Följ oss

Analys

SEB Jordbruksprodukter, 28 april 2014

Publicerat

den

SEB Veckobrev med prognoser på råvaror

SEB - Prognoser på råvaror - CommodityTendens på jordbruksråvarorRapsfrö av gammal skörd rasade med 7% på Matif i veckan. En annan stor förlorare var potatis med -11%. Matifs veteterminer var oförändrade, medan Chicagos steg med ett par procent, vilket speglar trenden i den väntade skördens storlek.

Arla annonserade den första egenliga sänkningen av avräkningspriset inför maj månad. Det är dock inte alltid som spotpriser är de som rör sig mest. Terminspriserna på mjölk basis SMP och smör på Eurex steg rejält för leveransdatum från hösten och framåt. SEB, som ”bättrar” Eurex köpkurs med 1%, betalar i genomsnitt 3.82 öre per Kilo per månad april 2014 – april 2015.

Inköpschefsindex för tillverkningsindustrin i Kina kom in på 48.3 i april, upp insignifikant från 48 i mars. Ett PMI under 50 innebär att tillverkningssektorn krymper, eller kommer att krympa, eftersom PMI är en framåtblickande indikator. Siffran fick renminbin (CNY), Kinas officiella valuta, att falla ytterligare mot andra valutor. Att allt inte står rätt till i Kina ser man av att den stadiga trenden av starkare valuta bröts i slutet av februari. Sedan dess har valutan försvagats hastigt. En svagare valuta gör att importvaror, som t ex sojabönor blir dyrare, vilket sänker efterfrågan. CNY/USD har gått från 6 till 6.25 sedan början av året.

USD CNY x-rate

Odlingsväder

Indien har varit ovanligt torrt och förväntas fortsätta vara det. Kina väntas få normalt väder på veteområdena norr om Peking, men söderöver väntas det fortsatt komma mindre nederbörd än normalt.

Torkan i USA håller sig kvar, som vi ser av den senaste US Drought Monitor nedan.

US Drought Monitor

Sedan den 25 mars har andelen av USA:s yta som är torrare än normalt minskat från 52% till 50%. Däremot har andelen som är drabbade av de två värsta klassificeringarna ökat från 9.7% till 11.5%. Torrast är det i det nordvästra hörnet av Texas.

Väder

Nederbördsprognosen enligt GFS-modellen visar att Sydvästern fortsätter att få mindre nederbörd än normalt de kommande två veckorna. Vetet är i dåligt skick i dessa områden. Där sojabönor och majs odlas ser vi att det kommer mer nederbörd än normalt, de kommande två veckorna. Kalifornien ser ut att få normal nederbörd, vilket faktiskt är ovanligt.

Väder

Europa fortsätter att få gott om nederbörd i stort sett överallt. ”Rain makes grain”. Det ser allt mer ut som om EU-28 kommer att få ett mycket bra odlingsår.

Europaväder

Av den här kartbilden ser vi att Ryssland och Ukraina väntas få rikligt med nederbörd de kommande två veckorna. Kazakstan ser dock betydligt torrare ut.

Väderkarta

Även Sydamerika har i stort sett gott om nederbörd, i synnerhet där det har varit torrt i Brasilien förut. Norra Argentina väntas vara fortsatt torrt.

Sydamerikaväder

Australiens Meteorologiska byrå säger att sex av sju klimatmodeller passerar nivån för El Niño i år, med ganska hög sannolikhet att detta inträffar redan i juli. Detta kan sänka skörden i Australien med 10 mt ton vete om El Niño håller i sig under hösten och vintern. En tidig effekt kan också ge mindre nederbörd över Dakota-staterna i USA, vilket dock inte påverkar skörden av vete där negativt, eftersom den redan är klar. Skörden av majs lite längre österut i de nordliga delstaterna av USA kan dock påverkas, men El Niño påverkar USA endast lokalt mitt i landet i de allra nordligaste delstaterna. I resten av världen kan noteras att även Indonesien brukar bli torrt, där det bland annat odlas robusta-kaffe av betydelse för globala balanser och palmolja, också av betydelse för globala balanser. El Niño kommer alltså med all sannolikhet minska global produktion av vete med ca 10 mt (Australien), palmolja och robusta kaffe.

Vete

Vetepriset har stigit i veckan pga oro för vädret i USA och framförallt för ökad oro för utvecklingen i Ukraina. Överenskommelsen i Geneve bröts nästan genast. Marknadens oro för Ukraina har huvudsakligen kanaliserats till högre pris på vete och endast i mindre del till högre pris på majs. Detta är underligt, eftersom 95% av Ukrainas veteproduktion är höstvete och alltså redan sått sedan länge och knappast i fara vid en förvärrad konflikt. Rapporter från Ukraina säger dessutom att vetet och kornet (en annan stor gröda där) är i utmärkt skick. Ukraina är världens 6 eller 7 största exportör av vete, men tredje störst på majs. Av de frågor vi får från media och placerare, är det uppenbart att kunskapen om vad Ukraina odlar och säljer inte är så väl spridd, då de flesta tycks tro att det är vårvete.

