstånd ovanför priset, som kan dämpa en prisuppgång.

C Z2 Comdty - Majspriset den 11 oktober 2012

Nu till WASDE-rapportens innehåll, men först kan vi beskåda prisreaktionen nedan. Varje stapel visar högsta till lägsta pris betalat under varje femminutersintervall. Klockan 14:30 svensk tid sköt priset upp från 735 cent till 770 cent. I vanlig ordning var vinsthemtagningen, som tog ner priset till 760 cent, ettköptillfälle för dem som inte legat rätt innan rapporten.

Diagram över majspriset - 11 oktober 2012

Skörden i USA justerades ner en halv miljon ton. EU:s skörd justerades också ner, i spåren av torkan. Skörden per acre justerades ner i USA från 122 bu/acre från 122.8. Däremot justerade man upp skördad areal. Sammantaget, en nedjustering av global skörd till 839.2 mt från 841.06 mt som man estimerade i septembers WASDE-rapport. Skörden är 38 mt lägre än förra året.

Världsproduktion av majs

Nedan ser vi prognosen för utgående lager innan nästa skörd kommer på norra halvklotet.

Lager av majs i världen

Vi noterar att lagret i USA väntas sjunka mer än de 0.5 mt lägre skörd landet väntas få. Detta beror på att man justerat ner utgående lager 2012. Vi kommenterade som bekant för en månad sedan septemberrapporten med att den var absurd i att man tillgodoräknade sig det som skördats före 1 september i 2011/12 års produktion, utan att justera ner skörden för 2012/13. Nu tycks man ha gjort lite grand av det med 5 mt. Man har korrigerat det (medvetna?) misstag man gjorde i september-WASDE.

Eftersom vi redan var rätt säkra på att det var ett misstag, är vi inte förvånade över att man fick rätta felet. Brasiliens utgående lager sänktes också med 5 mt. Total nedjustering på utgående lager är alltså 10 mt.

Globala utgående lager minskar dock bara med lite drygt 6.5 mt. Vem är det som konsumerar 3.5 mt mindre sojabönor jämfört med vad man trodde i september? Notera att priset är på samma nivå nu som i septemberrapporten. Uppenbarligen har efterfrågans respons på priset stärkts. Relationen mellan pris och efterfrågan varierar alltså på ett för USDA väldigt lämpligt sätt för att inte skrämma livet ur dem som läser rapporten.

Trots vad som ser ut som en ”dämpad” kalldusch, nådde prognosen för globala utgående lager den lägsta nivån sedan 1973, året för ”the Great Grain Robbery”. Nedan ser vi ett diagram med historik från 1961 på detta.

Majslager - Diagram över historisk utveckling

Tisdagens Crop Progress från USDA visar att den amerikanska majsskörden fortsätter framåt i snabb takt och var avklarad till 69% per i söndags, jämfört med förra veckans 54% och en bra bit över det femåriga genomsnittet på 28%. Skördetakten i de olika ”I” staterna (Iowa, Indiana och Illinois) varierade, men samtliga ligger över genomsnittet.

US corn percent harvested

Conab har reviderat upp sin prognos för Brasiliens majsexport under marknadsföringsåret 2011/12, som slutar den 31 januari, efter att exporttakten under de senaste två månaderna har ökat rekordsnabbt. Conab uppskattar nu Brasiliens export av majs från den senaste skörden till rekordhöga 17.5 mt, vilket skulle vara en ökning med 88% från 9.31 mt under 2010/11 och högre än Conabs tidigare prognos på 16 mt. Brasiliens majs produktion 2011/12 uppskattas till 72.6 mt, medan produktionen för 2012/13 estimeras till 71.9-73.2 mt. Vanligtvis stannar merparten av majsen inom landet för att användas som djurfoder i den lokala köttindustrin, men höga spannmålspriser som en följd av torkan i USA har gjort den externa marknaden mer attraktiv än någonsin. De största importörerna av brasiliansk majs har varit Iran, Egypten och Sydkorea – men en del har även exporterats till USA då en del företag på östkusten upptäckte att det var billigare att importera majs från Brasilien än att köpa den från lantbrukare i Mellanvästern som drabbats av torkan.

