Analys
SEB – Råvarukommentarer, 26 november 2012
Rekommendationer
Vi plockar upp rekommendationen på el. Väderskiftet ger en stark öppning idag på morgonen.
Prisuppgången för nickel under veckan har motverkats av den lägre dollarkursen. Majs och sojabönor rekylerade upp i veckan som gick, vilket fick våra positioner i SHORT-certifikat att slå tillbaka. Vi ligger kvar med den korta rekommendationen. Guld,silver och platina stärktes och får kortsiktigt nya köpsignaler. Bullkontrakten kan övervägas kortsiktigt för den som vill ta mer risk. Vi är fortsatt neutrala till oljan.
Råolja – Brent
Situationen i Mellanöstern, speciellt konflikten mellan Hamas och Israel i och kring Gazaremsan, har präglat veckan som varit. Ett vapenstillestånd har slutligen kommit på plats men konflikten väntar på en permanent lösning. Syrien och embargot mot Iran, utgör ytterligare hot. Marknaden har samtidigt prisat in en bättre balans mellan utbud och efterfrågan efter de senaste nedjusteringarna av efterfrågan samt starka produktionssiffror från länder som Irak och Libyen. Ny data indikerar att oljemarknaden var välbalanserad under årets tredje kvartal. Efterfrågan för både 2012 och 2013 har också nyligen justerats ned av ”de 3 stora”, se tabell.
Veckans DOE rapport visade att de amerikanska råoljelagren minskade med 1,5 mfat. Distillates föll med 2,7 mfat och bensinlagren minskade med 1.5 mfat.
I Europa är det fortsatt fokus på den ansträngda lagersituationen för mellandestillat. För diesel är det lite mindre ansträngt än tidigare, efter att många raffinaderier nu producerar för fullt igen efter säsongsmässiga underhållsarbeten. Dessutom har man i möjligaste mån lagt om produktionen mot maximal andel diesel men sammantaget är situationen mycket ansträngd, se grafer nedan. Mellandestillaten utgör en stödjande faktor för Brent, som lämpar sig väl för produktion av mellandestillat.
I veckan har Brentkontraktet stigit med ca 2 usd till 111 usd. Vår tolkning är att den geopolitiska osäkerheten, i nuläget, är den starkare kraften kontra bättre utbuds-/efterfrågebalans. Kring nuvarande nivå håller vi en neutral vy men vi håller fast vid att 105-106 nivån, är köpvärd, då;
- Vi det bedömer det som osannolikt att priset på råolja, varaktigt, kommer att falla under 105-nivån, såvida inte tillväxtprognoserna skrivs ned väsentligt. Den senaste statistiken från både Kina och USA indikerar att det värsta kanske ligger bakom oss. Samtidigt är situationen i Europa fortfarande illavarslande.
- Oljepriset kommer att fortsätta vara väl understött av stora geopolitiska risker. Ökad spänning i veckan som varit, har redan lyft priset.
- Det krävs ett högt oljepris för att stimulera tillräckliga investeringar i ny kapacitet.
- Många producentländer behöver ett högt pris för att balansera budgeten.
- Brent lämpar sig väl för produktion av mellandestillat som bensin och diesel. Lagren av mellandestillat är historiskt låga och den kommande vintern riskerar att urholka lagren ytterligare.
- Produktionen i Nordsjön har, under hösten, varit kraftigt begränsad. Problemen skulle nu ha varit lösta men ytterligare störningar och förseningar har meddelats.
Elektricitet
Vädret under hösten har varit milt och nederbördsrikt och den hydrologiska balansen är stark, ca +12 TWh jämfört med normalt. 2011 och 2012 går till historien som ”våtår” med mycket god vattentillgång. Spotpriset på Nord Pool har därför varit pressat med rekordlåga nivåer i somras. Sedan dess har priset stigit, it takt med att efterfrågan säsongsmässigt ökat. Många befarade att en mild höst med mycket regn skulle leda till ytterligare priskollaps under hösten. Dessa farhågor har inte infriats, producenterna har visserligen varit hårt pressade och tvingats köra vattenkraften för fullt men man har ändå parerat situationen väl, trots att kärnkraften nu producerar ca 95% av fullt.