Dessutom handlar diskussionerna om hur EU och västvärlden kan hjälpa Ukraina till stor del om frihandelsavtal som verktyg för hjälpen. I Bryssel kommer förslaget att ta bort tullen på varor importerade från Ukraina och det kommer säkerligen att klubbas igenom, eftersom det sänker matpriserna i EU, samtidigt som priset just nu inte är så lågt att lantbrukarna i EU lider av det. IMF sammanträder den 30 april för att besluta om ett stödpaket till Ukraina. Det borde alltså inte finnas någon grund för oro för mindre utbud av vete från Ukraina. Skörden kommer att bärgas, den kommer att vara mycket stor (av vete) och den kommer att gå på export. Och detta kommer inte att gynna Ukrainas statskassa alls, eftersom lantbruk i Ukraina är skattebefriat.

Tekniskt är priset på novemberkontraktet på Matif i positiv trend, men kraften i uppgången har avtagit. Priset på terminerna är tillbaka på samma nivå som för ett år sedan och som vi ser det är priset ”högt”. Det senaste året har skörden handlasts i intervallet 182 – 210 euro. Det borde vara intressant för lantbrukare att successivt prissäkra de här nivåerna mellan 205 och 210 euro.

Vetepris

Chicagovetet (december) har fått stöd på 700 cent och ligger mellan 700 och 740 cent just nu. Detta prisintervall kan vara antingen toppen efter uppgången från 550 cent, eller en andhämtningspaus inför ytterligare en prisuppgång mot de gamla topparna upp mot 800 cent. Man ska komma ihåg att vetepriset i USA är lägre i USA än i Europa. Samtidigt som Europa kommer att få en av sina största skördar någonsin, kan USA få en av sina mindre pga den pågående torkan.

Vetepris

Chicagoterminerna fortsätter att vinna tillbaka mark mot Matif, just på grund av att USA har sämre väder och EU-28 så nära perfekt att man inte bör klaga, samtidigt som Matif är dyrare än Chicago. Vi tror att detta kommer att fortsätta. Kvoten mellan priserna (omräknade till euro) är 39 mot 35 för ett år sedan. Det finns fortfarande goda möjligheter för Chicagovetet att stiga mer än Matifvetet.

Mill wheat

Stats Canada rapporterade areal för vetet i veckan. Det var 24.8 miljoner acres, vilket var mer än marknaden hade väntat sig, dock 5% mindre än förra året. Eftersom Kanada inte lyckats exportera så värst mycket av förra årets rekordskörd, blir det en rekordstor ingående balans på det nya året. En hög ingående balans påverkar utbud och efterfrågan precis lika mycket som ny skörd.

Indiens skörd justerades ner i veckan till 96 mt, vilket ändå är högre än förra året (USDA 93.51 mt).

EU-28 har gett ut exportlicenser för 24.663 miljoner ton ”soft” wheat sedan den 1 juli förra året när marknadsföringsåret 2013/14 började, till och med den 22 april, rapporterade Europakommissionen i torsdags. Exporten är 49% högre än förra året och redan betydligt högre än förra årets slutsumma.

Egypten och Turkiet har nu vete så det räcker till långt efter skörden. Såväl den rumänska som den franska skörden lär bli mycket hög. StrategieGrains upprepade i veckan ett skördeestimat för EU-28 på 137 mt. Förväntningar på en hög skörd och det faktum att importländerna i stort sett har köpt färdigt bör sätta press på de höga priserna på korta terminskontrakt.

Nedan ser vi terminskurvorna för Chicagovete och Matif i fredags och veckan innan.

Veteterminer

Måndagens crop condition rapport för vete visade att vetet i genomsnitt för de 18 delstater som producerar mest vete i USA per den 18 april låg oförändrat på 34% i ”good” och ”excellen condition”. Spridningen är stor, där Oklahoma har 11% i ”good” och inget i ”excellent”. Texas har 11% ”good” och 1% ”excellent”. De som har bäst vete just nu är Idaho (87% good/excellent) och Kalifornien 80%. Flera delstater har över 60% i good/excellent.

Crop

CBOE/CBOT:s Wheat Volatility Index som mäter vilken nivå på volatilitet som marknaden prissätter optioner till, har stigit till en högre nivå än vad som noterades under hela förra året. Den ligger just nu på 31.5% volatilitet och den lägsta nivån förra året var 9.19%. Uppgången i handlad volatilitet återspeglar inte hur mycket marknaden rör sig. Det återspeglar en oro för hur marknadspriset kan komma att röra sig de kommande månaderna. En hel del av den här volatiliteten är nog en riskpremie och det är antagligen bra värde i att sälja volatilitet, genom att utfärda optioner.

vol

Vi behåller neutral vy basis Matif, dock på gränsen till säljrekommendation. För Chicago är vi som framgår något mer positiva (men fortfarande inom ”neutral-spektrumet”).