Argentinas jordbruksminister uppskattar landets majsexport 2011/12 till 16.45 mt vilket är något lägre än USDA’s estimat (16.5 mt). Arealen för majs 2012/13 estimeras till 4.97 miljoner hektar (jämfört med 5.0 miljoner hektar 2011/12) och 24% av landets majssådd är nu klar. B.A däremot estimerar arealen för 2012/13 till 3.4 miljoner hektar.

Sojabönor

Januari (nu är det dags att byta från november) här nere på ett stöd från bottennoteringen i juli, som är ett stöd, om än rätt så svagt.

Soy bean S F3 comdty - Prisdiagram

Nedan ser vi produktionsestimaten i gårdagens WASDE-rapport. Vi ser framförallt en uppjustering i USA med 6 mt. Bakom den stora uppjusteringen ligger en uppjustering av arealen med 1.1 miljoner acres och en uppjustering av hektarskröden med 2.5 bushels per acre. Man justerade också upp skörden förra året med lite drygt 1 mt. Totalt anser alltså USDA att det finns 7 mt mer sojabönor i världen än man gjorde i september.

Sammanställning av världsproduktion av sojabönor

Utgående lager ser vi nedan. På global basis höjs prognosen för utgående lager med nästan 4.5 mt. 2.5 mt högre konsumtion väntas alltså neutralisera en del av ökningen. Om man ska kommentera detta, så är det märkligt att ett högt pris hänger ihop med högre konsumtion. Responsen borde ha varit lägre konsumtion. Man måste tolka detta som att USDA haft fel tidigare och att man tvingas korrigera detta. Vilket är vad vi menat också. Om vi tar hänsyn till detta, så ter sig inte rapporten längre som en solklar säljsignal.

World soybean end stocks

Tisdagens Crop Progress från USDA visade att 58% av sojabönsskörden nu är avklarad, en ökning från förra veckans 41% och det femåriga genomsnittet på 40%. Skörden i Indiana har dock inte avancerat så mycket under de senaste två veckorna pga av regn som har försenat skörden och också gjort så jorden i vissa områden är alltför blöt för tunga skördemaskiner. Skörden i Minnesota och S/N Dakota är i stort sett klar och även skörden i Iowa börjar att närma sig sitt slut (80%).

Brasilianska lantbrukare förväntas odla mer sojabönor på bekostnad av andra grödor, som t.ex. majs och bomull, och enligt Conabs första prognos för den kommande produktionen 2012/13 så förväntas en ökning med mellan 21%-25% från året innan till mellan 80.1 och 82.8 mt. Skulle dessa siffror komma att stämma, innebär det en rekordproduktion för landet. USDA:s prognos ligger på 81 mt. Celeres veckorapport visar att sådden av sojabönor i Mato Grosso är avklarad till 5% jämfört med 6% för ett år sedan, medan sådden i Parana är avklarad till 8% jämfört med 11% för ett år sedan.

Raps

Som vi korrekt förutspådde förra veckan, tog prisfallet en paus. Rekylen uppåt blev begränsad, till motståndslinjen, inritad i diagrammet. Sidledes rörelse med potential för något lägre priser verkar troligt.

Rapspris - Svag utveckling framåt

Gris

Grispriset har rört sig sidledes, till något upp senaste veckan. Priset har nått en nivå där det finns gott om motstånd och vi tror inte att priset orkar stiga mycket mer.

Grispriset har rört sig sidledes

Mjölk

Priset på mjölkpulver i Nordeuropa noteras på 2725 euro per ton, vilket är samma pris som förra veckan.

Pris på mjölkpulver i Nordeuropa

Nedan ser vi priset på smör har stigit med 13 euro per ton till 2313 euro.