I veckan som varit har terminerna handlats sidledes. Vi håller fast vid vår long position trots att differensen mellan kostnaden att producera el i kolkraftverk vilket oftast är marginalprissättande och elterminerna, nu ökat en del, se graf.
I grafen är marginalkostnaden för kolkraft, blå linje, justerad. Verklig marginalkostnad är lägre.
Den utlösande faktorn för högre elpriser kommer sannolikt vara ett väderskifte. Sommaren och hösten har varit nederbördsrik. Blötvädret har varit inprisat, varför ett skifte till kallare och torrare väder bäddar för snabb uppgång. De båda uppgångar som skedde i oktober följde båda på moderata väderleksskiften, vilket visar på potentialen. Vår rekommendation har varit och är att ligga steget före, alltså att köpa innan ett eventuellt väderskifte, då det med stor sannolik kommer vara försent att agera när skiftet väl bekräftas.
I skrivande stund, söndag den 25 november, har faktiskt väderprognoserna skiftat till både kallt och torrt. Skiftet skedde efter fredagens stängning. Ser vi samma typ av prognos måndag morgon, så får vi ett ypperligt tillfälle att testa potentialen i vår long position. Men såvida inte ett väderskifte blir långvarigt bestående, så bedömer vi, att utfallsrummet, trots allt, är begränsat. Vi rekommenderar därför certifikatet Bull El X2 S, för att erhålla god utväxling på prisrörelsen.
SEB har följande börshandlade certifikat kopplade till elterminer på Nasdaq OMX.
Long ———— Short
EL S ———— Bear El X2 S
Bull El X2 S — Bear El X4 S
Bull El X4 S
Guld och Silver
Ädelmetallerna tog ordentlig fart mot slutet av veckan. Vi har noterat ett tekniskt motstånd vid nivån $1740 för guld som under fredagen bröts med besked med en stängning på $1750. Det ger oss en kortsiktig köpsignal med potential till den tidigare rekordnivån strax under $1800. Enligt Bloomberg ökade innehaven av fysiskt backade ETF:er till ett nytt rekord den 21:a november till 2605 ton. Priset fick stöd av den starka Eurodollarn (svag dollar) under fredagen (under veckan har den stigit från 1,2733 upp till 1,2976) vilket ofta går hand i hand med guld. Silver följer oftast, med större rörelser. Guld är upp 1,5 % i London medan silver steg hela 5,5 % och blev därmed veckans vinnare på metallmarknaden, basmetaller inräknade.
Nedan ser vi hur guld har brutit över motståndsnivån, vilket skapar utrymme för ytterligare uppgång mot de tidigare topparna strax under $1800.
Nedan ser vi kursdiagrammet för silver i dollar per troy ounce. Situationen är identisk med den för guld.
Platina
Platinapriset följer guld och silver. Fredagens stängning öppnar upp för ytterligare uppgång till de tidigare topparna kring $1700.
Basmetaller
Veckan startade på den positiva sidan efter helgens uttalanden från Obama om goda utsikter att nå en överenskommelse kring den amerikanska budgeten. Fler uttalanden under veckan, nu från Bernanke, om löften om fortsatta stimulanser, ”så länge det behövs” – spädde på optimismen. Stämningsläget dämpades då Euro-zonens finansministrar inte lyckades komma överens och ge klartecken för utbetalning till Grekland. Positiva tongångar kom tillbaka under fredagen, dels efter vapenvilan på Gazaremsan, men också efter positiv Tysk IFO (aktivitetsindex för företag) som kom in starkare än väntat, samt nya indikationer på en sannolik överenskommelse kring utbetalningen till Grekland i början av veckan. Eurodollarn stärktes kraftigt under fredagen (svagare dollar), vilket till stor del bidrog till en stark stängning för basmetallerna. Koppar, aluminium och zink stänger veckan upp 1,5 %. Nickel sticker ut med en uppgång på 3,5 %. Från Kina kom den preliminära inköpsindexsiffran in över 50. Våra ekonomer bedömer att Kina har stabiliserats (se veckans Nordic Outlook) och att ökad tillväxt är att vänta, om än lite mildare än i tidigare cykler. Kina står som bekant för ca 40 % av efterfrågan. Vi bedömer att vi sett botten för basmetaller och rekommenderar att utnyttja tillbakagångar för ökad exponering. På kort sikt ser vi största potentialen för nickel.