Däremot är handlad volatilitet för optioner relativt hög. Vi anser att optionsmarknaden tar höjd för en oro som är överskattad. Vi rekommenderar alltså att man försöker sälja uppsida via utfärdande av köpoptioner (vilket kan vara en bra strategi för naturliga säljare av vete) och att naturliga köpare av vete försöker utfärda säljoptioner (ger någon annan rätten att sälja till utfärdaren till ett (lågt) lösenpris) och i gengäld erhålla en betalning för optionen nu.

Maltkorn

Maltkornsterminerna steg ordentligt i veckan och ligger nu 34 euro över Matifs vetetermin för november. För två veckor sedan var skillnaden 30 euro.

Maltkorn

Majs

Decemberkontraktet på majs steg i veckan till en ny årshögsta rekylerade ner efter att varit uppe mot 520 cent. Sådden i USA ligger efter pga det kalla och blöta vädret, men vi anser att detta inte är något att oroa sig för än så länge eftersom den positiva effekten av regn kanske till och med väger över till en fördel.

Majspris

Den andra plantings-rapporten för året, från i måndagen 21 april visade att 6% av majsarealen i USA var sådd per den 18 april. Kommentatorerna var snabba att påpeka att detta är sent, men det är faktiskt inte alarmerande sent. Förra året var 4% sått så här dags och det normala är 13%.

Plntcorn

Majs är den enda gröda av de tre stora, som inte återhämtat hela prisfallet under förra året. Såväl vete som sojabönor är tillbaka på samma pris som de hade för ett år sedan.

Vi går över till neutral rekommendation för majs.

Sojabönor

Novemberkontraktet på sojabönor i Chicago bröt motståndet på 1236 cent. Nästa tekniska motståndsnivå är 1250. Tekniskt stöd finns vid 1200 cent.

Kina annullerar kontrakt på köpt soja från USA. Inköpschefsindex för tillverkningsindustrin i april i Kina kom in 0.3 enheter högre än i mars på 48.3. Inköpschefsindex under 50 innebär att tillverkningsindustrin krymper och siffran visar att Kinas problem med tillväxten fortsätter. Marknadsbedömare sade i veckan att Kinas intresse för ny skörd också har minskat.

Sojabönor

Sojamjölet fortsatte upp ett par dollar i veckan, men ”borde” ur ett tekniskt perspektiv ha stigit färdigt.

Sojamjöl

Sojaoljan steg initialt, men backade sedan tillbaka.

Sojaolja

Sådden av sojabönor brukar komma igång i slutet av april och början av maj. I år är det stora skillnader mellan de södra och norra delarna av landet, där de södra kan komma igång tidigare och de norra lite senare än normalt.

Tekniskt ser det ut som om styrkan i sojamarknaden kommer att mattas men vi behåller neutral som rekommendation för soja.

Raps

StatsCan rapporterade 0.7% lägre areal canola (19.8 miljoner acres) än förra året. Utifrån USDA:s prospective plantings för USA som visade en mycket större areal canola är detta nog en besvikelse. För de som fokuserat på den sena våren i Kanada är nog inte förvånade. Men det verkar som om arealen istället gått till andra oljeväxter, som sojabönor och lin. Totalt sett ökar arealen av oljeväxter i Kanada. Dessutom verkar det vara mer regel än undantag att ”intentions” underskattar den slutliga arealen av canola varje år.

Rapsstat

Novemberkontraktet på Matif föll i veckan ner till det tekniska stödet på 361.75 euro och studsade där.

Raps

Skillnaden mellan kanadensisk canola i eurotermer och Matifs rapskontrakt (båda för novemberleverans) ligger kvar kring 15%. Det är alltjämt en hög premie för Matifs raps, som vi fortsatt gärna vill vara sålda.

Rapeseed

Nedanför ser vi kvoten mellan rapsfrö (november) och sojabönor (november, omräknat till euro. Kvoten har fallit från 42 till 41 på två veckor. Ur detta perspektiv börjar raps bli ”billig” i förhållande till sojabönor.

Raps

Vi går nu ur säljrekommendationen för raps och går över till neutral rekommendation.

Potatis

Potatis för leverans i april nästa år sjönk har rasat de tre senaste veckorna. I början av april handlades den kommande skörden till 14.50 euro per dt. I fredags var priset nere under 13 euro, men stängde på 13.20 i fredags kväll.