Priset på smör har stigit med 13 euro per ton

På den amerikanska börsen CME i Chicago har priset på Klass 3 mjölk gått över det senaste motståndet och vi väntar oss att priset söker sig till högre nivåer.

Mjölk Klass 3 - Prisutveckling på CME-börsen

Socker

Nedan ser vi priset för leverans i mars nästa år. Priset föll kraftigt idag, men det hade inget med WASDE att göra, utan det var en stabil nedgång under hela det senaste dygnet. I skrivande stund tycks 20.40 cent hålla, men prisfallet skedde trappstegsvis under hela dagen och priset kan mycket väl ta ytterligare ett trappsteg ner till 20.20, dagens bottennotering.

Sockerpris för leverans i mars 2013

Gödsel

Priset på urea FOB Yuzny har fortsatt att stiga, som vi ser i diagrammet nedan.

Gödsel -  Pris på urea fob yuzny

EURSEK

EURSEK-trenden pekar uppåt. Som vi skrev förra veckan är kronan en av de mest övervärderade valutorna i världen. Till och med euron är kronan för övervärderad mot. Igår bröts ännu en motståndsnivå och vid 8.75 har vi nästa motstånd. Vi ser nivån inritad i diagrammet nedan. Den kommer från botten som noterade i januari.

Trenden för valutan EURSEK

USDSEK

Dollarn som fallit mot kronan ser ut att ha funnit en botten. Det skedde ett trendbrott, som vi skrev om i förra brevet, i veckan som gick. Trenden är nu uppåtriktad på kort sikt. Motståndet ligger på 6.78, som vi har från toppen i början på september.

USDSEK - Dollarn har fallit mot kronan

[box]SEB Veckobrev Jordbruksprodukter är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Disclaimer

The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).

Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.

About SEB

SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.

Fortsätt läsa
Annons
Klicka för att kommentera

Skriv ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *

Analys

Bearish momentum may return but strategic buying is starting to kick in

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

EUA price action: The seeds of the rally may have come from Red Sea troubles, higher freight rates and higher ARA coal prices. Add in record short positioning in EUAs, nat gas being cheap relative to oil in Asia, participants in the EU ETS purchasing EUAs strategically, rising temperature adj. nat gas demand in Europe (though absolute demand still very, very weak due to warm weather) and lastly a weather forecast pointing to more normal temperatures in North West Europe. And ”Bob’s your uncle”, the EUA Dec-24 price rallied 10.8% from EUR 52.2/ton on Feb 26 to EUR 57.84/ton ydy.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

It is normal with short-covering rallies in bear markets. What puzzled us a little was the involvement of coal prices in the rally together with nat gas and EUAs. Did the upturn in coal prices come from the Chinese market with participants there maybe sniffing out some kind of imminent, large government stimulus package and front-running the market?  No. There has been no rally in iron ore and the upturn in coal prices in Asia have been lagging the upturn in ARA coal prices.

Did the rally come from the Utility side in Europe where Utilities jumped in and bought Coal, Gas and EUAs and selling power against it? Probably not because forward fossil power margins are still very negative.

The most plausible explanation for the upturn in coal prices is thus Red Sea troubles, higher dry freight rates and higher ARA coal prices as a result. ARA coal prices bottomed out on 14 Feb and then started to move higher. The Baltic dry index started to rally already in mid-January. This may have been the seeds which a little later helped to ignite the short-covering rally in nat gas and EUAs. Add in a) Record short positioning in EUA contracts by investment funds with need for short-covering as EUA prices headed higher, b) Japanese LNG trading at only 58% versus Brent crude vs. a 2015-19 average of 73% thus nat gas was cheap vs. oil, c) Participants in the EU ETS starting to buy EUAs strategically because the price was close to EUR 50/ton, d) Gradually improving nat gas demand in Europe in temperature adjusted terms though actual.