Koppar
Kinas import av koppar har varit vikande under hösten. De flesta bedömare tror trenden vänder nu. LME-priset har fallit under det inhemska tillräckligt för att stimulera import. Inköpssiffran från Kina ger stöd. Marknaden har under hösten oroats av utbudstillväxten nästa år. Många analyser tyder på ett visst överskott. Veckans statistik från Chiles Codelco, världens största kopparproducent, gällande utbudet perioden Jan-Sep 2012 visar en minskning med 5 % jämfört med samma period förra året. Lägre halter är orsaken. Informationen bekräftar att en stor del av den befintliga kapaciteten brottas med fortsatt låga halter, vilket får marknaden att (återigen) börja ifrågasätta nuvarande prognoser om produktionsökningar nästa år. Prognoserna ligger mellan 5-10 % ökningar, vilket teoretiskt skulle kunna tippa över kopparmarknaden i överskott. Tekniskt sett stänger marknaden strax under motståndet vid $7800.
Köp på ”dippar” mot $7600, alternativt på ett genombrott av $7800.
Aluminium
Lagersituationen för aluminium har diskuterats i tidigare marknadsbrev. En stor del av överskottet ligger uppknutet i börstransaktioner, där finansiella aktörer utnyttjat den höga terminspremien, och ”låser upp” material under längre perioder. Detta i kombination med kapacitetsproblem i LME:s börslager, har skapt en tightare fysisk marknad än vad som annars skulle ha varit fallet. LME meddelade i veckan att nya regler ska underlätta frekvensen av utlastningarna från och med 1:a april nästa år. Aktörerna har svårt att värdera informationen så här långt, men det skapas en osäkerhet och (enligt vår bedömning) en viss förväntan att mer material kommer bli tillgängligt under nästa år (vilket kan vara dämpande för priset). Vi bedömer därför uppsidan som mer begränsad jämfört med många andra metaller. Den stora ”prisrangen” tror vi ligger mellan $1800-$2500. Det finns således utrymme från dagens $1980. Priset drivs av en mycket stark efterfrågan som växer med 7-8 % i år och sannolikt även nästa år. Det skapar en solid grund att stå på.
Bilden liknar den för koppar. Priset ligger strax under motståndet. Stödet är tydligt vid $1900, ett genombrott av $2000 signalerar fortsatt uppgång.
Zink
Som vi beskrivit tidigare påminner lagersituationen den för aluminium. Skillnaden mellan metallerna är att gruvproduktionen av zink de kommande åren riskerar att minska drastiskt (något som inte är sannolikt för aluminium). Flera stora gruvor har begränsad livslängd till 2013-2016 och man räknar med att ca 1,5 Mton kommer försvinna under perioden. Redan nästa år stänger den stora Brunswickgruvan i Kanada vilket innebär ett bortfall av ca 300 tton. Det är stora mängder med tanke på den totala produktionen om ca 13 Mton. Bortfallen kommer bara till viss del ersättas av nya gruvor. Således ser vi ett annalkande underskott på zink. Lagren är som sagt stora som kommer att ta tid att beta av. Vi bedömer dock att i det mer positiva stämningsläget kring basmetaller i allmänhet (se ovan) så är zink ett mycket intressant ”case” på sikt.
Lite annorlunda teknisk bild för zink. Priset stängde vid motståndet vid $1960. En trendkanal är tydlig med tre bottnar vilket indikerar möjligt uppgång till $2000 på relativt kort sikt.