Potatispris

Gris

Juni-kontraktet på amerikanska lean hogs har fortsatt att rekylera uppåt. Vi noterar att uppgången skett med påtagligt mindre momentum än tidigare under året. Det är ett tecken på att marknaden står inför ett nytt, kraftigt och stort prisfall, som förmodligen går ner till 110 cent.

Grispris

Spotkontraktet på EUREX Hogs som för två veckor sedan stod i 1.63 euro per Kg har nu stigit till 1.685 euro. Prisuppgången i Europa har skett på förhoppningar om att exportstoppet efter ASF ska tas bort och det finns utrymme för en del besvikelser. Priset har gått upp lite för fort och lite för mycket, tycker jag.

Grispris

Mjölk

I fredags kom nyheten att Arla sänker avräkningspriset på mjölk i maj med 13 öre per Kg till 353.1 öre per Kg. Arla hänvisar till det kraftiga prisfallet på industrimarknaderna som vi sett den senaste tiden. Dessa tycks nu paradoxalt nog ha hållit sig stabila i april, som vi ser av diagrammet nedan. Men detta är inte allt.

Priser

Terminspriserna för leverans efter sommaren har handlats upp extremt kraftigt de senaste två veckorna. Uppgången är drygt 20 öre per Kg mjölkråvara för terminer från oktober till april nästa år.

Priser

Detta innebär att genomsnittliga priset för ett Kilo mjölkråvara basis Eurex SMP och smörterminer för perioden april 2014 till och med april 2015 är 3.78 kronor. Det är en uppgång från 3.67 (+3%) på två veckor.

SEB förbättrar börsens köpkurs med 1% (så länge marknaden är på introduktionsstadium och i behov av stöd enligt vår uppfattning). Detta innebär att SEB betalar i genomsnitt 3.82 öre per Kilo per månad april 2014 – april 2015.

ARLA:s avräkningspris för maj sänktes som nämnt ovan med 13 öre och den förändringen är inlagd i nedanstående diagram. Vi ser att Eurex har varit snabbast med att reagera på marknadssignalerna och sjunkit med nästan 50 öre från toppen vid årsskiftet. USDA:s notering för helmjölkspulver (WMP) noterades också lägre i april. Arla, som alltid släpar lite efter, har gjort sin första sänkning nu, för kommande månad.

Priser

Socker

Priset på socker ligger kvar i konsolidering mellan 17 och 18.50 cent. Det är ett prisintervall som etablerades i början av förra månaden. Brasiliens skörd har kommit igång och nu rapporteras alla större bruk ha startat, samtidigt som det regnar på sina håll.

Sockerpris

Vi går tillbaka till neutral vy på socker från tidigare sälj.

[box]SEB Veckobrev Jordbruksprodukter är producerat av SEB Commodities Sales desk och publiceras i samarbete och med tillstånd på Råvarumarknaden.se[/box]

Detta marknadsföringsmaterial, framtaget av SEB’s Commodities Sales desk, har upprättats enbart i informationssyfte.

Även om innehållet är baserat på källor som SEB bedömt som tillförlitliga ansvarar SEB inte för fel eller brister i informationen. Den utgör inte oberoende, objektiv investeringsanalys och skyddas därför inte av de bestämmelser som SEB har infört för att förebygga potentiella intressekonflikter. Yttranden från SEB’s Commodities Sales desk kan vara oförenliga med tidigare publicerat material från SEB, då den senare hänvisas uppmanas du att läsa den fullständiga rapporten innan någon åtgärd vidtas.

Dokumentationen utgör inte någon investeringsrådgivning och tillhandahålls till dig utan hänsyn till dina investeringsmål. Du uppmanas att självständigt bedöma och komplettera uppgifterna i denna dokumentation och att basera dina investeringsbeslut på material som bedöms erforderligt. Alla framåtblickande uttalanden, åsikter och förväntningar är föremål för risker, osäkerheter och andra faktorer och kan orsaka att det faktiska resultatet avviker väsentligt från det förväntade. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida resultat. Detta dokument utgör inte ett erbjudande att teckna några värdepapper eller andra finansiella instrument. SEB svarar inte för förlust eller skada – direkt eller indirekt, eller av vad slag det vara må – som kan uppkomma till följd av användandet av detta material eller dess innehåll.

Observera att det kan förekomma att SEB, dess ledamöter, dess anställda eller dess moder- och/eller dotterbolag vid olika tillfällen innehar, har innehaft eller kommer att inneha aktier, positioner, rådgivningsuppdrag i samband med corporate finance-transaktioner, investment- eller merchantbankinguppdrag och/eller lån i de bolag/finansiella instrument som nämns i materialet.

Materialet är avsett för mottagaren, all spridning, distribuering mångfaldigande eller annan användning av detta meddelande får inte ske utan SEB:s medgivande. Oaktat detta får SEB tillåta omfördelning av materialet till utvald tredje part i enlighet med gällande avtal. Materialet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse.

Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) är ett [publikt] aktiebolag och står under tillsyn av Finansinspektionen samt de lokala finansiella tillsynsmyndigheter i varje jurisdiktionen där SEB har filial eller dotterbolag.

Fortsätt läsa
Annons
Klicka för att kommentera

Skriv ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *

Analys

[If demand] ”comes around as forecast, Hallelujah, we can produce more”

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Saudi Arabia’s oil minister, Prince Abdulaziz bin Salman, last week stated at a conference in Calgary: ”I believe it when I see it. When reality comes around as it’s been forecast, Hallelujah, we can produce more” (Reuters, John Kemp). So Saudi Arabia wants to and will produce more once it is confident that there really is demand for additional crude. Saudi Arabia has good reason to be concerned for global oil demand. It is not the only one struggling to predict global demand amid the haze and turmoil in the global oil market following the Russian invasion of Ukraine and sanctions towards Russian crude and product stocks. Add a shaky Chinese housing market and the highest US rates since 2001. Estimates for global oil demand in Q4-23 are ranging from 100.6 m b/d to 104.7 m b/d with many estimates in between. Current crude and mid-dist inventories are low. Supply/demand is balanced to tight and clearly very tight for mid-dists (diesel, jet fuel, gasoil). But amid current speculative bullishness it is important to note that Saudi Arabia can undo the current upwards price journey just as quickly as it created the current bull-market as it drop in production from 10.5 m b/d in April to only 9.0 m b/d since July. Quickly resolving the current mid-dist crisis is beyond the powers of Saudi Arabia. But China could come to the rescue if increased oil product export quotas as it holds spare refining capacity. 

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

The oil market is well aware that the main reasons for why oil has rallied 25% over the past months is  reduced production by Saudi Arabia and Russia, global oil demand holding up better than feared together with still declining US shale oil activity. US oil drilling rig count fell by 8 rigs last week to 507 rigs which is the lowest since Feb 2022.

The big question is how strong is global oil demand and how will it hold up or even maybe increase in the coming quarters? And here the spread of estimates are still all over the place. For Q4-23 we have the following range of estimates for global oil demand in m b/d: 100.6; 101.8; 103.1; 103.2 and 104.7 from main oil market research providers. This wide spread of estimates is mindbogglingly and head-scratching both for analysts and for oil producers. It leads to a wide spread in estimates for Call-on-OPEC. Some say the current market is in a 2-3 m b/d deficit while others calculate that the global oil market today is nicely balanced.

The sanctions towards Russian crude and oil product exports with a ban on imports to the EU and UK has led to a large reshuffling of the global oil market flows which again has created a haze through which it is hard to gauge the correct state of the global oil market. 

We have previously argued that there may be a significant amount of ”pent-up-demand” following the Covid-years with potential for global oil demand to surprise on the upside versus most demand forecasts. But there are also good reasons to be cautious to demand given Chinese property market woes and the highest US interest rates since 2001!

The uncertainty in global oil demand is clearly at the heart of Saudi Arabia’s production cuts since April this year. Saudi Arabia’s Energy Minister, Prince Abulaziz bin Salman, last week stated at a conference in Calgary: ”I believe it when I see it. When reality comes around as it’s been forecast, Hallelujah, we can produce more” (Reuters, John Kemp).

So if it turns out that demand is indeed stronger than Saudi Arabia fears, then we should see increased production from Saudi Arabia. Saudi could of course then argue that yes, it is stronger than expected right now, but tomorrow may be worse. Also, the continued decline in US oil drilling rig count is a home-free card for continued low production from Saudi Arabia.

Both crude stocks and mid-dist stocks (diesel, jet fuel, gasoil) are still significantly below normal and the global oil market is somewhere between balanced, mild deficit or large deficit (-2-3 m b/d). The global oil market is as such stressed due to low inventories and potentially in either mild or large deficit on top. The latter though can be undone by higher production from Saudi Arabia whenever it chooses to do so.

What is again getting center stage are the low mid-dist stocks ahead of winter. The war in Ukraine and the sanctions towards Russian crude and product stocks created chaos in the global oil product market. Refining margins went crazy last year. But they are still crazy. The global refining system got reduced maintenance in 2020 and 2021 due to Covid-19 and low staffing. Following decades of mediocre margins and losses, a lot of older refineries finally decided to close down for good during Covid as refining margins collapsed as the world stopped driving and flying. The global refining capacity contracted in 2021 for the first time in 30 years as a result. Then in 2022 refining margins exploded along with reviving global oil demand and the invasion of Ukraine. Refineries globally then ran  as hard as they could, eager to make money, and reduced maintenance to a minimum for a third year in a row. Many refineries are now prone for technical failures following three years of low maintenance. This is part of the reason why mid-dist stocks struggle to rebuild. The refineries which can run however are running as hard as they can. With current refining margins they are pure money machines.