Mixed price action this morning. Bearish momentum may return but strategic buying is kicking in. Today the EUA price is falling back a little (-0.3%) along with mixed direction in nat gas prices. The coal-to-gas differential (C-t-G diff) for the front-year 2025 still looks like it is residing at around EUR 47/ton and lower for 2026 and 2027. We expect C-t-G diffs to work as attractors to the EUA price from the power market dynamics side of the equation. Thus if nat gas prices now stabilizes at current levels we should still see bearish pressure on EUAs return towards these C-t-G diff levels. The forward hedging incentive index for power utilities in Germany is still deeply negative with no incentive to lock in forward margins as these largely are negative. Thus no normal purchasing of EUAs for hedging of power margin purposes.

That said however. We do see increasing interest from corporate clients to pick up EUAs for longer-term use and strategic positioning and that will likely be a counter to current bearish power market drivers. Even utilities will likely step in a make strategic purchases of EUAs. Especially those with coal assets. Irrespective of current forward power margins. An EUA price below EUR 60/ton is cheap in our view versus a medium-term outlook 2026/27 north of EUR 100/ton and we are not alone holding the view.

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied. 

The Baltic dry index (blue) bottomed in mid-Jan and rallied on Red Sea issues. European coal, ARA 1mth coal price (white) bottomed on 14 Feb and then rallied.
Source: Blbrg graph and data

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb

ARA 1mth coal price in orange starting to move higher from 14 Feb. EUA Dec-24 price bottomed for now on 26 Feb
Source: Blbrg graph, SEB highlights

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short

Net speculative positioning in EUAs by financial players. Record short
Source: Blbrg graph and data

Price of Japanese LNG vs price of TTF nat gas as a spread in EUR/MWh. Rising price of Japanese LNG vs. TTF. But this could be coming from changes in LNG freight rates

Price of Japanese LNG vs price of TTF
Source: SEB graph and calculations

Price of Japanese LNG vs. Brent crude traded all the way down to 58% making it cheap in relative terms to oil.

Price of Japanese LNG vs. Brent crude
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative

The German forward hedging incentive index just getting more and more negative
Source: SEB calculations and graph

Forward EUA prices in green (today’s prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac. The latter is calculated with today’s nat gas prices and closing prices for ARA coal from ydy. In a medium-tight EUA market the Coal-to-Gas differential in lilac will typically be an ”attractor” for the EUA price in terms of power market dynamics.

Forward EUA prices in green (today's prices) and the EUA balancing price for Coal power vs Gas power in lilac.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

A ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying?

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

The EUA market rallied 3.4% ydy and is adding another 0.5% this afternoon with EUA Dec-24 at EUR 54.2/ton. Despite the current bounce in prices we think that the ongoing sell-off in EUA prices still has another EUR 10/ton downside from here which will place the low-point of EUA Dec-24 and Dec-25 at around around EUR 45/ton. Rapidly rising natural gas inventory surplus versus normal and nat gas demand in Europe at 23% below normal will likely continue to depress nat gas prices in Europe and along with that EUA prices. The EUA price will likely struggle to break below the EUR 50/ton level, but we think it will break.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

That said, our strong view is still that the deal of the year is to build strategic long positions in EUA contracts. These certificates are ”licence to operate” for all companies who are participants in the EU ETS irrespective whether it is industry, shipping, aviation or utilities. We have argued this strongly towards our corporate clients. The feedback we are getting is that many of them indeed are planning to do just that with board approvals pending. Issuance of EUAs is set to fall sharply from 2026 onward. The Market Stability Reserve (MSR) mechanism will clean out any surplus EUAs above 833 m t by 2025/26. Medium-term market outlook 2026/27 is unchanged and not impacted by current bearish market fundamentals with fair EUA price north of EUR 100/ton by then. Building strategic long position in EUAs in 2024 is not about pinpointing the low point which we think will be around EUR 45/ton, but instead all about implementing a solid strategic purchasing plan for EUAs for 2024.