Nickel
Det mer positiva stämningsläget kring Kina och metallefterfrågan märks direkt på nickel. Den brukar reagera först av basmetallerna. Priset stiger med 3,5 % i veckan och ser mycket stark ut. Vi är tidigare nämnt att lagren hos distributörer av rostfritt stål är låga och att en lagerbyggnadsfas är att vänta. Den har försenats av osäkerheten kring amerikanska valet och maktskiftet i Kina. Det finns ett uppdämt köpbehov, som vi nu troligtvis ser början på. Vi bedömer att finansiella aktörer är relativt neutrala vilket betyder ännu större potential om de också börjar öka exponeringen.
Kortsiktigt ser vi potential upp till motståndet vid ca $17500. Nästa motstånd kommer in strax under $19000.
Vi rekommenderar köp av NICKEL S eller BULL NICKEL X2 / X4 S för den som vill ta mer risk. Man bör gå ur positionen om priset faller genom 15,800 dollar per ton, som är stödet i den konsolideringsfas som varit rådande sedan prisfallet slutade i slutet av oktober. Kortsiktigt bör man ta hem vinst vid motståndsnivån $17500. På lite längre sikt är potentialen större. Nästa motståndsnivå kommer in strax under $19000
Kaffe
Kaffepriset (mars 2013) har i veckan testat motståndnivån ännu en gång men faller tillbaka. Detta innebär att den negativa trenden har fortsatt. Det finns inget, tekniskt, som pekar på att trenden ska vända uppåt.
[box]SEB Veckobrev Veckans råvarukommentar är producerat av SEB Merchant Banking och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]
Disclaimer
The information in this document has been compiled by SEB Merchant Banking, a division within Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) (“SEB”).
Opinions contained in this report represent the bank’s present opinion only and are subject to change without notice. All information contained in this report has been compiled in good faith from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, expressed or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents and the information is not to be relied upon as authoritative. Anyone considering taking actions based upon the content of this document is urged to base his or her investment decisions upon such investigations as he or she deems necessary. This document is being provided as information only, and no specific actions are being solicited as a result of it; to the extent permitted by law, no liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from use of this document or its contents.
About SEB
SEB is a public company incorporated in Stockholm, Sweden, with limited liability. It is a participant at major Nordic and other European Regulated Markets and Multilateral Trading Facilities (as well as some non-European equivalent markets) for trading in financial instruments, such as markets operated by NASDAQ OMX, NYSE Euronext, London Stock Exchange, Deutsche Börse, Swiss Exchanges, Turquoise and Chi-X. SEB is authorized and regulated by Finansinspektionen in Sweden; it is authorized and subject to limited regulation by the Financial Services Authority for the conduct of designated investment business in the UK, and is subject to the provisions of relevant regulators in all other jurisdictions where SEB conducts operations. SEB Merchant Banking. All rights reserved.
Market is starting to take US/Iran headlines with a pinch of salt. Brent crude rose $2.8/b yesterday to an official close of $112.1/b. But after that it traded as low as $108.05/b before ending late night at around $109.7/b. Through the day it traded in a range of $106.87 – 112.72/b amid a flurry of news or rumors from Iran and the US. ”US temporary sanctions during negotiations” (falls alarm). ”We will bomb Iran” (not anyhow),… etc. While the market is still fluctuating to this kind of news flow, it is starting to take such headlines with a pinch of salt.
We’ll see. Maybe, maybe not. The Brent M1 contract is trading at $110.2/b this morning which very close to the average ticks through yesterday of $110.4/b.
Trump with bearish, verbal intervention whenever Brent trades above $110/b it seems. What seems to be a pattern is that Trump states something like ”very good negotiations going on with Iran”, ”New leaders in Iran are great,..”, ”Great progress in negotiations,…”, ”Deal in sight,..” etc whenever the Brent M1 contract trades above $110/b. An effort to cool the market. These hot air verbal interventions from Trump used to have a heavy bearish impact on prices, but they now seems to have less and less effect unless they are backed by reality.
As far as we can see there has been no real progress in the negotiations between the US and Iran with both sides still standing by their previous demands.