Amid all of this, Russia last week imposed an export ban for gasoline and diesel products to support domestic consumers with lower oil product prices. Russia normally exports 1.1 m b/d of diesel products and 0.2 m b/d of gasoline. The message is that it is temporary and this is also what the market expects. Russia has little oil product export storage capacity. The export ban will likely fill these up within a couple of weeks. Russia will then either have to close down refineries or restart its oil product exports.

The oil market continues in a very bullish state with stress both in crude and mid-dists. Speculators continues to roll into the market with net long positions in Brent crude and WTI increasing by 29 m b over the week to last Tuesday. Since the end of June it has increased from 330 m b to now 637 m b. Net-long speculative positions are now at the highest level in 52 weeks.

The market didn’t believe Saudi Arabia this spring when it warned speculators about being too bearish on oil and that they would burn their fingers. And so they did. After having held production at 9 m b/d since July, the market finally believes in Saudi Arabia. But the market still doesn’t quite listen when Saudi says that its current production is not about driving the oil price to the sky (and beyond). It’s about concerns for global oil demand amid many macro economic challenges. It’s about being preemptive versus weakening demand. The current oil rally can thus be undone by Saudi Arabia just as it was created by Saudi Arabia. The current refinery stress is however beyond the powers of Saudi Arabia. But China could come to the rescue as it holds spare refining capacity. It could increase export quotas for oil products and thus alleviate global mid-dist shortages. The first round effect of this would however be yet stronger Chinese crude oil imports. 

Brent crude and ARA diesel refining premiums/margins. It is easy to see when Russia invaded Ukraine. Diesel margins then exploded. The market is not taking the latest Russian export ban on diesel and gasoline too seriously. Not very big moves last week.

Brent crude and ARA diesel refining premiums/margins
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

ARA mid-dist margins still exceptionally high at USD 35-40/b versus a more normal USD 12-15/b. We are now heading into the heating season, but the summer driving season is fading and so are gasoline margins.

ARA refinary crack margin
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

ARA mid-dist margins still exceptionally high at USD 35-40/b versus a more normal USD 12-15/b. Here same graph as above but with longer perspective to show how extreme the situation is.

ARA refinary crack
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US crude and product stocks vs. the 2015-19 average. Very low mid-dist stocks.

US crude and product stocks vs. the 2015-19 average
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

Speculators are rolling into long positions. Now highest net long spec in 52 weeks.

Speculators are rolling into long positions
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data
Fortsätt läsa

Analys

The ”normal” oil price is USD 97/b

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

The Dated Brent crude oil price ydy closed at USD 96/b. Wow, that’s a high price! This sensation however depends on what you think is ”normal”. And normal in the eyes of most market participants today is USD 60/b. But this perception is probably largely based on the recent experience of the market. The average Brent crude oil price from 2015-2019 was USD 58.5/b. But that was a period of booming non-OPEC supply, mostly shale oil. But booming shale oil supply is now increasingly coming towards an end. Looking more broadly at the last 20 years the nominal average price was USD 75/b. But in inflation adjusted terms it was actually USD 97/b.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Saudi Arabia’s oil minister, Abdulaziz bin Salman, yesterday stated that its production cuts was not about driving the price up but instead it was preemptive versus the highly uncertain global economic development. In that respect it has a very good point. The US 2yr government bond rate has rallied to 5.06% which is the highest since 2006 and just a fraction away of being the highest since December 2000. The Chinese property market is struggling and global PMIs have been downhill since mid-2021 with many countries now at contractive, sub-50 level. Thus a deep concern for the health of the global economy and thus oil demand going forward is absolutely warranted. And thus the preemptive production cuts by Saudi Arabia. But killing the global economy off while it is wobbling with an oil price of USD 110-120/b or higher is of course not a smart thing to do either.

At the same conference in Canada yesterday the CEO of Aramco, Amin H. Nasser, said that he expected global oil demand to reach 110 m b/d in 2030 and that talk about a near term peak in global oil demand was ”driven by policies, rather than the proven combination of markets, competitive economics and technology” (Reuters).

With a demand outlook of 110 m b/d in 2030 the responsible thing to do is of course to make sure that the oil price stays at a level where investments are sufficient to cover both decline in existing production as well as future demand growth.

In terms of oil prices we tend to think about recent history and also in nominal terms. Most market participants are still mentally thinking of the oil prices we have experienced during the shale oil boom years from 2015-2019. The average nominal Brent crude price during that period was USD 58.5/b. This is today often perceived as ”the normal price”. But it was a very special period with booming non-OPEC supply whenever the WTI price moved above USD 45/b. But that period is increasingly behind us. While we could enjoy fairly low oil prices during this period it also left the world with a legacy: Subdued capex spending in upstream oil and gas all through these years. Then came the Covid-years which led to yet another trough in capex spending. We are soon talking close to 9 years of subdued capex spending.