The ingredients in the bottoming process will be: 1) Re-start of European industry as energy prices come down to normal, 2) Revival in nat gas demand as this happens, 3) Nat gas prices finding a floor and possibly rebounding a bit as this happens, 4) Asian nat gas demand reviving as nat gas now normally priced versus oil, 5) Strategic purchasing of EUA by market participants in the EU ETS, 6) Speculative buying of EUAs, 7) Bullish political intervention in H2-24 and 2025 as EU economies revive on cheap energy and politicians have 2024-elections behind them.

On #1 we now see calculations that aluminium smelters in Europe now are in-the-money but not restarted yet. On #2 we see that demand destruction (temp. adj.) in Europe is starting to fade a bit. On #3 we have not seen that yet. On #4 we see stronger flows of LNG to Asia. On #5 we see lots of our corporate clients planning to purchase strategically and finding current EUA prices attractive.  On #6 it may be a bit early and so as well for #7.  

For EU ETS participants it may be a ”Game of Chicken”: How long do you dare to wait before buying? Those who wait too long may find the carbon constrained future hard to handle. 

Ydy’s short-covering rally lost some steam this morning before regaining some legs in the afternoon. The EUA Dec-24 ydy rallied 3.4% to EUR 53.97/ton in what looks like a short-covering-rally in both coal, nat gas, power and EUAs. This morning it gave almost all of the gains back again before regaining some strength in the afternoon to the point where it is now up at EUR 54.7/ton which is +1.4% vs. ydy. A weather forecast promising more seasonally normal temperatures and below normal winds could be part of the explanation.

The power market is currently the main driver and nat gas prices the most active agent. The main driver in the EUA market is the power market. When the EUA market is medium-tigh (not too loose and not too tight), then the EUA price will naturally converge towards the balancing point where the cost of coal fired electricity equals the cost of gas fired electricity. I.e. the EUA price which solves the equation: a*Coal_price + b*EUA_price = c*Gas_price + d*EUA_price where a, b, c and d are coefficients given by energy efficiency levels, emission factors and EURUSD fex forward rates. As highlighted earlier, this is not one unique EUA balancing price but a range of crosses between different efficiencies for coal power and gas power versus each other.

Coal-to-gas dynamics will eventually fade as price driver for EUAs but right now they are fully active. Eventually these dynamics will come to a halt as a price driver for the EUA price and that is when the carbon market (EU ETS) becomes so tight that all the dynamical flexibility to flex out of coal and into gas has been exhausted. At that point in time the marginal abatement cost setting the price of an EUA will move to other parts of the economy where the carbon abatement cost typically is EUR 100/ton or higher. We expect this to happen in 2026/27.

But for now it is all about the power market and the converging point where the EUA price is balancing the cost of Coal + CO2 equal to Gas + CO2 as described above. And here again it is mostly about the price of natural gas which has moved most dramatically of the pair Coal vs Gas.

Nat gas demand in Europe is running 23% below normal and inventories are way above normal. And natural gas prices have fallen lower and lower as proper demand recovery keeps lagging the price declines. Yes, demand will eventually revive due low nat gas prices, and we can see emerging signs of that happening both in Europe and in Asia, but nat gas in Europe is still very, very weak vs. normal. But reviving demand is typically lagging in time vs price declines. Nat gas in Europe over the 15 days to 25. Feb was roughly 23% below normal this time of year in a combination of warm weather and still depressed demand. Inventories are falling much slower than normal as a result and now stand at 63.9% vs. a normal 44.4% which is 262 TWh more than normal inventories.

Bearish pressure in nat gas prices looks set to continue in the short term. Natural gas prices will naturally be under pressure to move yet lower as long as European nat gas demand revival is lagging and surplus inventory of nat gas keeps rising rapidly. And falling front-end nat gas prices typically have a guiding effect on forward nat gas prices as well.

Yet lower nat gas prices and yet lower EUA prices in the near term most likely. Nat gas prices in Europe will move yet lower regarding both spot and forwards and the effect on EUA will be continued bearish pressure on prices.