Iran is getting stronger while the cease fire lasts making a return to war for Trump yet harder. Iran is naturally in constant preparation for a return to war given Trump’s steady threats of bombing Iran again. Iran is naturally doing what ever is possible to prepare for a return to war. And every day the cease fire lasts it is better prepared. This naturally makes it more and more difficult and dangerous for the US to return to warring activity versus Iran as the consequences for energy infrastructure in the Persian Gulf will be more and more severe the longer the cease fire lasts. Israel seems to see it this way as well. That the war is not won and that current frozen state of a cease fire gives Iran opportunity to rebuild military and politically.
Global inventories are drawing down day by day. How much? In the meantime the Strait of Hormuz stays closed. There is varying measures and estimates of how much global inventories are drawing down. Our rough estimate, back of the envelope, is that global inventories are drawing down by at least some 10 mb/d or about 300 mb/d in a balance between loss of supply versus demand destruction. Other estimates we see are a monthly draw of 250-270 mb/d. The IEA only ’measured’ a draw in global observable stocks of 117 mb in April with oil on water rising 53 mb while on shore stocks fell 170 mb. But global stocks are hard to measure with large invisible, unmeasured stocks. As such a back of the envelope approach may be better.
Oil products is what the world is consuming. Oil product prices likely to rise while product stocks fall. Strategic Petroleum Reserves (SPR) are predominantly crude oil. Discharging oil from OECD SPR stocks, a sharp reduction in Chinese crude imports and a reduction in global refinery throughput of 6-7 mb/d has helped to keep crude oil markets satisfactorily supplied. But global inventories are drawing down none the less. And oil products is really what the world is consuming. So if global refinery throughput stays subdued, then demand will eventually have to match the supply of oil products. The likely path forward this summer is a steady draw down in jet fuel, diesel and gasoline. Higher prices for these. Then, if possible, higher refinery throughput and higher usage of crude in response to very profitable refinery margins. And lastly sharper draw in crude stocks and higher prices for these. But some 6 mb/d of oil products used to be exported through the Strait of Hormuz. And it may not be so easy to ramp up refinery activity across the world to compensate. Especially as Ukraine continues to damage Russian refineries as well as Russian crude production and export facilities.
Watch oil product stocks and prices as well as Brent calendar 2027. What to watch for this summer is thus oil product inventories falling and oil product premiums to crude rising. Another measure to watch is the Brent crude 2027 contract as it rises steadily day by day as the Strait of Hormuz stays closed and global oil inventories decline. The latter is close to the highest level since the start of the war and keeps rising.
The Brent M1 contract and the Brent 2027 prices and current price of jet fuel in Europe (ARA). All in USD/b
Our back of the envelope calculation of the global shortage created by the closure of the Strait of Hormuz. Note that 3.5 mb/d of discharge from SPR is also a draw. Note also that ’Forced demand loss’ of 2.5 mb/d is probably temporary and will fall back towards zero as logistics are sorted out leaving ’Price demand loss’ to do the job of balancing the market. Thus a shortfall of at least 9 mb/d created by the closure. More if SPR discharge is included and more if Forced demand loss recedes.
Brent is climbing higher. Front-month is at USD 106.3/bl this morning, close to a weekly high and a USD 9/bl jump from Mondays open. This is the move we flagged as a risk earlier in the week: the market shifting from ”a deal is around the corner” to ”this is going to take longer than we thought”.
Analyst Commodities, SEB
During April, rest-of-year Brent remained remarkably stable around USD 90/bl. A stability which rested on one single assumption: the SoH reopens around 1 May. That assumption is now slowly falling apart.
As we highlighted yesterday: every week of delay beyond 1 May adds (theoretically) ish USD 5/bl to the rest-of-year average, as global inventories draw 100 million barrels per week. i.e., a mid-May reopening implies rest-of-year Brent closer to USD 100/bl, and anything pushing into June or July takes us meaningfully higher.
What’s changed in the last 48 hours:
#1: The US military has formally warned that clearing suspected sea mines from SoH could take up to six months. That is a completely different timescale from what the financial market is pricing. Even a political deal tomorrow does not immediately reopen the strait.