If Amin H. Nasser is ballpark correct in his prediction that global oil demand will reach 110 m b/d in 2030 then the world should better get capex spending rolling. There is only one way to make that happen: a higher oil price. If the global economy now runs into an economic setback or recession and OPEC allows the oil price to drop to say USD 50/b, then we’d get yet another couple of years with subdued capex spending on top of the close to 9 years with subdued spending we already have behind us. So in the eyes of Saudi Arabia, Amin H. Nasser and Abdulaziz bin Salman, the responsible thing to do is to make sure that the oil price stays up at a sufficient level to ensure that capex spending stays up even during an economic downturn.

This brings us back to the question of what is a high oil price. We remember the shale oil boom years with an average nominal price of USD 58.5/b. We tend to think of it as the per definition ”normal” price. But we should instead think of it as the price depression period. A low-price period during which non-OPEC production boomed. Also, adjusting it for inflation, the real average price during this period was actually USD 72.2/b and not USD 58.5/b. If we however zoom out a little and look at the last 20 years then we get a nominal average of USD 75/b. The real, average inflation adjusted price over the past 20 years is however USD 97/b. The Dated Brent crude oil price yesterday closed at USD 96/b.

Worth noting however is that for such inflation adjustment to make sense then the assumed cost of production should actually rise along with inflation and as such create a ”rising floor price” to oil based on rising real costs. If costs in real terms instead are falling due to productivity improvements, then such inflation adjusted prices will have limited bearing for future prices. What matters more specifically is the development of real production costs for non-OPEC producers and the possibility to ramp up such production. Environmental politics in OECD countries is of course a clear limiting factor for non-OPEC oil production growth and possibly a much more important factor than the production cost it self.  

But one last note on the fact that Saudi Arabia’s energy minister, Abdulaziz bin Salman, is emphasizing that the cuts are preemptive rather then an effort to drive the oil price to the sky while Amin H. Nasser is emphasizing that we need to be responsible. It means that if it turns out that the current cuts have indeed made the global oil market too tight with an oil price spiraling towards USD 110-120/b then we’ll highly likely see added supply from Saudi Arabia in November and December rather than Saudi sticking to 9.0 m b/d. This limits the risk for a continued unchecked price rally to such levels.

Oil price perspectives. We tend to think that the nominal average Brent crude oil price of USD 58.5/b during the shale oil boom years from 2015-19 is per definition the ”normal” price. But that period is now increasingly behind us. Zoom out a little to the real, average, inflation adjusted price of the past 20 years and we get USD 97/b. In mathematical terms it is much more ”normal” than the nominal price during the shale oil boom years 

The new normal oil price
Source: SEB graph and calculations, Bloomberg data feed.

Is global oil demand about to peak 1: OECD and non-OECD share of global population

OECD and non-OECD share of global population
Source: SEB graph and calculations, UN population data

Is global oil demand about to peak 2: Oil demand per capita per year

Oil demand per capita per year
Source: SEB graph and calculations, BP oil data
Fortsätt läsa

Analys

USD 100/b in sight but oil product demand may start to hurt

Publicerat

den

SEB - analysbrev på råvaror

Some crude oil grades have already traded above USD 100/b. Tapis last week at USD 101.3/b. Dated Brent is trading at USD 95.1/b. No more than some market noise is needed to drive it above USD 100/b. But a perceived and implied oil market deficit of 1.5 to 2.5 m b/d may be closer to balance than a deficit. And if so the reason is probably that oil product demand is hurting. Refineries are running hard. They are craving for crude and converting it to oil products. Crude stocks in US, EU16 and Japan fell 23 m b in August as a result of this and amid continued restraint production by Saudi/Russia. But oil product stocks rose 20.3 m b with net draws in crude and products of only 2.7 m b for these regions. Thus indicating more of a balanced market than a deficit. Naturally there has been strong support for crude prices while oil product refinery margins have started to come off. Saudi/Russia is in solid control of the market. Both crude and product stocks are low while the market is either in deficit or at best in balance. So there should be limited down side price risk. But oil product demand is likely to hurt more if Brent crude rises to USD 110-120/b and such a price level looks excessive.

Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities at SEB
Bjarne Schieldrop, Chief analyst commodities, SEB

Crude oil prices have been on a relentless rise since late June when it became clear that Saudi Arabia would keep its production at 9 m b/d not just in July but also in August. Then later extended to September and then lately to the end of the year. On paper this has placed the market into a solid deficit. Total OPEC production was 27.8 m b/d in August and likely more or less the same in September. OPEC estimates that the need for oil from OPEC in Q3-23 is 29.2 m b/d which places the global market in a 1.4 m b/d deficit when OPEC produces 27.8 m b/d.