EUA’s may struggle a bit to break below the EUR 50/ton line but most likely they will. EUA prices will typically struggle a bit to cross below EUR 50/ton just because it is a significant number. But it is difficult to see that this price level won’t be broken properly as the bearish pressure continues from the nat gas side of the equation. Even if nat gas prices comes to a halt at current prices we should still see the EUA price break below the EUR 50/ton level and down towards EUR 45/ton for Dec-24 and Dec-25.

The front-year nat gas price is the most important but EUA price should move yet lower even if it TTF-2025 stays unchanged at EUR 27.7/ton. The front-year is the most important for the EUA price as that is where there is most turnover and hedging. The following attractors for the EUA forward prices is with today’s TTF forward price curve (TTF Cal-2025 = EUR 27.7/ton) and today’s forward EURUSD FX curve and with ydy’s ARA coal closing prices. What it shows is that the forward EUA attractors are down at EUR 45/ton and lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important ”attractor” for the EUA price (Cal-2025 = average of Dec-24 and Dec-25) and that is down to around EUR 45/ton with a TTF Cal-2025 price of EUR 27.7/ton. The bearish pressure on EUA prices will continue as long as the forward nat gas prices are at these price levels or lower.

The front-year Coal-to-Gas differential is the most important "attractor" for the EUA price
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

And if we take the EUA attractors from all the different energy efficiency crosses between coal and gas then we get an average attractor of EUR 44.2/ton for EUA Cal-2025 (= average of Dec-24 and Dec-25) versus a market price today of EUR 53.9/ton.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas for 2025 we get an average of EUR 44.2/ton vs an EUA market price of EUR 53.9/ton. Bearish pressure on EUAs will continue as long as this is the case.

Calculating all the energy efficiency crosses between coal and gas power plants with current prices for coal and nat gas
Source: SEB graph and calculations, Blgrg data

Utility hedging incentive index still deeply negative: Utilities have no incentive currently to buy coal, gas and EUAs forward and sell power forward against it as these forward margins are currently negative => very weak purchasing of EUAs from utilities for the time being. 

Utility hedging incentive index
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas in Europe for different periods with diff between actual and normal decomposed into ”price effect” and ”weather effect”. Demand last 15 days were 23% below normal!

Natural gas demand in Europe
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.

Natural gas inventories in Europe vs the 2014-2023 average. Surplus vs. normal is rising rapidly.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year. Depressing spot prices more and more. Nat gas prices are basically shouting: ”Demand, demand, where are you?? Come and eat me!”

Nat gas inventories in Europe at record high for the time of year
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

Comfort zone for OPEC+ in 2024 as fundamentals gradually improve in its favor

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Back to its sideways trade range and inching almost unnoticeable higher as the year progresses. Brent crude is up 0.2% this morning to USD 82.7/b along with copper (+0.3%) and Shanghai equities (+1.0%). Brent crude saw some bearish action at the end of last week but it recovered a good portion of that ydy (+1.1%) and then a little more again this morning. With this it has mostly returned back to its sideways trading pattern.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Brent crude averaged USD 79.1/b in January. So far in February it has averaged USD 81.5/b and at the moment it trades at USD 82.7/b. Typical market comments these days are along the theme ”looking for direction” or ”waiting for new signals on supply or demand”. But other comments are more attuned to a view that the direction is indeed sideways this year. Argus last week describe the outlook for the supply/demand balance for 2024 as ”almost perfectly aligned” and Goldman adds to this view in a note yesterday with ”oil set to extend its tight trading range”.

Cease-fire in Gaza on Monday 4 March may create a buying opportunity. News this morning is Biden expressing hopes that a cease-fire in Gaza may start as soon as Monday next week. In our view there is basically zero risk premium in the current oil price due to Middle East tensions. So if the oil price sells off on firm news of a cease-fire, then it is probably a good buying opportunity in our view.