#2: Trump has shifted his tone from urgency to ”strategic patience”. In yesterday’s press conference: ”Don’t rush me… I want a great deal.” The market is reading this as a president no longer feeling pressured by timelines, with the naval blockade running in the background.
#3: So far, the military activity is escalating, not de-escalating. Axios reports Iran is laying more mines in SoH. The US 3rd carrier strike group (USS George H.W. Bush) is arriving with two countermine vessels. Trump yesterday ordered the US Navy to destroy any Iranian boats caught laying mines. While CNN reports that the Pentagon is actively drawing up plans to strike Iranian SoH capabilities and individual Iranian military leaders if the ceasefire collapses. i.e., NOT a attitude consistent with an imminent deal!
Spot crude and product prices eased off the early-April highs on a combination of system rerouting and deal optimism. Both now weakening. Goldman estimates April Gulf output is reduced by 14.5 mbl/d, or 57% of pre-war supply, a number that keeps getting worse the longer this drags on.
Demand-side adaptation is ongoing: S. Korea has cut its Middle East crude dependence from 69% to 56% by pulling more from the Americas and Africa, and Japan is kicking off a second round of SPR releases from 1 May. But SPRs are finite.
Ref. to the negotiations, we should not bet on speed. The current Iranian leadership is dominated by genuine hardliners willing to absorb economic pain and run the clock to extract concessions. That is not a setup for a rapid resolution. US/Israeli media briefings keep framing the delay as ”internal Iranian divisions”, the reality is more complicated and points toward weeks and months, not days.
Our point is that the complexity is large, and higher prices have only just started (given a scenario where the negotiations drag out in time). The market spent April leaning on the USD 90/bl rest-of-year assumption; that case is diminishing by the hour. If ”early May reopening” is replaced by ”June, July or later” over the next week or two, both crude and products have meaningful room to reprice higher from here. There is a high risk being short energy and betting on any immediate political resolution(!).
Down on Friday. Up on Monday. The Brent June crude oil contract traded down 5.1% last week to a close of $90.38/b. It reached a high of $103.87/b last Monday and a low of $86.09/b on Friday as Iran announced that the Strait of Hormuz was fully open for transit. That quickly changed over the weekend as the US upheld its blockade of Iranian oil exports while Iran naturally responded by closing the SoH again. The US blew a hole in the engine room of the Iranian ship TOUSKA and took custody of the ship on Sunday. Brent crude is up 5.6% this morning to $95.4/b.
The cease-fire is expiring tomorrow. The US has said it will send a delegation for a second round of negotiations in Islamabad in Pakistan. But Iran has for now rejected a second round of talks as it views US demands as unrealistic and excessive while the US is also blocking the Strait of Hormuz.
While Brent is up 5% this morning, the financial market is still very optimistic that progress will be made. That talks will continue and that the SoH will fully open by the start of May which is consistent with a rest-of-year average Brent crude oil price of around $90/b with the market now trading that balance at around $88/b.
Financial optimism vs. physical deterioration. We have a divergence where the financial market is trading negotiations, improvements and resolution while at the same time the physical market is deteriorating day by day. Physical oil flows remain constrained by disrupted flows, longer voyage times and elevated freight and insurance costs.
Financial markets are betting that a US/Iranian resolution will save us in time from violent shortages down the road. But every day that the SoH remains closed is bringing us closer to a potentially very painful point of shortages and much higher prices.
The US blockade is also a weapon of leverage against its European and Asian allies. When Iran closed the SoH it held the world economy as a hostage against the US. The US blockade of the SoH is of course blocking Iranian oil exports. But it is also an action of disruption directed towards Europe and Asia. The US has called for the rest of the world to engaged in the war with Iran: ”If you want oil from the Persian Gulf, then go and get it”. A risk is that the US plays brinkmanship with the global oil market directed towards its European and Asian allies and maybe even towards China to force them to engage and take part. Maybe unthinkable. But unthinkable has become the norm with Trump in the White House.
Sommarväder skapar prisrally på elbörsen
Oil product price pain is set to rise as the Strait of Hormuz stays closed into summer
Solkraften pressar elpriserna dagtid
Michel Gubel ger sin syn på oljemarknaden