The proof of the pudding is of course that inventories actually draws down when there is a deficit. A 1.4 m b/d of deficit for 31 days in August implies a global inventory draw of 43.4 m b/d. If we assume that OECD countries accounts for 46% of global oil demand then OECD could/should have had a fair share of inventory rise of say 20 m b in August. Actual inventory data are however usually a lagging set of data so we have to work with sub sets of data being released on a higher frequency. And non-OECD demand and inventory data are hard to come by.

If we look at oil inventory data for US, EU16 and Japan we see that crude stocks fell 23 m b in August while product stocks rose 20.3 m b with a total crude and product draw of only 2.7 m b. I.e. indicating close to a balanced market in August rather than a big deficit. But it matters that crude stocks fell 23 m b. That is a tight crude market where refineries are craving and bidding for crude oil together with speculators who are buying paper-oil. So refineries worked hard to buy crude oil and converting it to oil products in August. But these additional oil products weren’t gobbled up by consumers but instead went into inventories.

Rising oil product inventories is of course  a good thing since these inventories in general are low. And also oil product stocks are low. The point is more that the world did maybe not run a large supply/demand deficit of 1.5 to 2.5 m b/d in August but rather had a more balanced market. A weaker oil product demand than anticipated would then likely be the natural explanation for this. Strong refinery demand for crude oil, crude oil inventory draws amid a situation where crude inventories already are low is of course creating an added sense of bullishness for crude oil.

On the one hand strong refinery demand for crude oil has helped to drive crude oil prices higher amid continued production cuts by Saudi Arabia. Rising oil product stocks have on the other hand eased the pressure on oil products and thus softened the oil product refinery margins.

The overall situation is that Saudi Arabia together with Russia are in solid control of the oil market. Further that the global market is either balanced or in deficit and that both crude and product stocks are still low. Thus we have a tight market both in terms of supplies and inventories. So there should be limited downside in oil prices. We are highly likely to see Dated Brent moving above USD 100/b. It is now less than USD 5/b away from that level and only noise is needed to bring it above. Tupis crude oil in Asia traded at USD 101.3/b last week. So some crude benchmarks are already above the USD 100/b mark.

While Dated Brent looks set to hit USD 100/b in not too long we are skeptical with respect to further price rises to USD 110-120/b as oil product demand likely increasingly would start to hurt. Unless of course if we get some serious supply disruptions. But Saudi Arabia now has several million barrels per day of reserve capacity as it today only produces 9.0 m b/d. Thus disruptions can be countered. Oil product demand, oil product cracks and oil product inventories is a good thing to watch going forward. An oil price of USD 85-95/b is probably much better than USD 110-120/b for a world where economic activity is likely set to slow rather than accelerate following large interest rate hikes over the past 12-18 months.

OPEC’s implied call-on-OPEC crude oil. If OPEC’s production stays at 27.8 m b/d throughout Q3-23 and Q4-23 then OPECs numbers further strong inventory draws to the end of the year.

OPEC's implied call-on-OPEC crude oil.
Source: SEB graph and calculations. Call-on-OPEC as calculated by OPEC in its Sep report.

Net long speculative positions in Brent crude and WTI. Speculators have joined the price rally since end of June.

Graph of net long speculative positions in Brent crude and WTI.
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data

End of month crude and product stocks in m b in EU16, US and Japan. Solid draw in crude stocks but also solid rise in product stocks. In total very limited inventory draw. Refineries ran hard to convert crude to oil products but these then went straight into inventories alleviating low oil product inventories there.

End of month crude and product stocks
Source: SEB table, Argus data

ARA oil product refinery margins have come off their highs for all products as the oil product situation has eased a bit. Especially so for gasoline with now fading summer driving. But also HFO 3.5% cracks have eased back a little bit. But to be clear, diesel cracks and mid-dist cracks are still exceptionally high. And even gasoline crack down to USD 17.6/b is still very high this time of year.

ARA oil product refinery margins
Source: SEB graph and calculations

ARA diesel cracks in USD/b. Very, very high in 2022. Almost normal in Apr and May. Now very high vs. normal though a little softer than last year.

ARA diesel cracks in USD/b.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data

US crude and product stocks vs. 2015-2019 average. Still very low mid-dist inventories (diesel) and also low crude stocks but not all that low gasoline inventories.

US crude and product stocks vs. 2015-2019 average.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data feed

US crude and product stocks vs. 2015-2019 averages. Mid-dist stocks have stayed persistently low while gasoline stocks suddenly have jumped as gasoline demand seems to have started to hurt due to higher prices.

US crude and product stocks vs. 2015-2019 averages.
Source: SEB calculations and graph, Blbrg data feed.

Total commercial US crude and product stocks in million barrels. Rising lately. If large, global deficit they should have been falling sharply. Might be a blip?

Total commercial US crude and product stocks in million barrels.
Source: SEB graph and calculations, Blbrg data feed, EIA data
Fortsätt läsa

Populära