We maintain our strong view of an average Brent crude oil price of USD 85/b in 2024. Total US crude and product stocks including SPR has gone flat sideways since the end of 2022, all through 2023 and has continued to do so in 2023. US oil inventories are below where they were one year ago both when SPR is included and excluded. This is a reflection of a global oil market in balance though OPEC+ has indeed been the balancing agent.

For the year to come, total US hydrocarbon liquids production is forecast by the US EIA to go flat sideways until October this year and in Q4-24 US production is forecast to be only 0.1 m b/d above Q4-23. So no damaging super-growth from the US to kill the oil party this year. In its last monthly report the US EIA actually reduced its forecast for US production by 100 k b/d to 22.3 m b/d (all liquids included). Russia’s energy minister, Nikolay Shulginov, stated in Tass news agency recently that he expects Russian oil production to decline to 530 mn ton in 2024 from 523 mn ton in 2023. That’s a decline of 1.3% YoY and would equate to a decline of 120-130 k b/d decline YoY. So neither of these oil producing giants are set to unsettle the global oil market this year with too much supply.

Demand growth looks set to be a normal 1.3 m b/d in 2024. The most bearish on oil demand growth is probably the IEA which predicts demand to grow on by 1.2 m b/d YoY in 2024. The US EIA expects demand to grow by 1.4 m b/d. But if we look closer at the numbers from the IEA it expects demand to rise by 1.6 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24. Together with muted supply from both the US and Russia this year this all sums up to a gradually rising need for oil from OPEC through 2024. This made us write the headline ”Better and better every day” in a crude oil comment in late January. Demand for oil from OPEC doesn’t look stellar. But it looks set to be better and better through the year and that is most definitely a great comfort zone for OPEC+.

Sideways, yes, but normal trade range around the mean is still usually +/- USD 20/b. Amid all the current calmness, let us still not forget that Brent crude usually trades in a range through the year of +/- USD 20/b around the mean as there are always some surprises along the way. We don’t think that the situation in the Middle East will spiral out of control into an all-out regional war involving Iran and resulting in large losses of oil supply to the market. And we don’t think there are much risk premium in current oil prices related to this either. But at times in 2024 it may look like it might happen. And that’s probably when you would see the high price point of the year. Maybe as high as USD 105/b. On the bearish we do not think that we’ll have a major economic slowdown or a recession in 2024. But at times in 2024 it may look like we are about to tip into a major slowdown and that would probably be when you’d see the low price point of the year. Maybe as low as USD 65/b.

Total US crude and product stocks incl. SPR has gone sideways since end of 2022, all through 2023 and so far in 2024. Currently it is only 13 m b above the low-point in late 2022!

Total US crude and product stocks incl. SPR
Source: SEB graph, Blbrg data

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.

Commercial US crude and product stocks are below normal and below last year.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average. Still struggling with a significant deficit of middle distillates.

US Commercial oil inventories vs. the 2015-19 average.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg and EIA data

US refinery utilization at very low level vs. normal. Extensive maintenance this spring is expected. Result will be low production of oil products, falling inventories of oil products, higher refining margins but also rising crude stocks.

US refinery utilization at very low level vs. normal.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US EIA forecast for total US liquids production. To go sideways in 2024 to Oct-2024.

US EIA forecast for total US liquids production
Source: SEB graph and calculations, US EIA data STEO

Strong growth in US supply in 2022 and 2023. But 2024 is only set to grow 0.5 m b/d YoY on average. The growth in 2024 is in part a result of production in 2023 starting low and ending high. But from Jan to Oct 2024 US production will go sideways and only rise by 0.1 m b/d YoY from Q4-23 to Q4-24.

YoY change in total US hydrocarbon liquids production
Source: SEB calculations and graph, US EIA data STEO

Global floating crude stocks at 66 m b and not too far above the more normal 50 m b level.

Global floating crude stocks
Source: SEB graph, Blbrg data

IEA Feb-2024 OMR: Call-on-OPEC is rising gradually through 2024. Better and better for OPEC every quarter to Q3-24

Source: SEB graph, IEA data
Fortsätt läsa

Populära